請搞清楚，這是一場冷經濟戰

近日很多人已形容中美關係為全面「冷戰」，跟當年前總統列根對付蘇聯的手法一模一樣。我當然是很久以前已指出總統特朗普的偶像正是列根（Andrew Jackson也是），更多番解釋修昔底德陷阱的危險，但我認為仍然較適合形容中美局面為「冷經濟戰」，而並非全面「冷戰」。

中美關係當然在各方面都有競爭（亦有合作），包括貿易、投資、科技、外交、軍事以至意識形態，在副總統彭斯（Mike Pence）的演說中表露無遺，但請不要被這些虛招騙倒，美國最在意的仍是經濟霸權，當初特朗普的最主要投訴，都在貿易上美國被中國以及全世界欺凌，亦經常提到如不阻止，中國經濟將在不久未來超越美國成為全球第一。反而最初特朗普明顯並不在意維持美國在亞洲的軍事話語權。

在Bob Woodward的Fear︰Trump in the White House一書內，多次提到特朗普毫不關心南韓國防安全，經常問國防部長馬蒂斯和其他人，為何浪費金錢在南韓駐軍，馬蒂斯回答為了防止第三次世界大戰，特朗普才勉強放下念頭。

特朗普政府戰略不停變

當然特朗普善變，他政府的戰略目的也正在演變，從可以放棄南韓，改為新的所謂「Indo-Pacific Strategy」（印度─太平洋策略），但真正願意投入多少資源仍不知道。雖然美國確增加國防支出近8%，更準備成立Space Force，但美國本已擁有軍事上絕對性優勢（Seven-Power Standard），核飛彈數量約為中國10倍，所以特朗普上台後，最犀利的新政策並非軍事，而是經濟上的結構性改變。

他和納瓦羅（Peter Navarro）等人對貿易經濟學一知半解，單純認為貿赤即等於美國吃虧，徵收關稅就能解決問題。

上月美國貿赤繼續擴張，對中國逆差更破了紀錄，證明他們的理論徹底錯誤。很多經濟學家相信大幅減少貿赤的唯一可能是美國經濟衰退。

不過，重點不在此，一如我很早前指出過，特朗普最厲害一招是大幅減企業稅過萬億美元，再加去監管化（環保部分我不認同），再用低稅優惠吸引3萬億美元本留在海外的盈利回流，加上關稅迫使外資投資在美國本土開廠，導致美國經濟環境大好，消費和投資者信心大升，所以最重要的是有跡象美國正在往正確的方向去做結構性調整，逐漸增加私人企業投資，即相對減少對過度消費的依賴性。明年無論誰掌管國會，我認為推動和通過1萬億美元或更大規模的基建方案非常高。

投資增加，人均生產力亦必將上升，工資上揚但通脹維持溫和。投資對科技水平亦有幫助，結果是企業效率再提升，ROE和整體盈利有望再上，牛市以至整個經濟增長周期亦可繼續延長。

政策讓企業增加效率，創造財富，特朗普當選後，美國股市財富增加了10萬億美元，股市表現好，亦對吸引人才有極大幫助，更形成一個良性循環。我已多次提過，在短短10年，美國企業盈利對全球企業佔比，竟從本已甚高的37%升至近半的48%，將來可能再攀升。美國GDP佔全球24%，人口只佔4%，這才是真正的經濟霸權。

對比下，中國企業盈利佔比亦有所上升，從10年前的2%升至5%，但部分原因是逐漸多了一些中概股和最近A股被納入MSCI指數。就算是5%，仍遠低於中國GDP佔全球16%的比例，中國人口比例更佔全球約20%。

美國弱點是債務愈來愈多，且仍在加息，到明年息口支出有可能超過國防。美國是老大，美元是全球本位，如日本國債可長期維持在GDP兩倍以上，美國現在才80%左右，算什麼？中美貿易戰也有影響，最壞打算約減低0.6%GDP，但有其他方法彌補。

憂中國跌入圈套

我最擔憂的是，中國中了美國圈套，在中美的「冷戰」上，錯誤以為最重要的戰場真的是軍事、外交和科技等範疇，而並非經濟，甚至願意犧牲經濟，從而達到某些以為更重要的目的，例如過度嚴控如騰訊（00700）、阿里、海康和小米（01810）等龍頭民企，幫他們挑選發展方向。根據全球經驗，國家選擇「優勝者」的紀錄非常參差。我知道中國市場很大，但很多方面已近飽和，發展全球市場是非常重要的。我已提過，美國已非常關注中國民企變成國家工具的發展，很多其他國家也有同感，舉例小米和華為積極發展印度市場，阿里在東南亞經Lazada平台發展電商，他們在海外發展都必變得愈來愈困難。

更危險的是，一切以國家安全和戰略目的為名，舉國過度投資在半導體、AI、機械人和其他所謂戰略性技術和行業，但近乎完全不講效率和盈利。這種思維應用在傳統行業上已夠浪費資源，應用在講究人才和創造財富的高科技領域更加不行，得到的效果定必更差。

過剩的鋼鐵尚可庫存起來，落後和跟全球標準不接軌的芯片馬上作廢，況且看情形，很大機會美國在短期內將開始嚴控半導體生產器材和最尖端芯片出口到中國，Applied Material、Nvidia、AMD和Intel等或受影響。

在「冷經濟戰」壓力下，中國也有作出一些正確的結構性調整，包括逐漸打開汽車、金融、醫藥等行業和減低關稅。

資本賬也在改革，隨着A股加入MSCI和Russell指數，國債加入Barclays債券指數等，確逐漸營造對人民幣資產需求。但可惜整體來看，貨幣和財政政策仍以周期性調整居多，例如大量基建再上馬，反而結構性改革仍嫌不足。例如國慶假期期間，大家本渴望見到大幅減增值稅，藉此刺激消費，推動經濟轉型，但宣布出來的竟是再降RRR，今年第4次，對增加短期流動性有些幫助，但亦等於再增加七千多億元人民幣貸款。人幣滙率、A股和港股的反應已非常清晰，盡在不言中吧。

我知道消費已貢獻GDP增長的75%以上，但私人消費對GDP佔比仍佔不到40%，遠低於正常50%或以上水平。更須留意的是個人和家居負債率也在上升，這種消費模式不可持續，唯一解決方法真的就是大幅減增值稅。而個稅、企業稅和各種費用亦需要大幅下降。

美蘇「冷戰」，蘇聯也以為主戰場在軍備競賽，由地上鬥到星球大戰，但最後蘇聯的失敗也並非在真正戰場上被打敗，也非因為軍備過度落後，到現在俄國仍擁有大量核武。

蘇聯的失敗主因正是過度投資在國防軍備，然後經濟崩潰，才導致最後失敗。

所以請謹記這一點，這是一場「冷經濟戰」，最重要的競爭是經濟效率、企業盈利、國民收入和財富增長。若輸了這些，其他就更不用說了。

中環資產持有Nvidia、AMD、Intel及小米的財務權益。

(英文版本由EJ Insight翻譯)