千方百計資金流息滙正路亦滯後

近期熱話之一是資金有否流走。問此一題，其實大多的最終目的都是問股市升跌。資金進出固然有數得計，但宏觀的貨幣數據通常滯後一兩個月發放，知道都無用了。至於另些指標如「滬深港通」的南向北向額等，一如以前的QFII、QDII數字，金額太小，不反映整個市場。再有就是個別機構或大行指標，但通常抽樣不全，代表性也不高。

講來講去，最大路的指標還是息率和滙率。資金進出好比吹氣進球或漏氣，壓力會變；而息、滙正是量度資金壓力最正路的指標。

息差太窄易受擾

不過，由於息、滙也受其他因素所影響着，故識得運用數字也很重要。譬如息升，很多人都知道是水（錢）緊，但嚴謹點說的話，這是絕對而非相對的鬆緊。資金進出是跨境活動，故分析時須用兩個息口而非一個。

然而，近10年來各地低息，有時更貼近零。若息口水平本已不高，通常外圍亦然，外圍與港的息差亦自然窄。太窄的息差未必能反映資金進出，因息口本身有市場擾動，而這些擾動幅度或大於息差，變相妹仔大過主人婆。是故觀圖所見，2009年尾至2015年尾期間，美港息差與港股走勢未必相關【圖1】。不過，隨着2015年底美國開始加息，美港息差又再與港股相關。但怎樣解釋近期息差大幅收窄，但港股卻非跌穿兩萬點？

這就是所謂的是否用對指標。息口有整體高低的大圍因素和資金進出的相對因素，股市一樣，有影響全球股市和個別股市的宏觀和微觀因素。若息差反映本土相對外圍，對股市的影響也應作如是觀。將上述的恒指換上恒指對標指比例，即見近年關係頗緊密【圖2】。

早前港息較美息低一大截，但港股並無相對比美股表現好，是不尋常現象，即資金進出解釋不到股市的相對好壞。然而，不尋常的現象通常不會維持過久。果然，踏入6月兩者「分久必合」，又再接軌起來。現在美港同息，恒指應低於標指的10倍。

除了息差，滙價也可量度資金壓力；在利率平價下，理論上息和滙的指標性一樣。但在本港，兩者實際上各有好壞。聯滙之下，滙價是受干預的，雖也可於7.75至7.85間窄幅上落，但情況如早年息差太窄日子一樣，數據噪音或已大於所要反映的資金流。然而，這意味看息好過看滙嗎？放遠些少眼光，是的；但拆息每日11時只報價一次，看不到日內資金流動。因此，要知日間進出唯有看滙。

測市須回歸基本

但看滙有另一缺點：觀圖所見，2016年初美電曾異常飆升（或因農曆年結），但股市並無對應變化【圖3】。事實上，以前不是美電、港股同向，甚至應是反向，因為電強代表港元弱，是資金流走之象。

若如上述般將美元兌港元對應恒指對標指的話，則過去兩年卻分道揚鑣【圖4】。看來，單單息或滙都未必是最佳的資金指標。其實，將息、滙一齊計出的遠期美電價，才較長久地反映港股走勢【圖5】。可惜，肉眼可見，這個指標仍稍落後於股市。是故，縱以最大路的息連滙作資金指標，對後市啟示亦很有限，倒不如回到基本因素好了。