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2017年12月1日

余再興 拆牌道勢

集成大股東入主君陽「狸貓換狸貓」

三四線股自6月底爆出小股災後,個別股份仍動作多多,配股合股供股幾乎瓣瓣齊,但要頒「最具創意大獎」,一定是中國集成(01027)大股東黃文集。黃文集周三(29日)宣布,以中國集成的股份換取君陽控股(00397),換股後黃文集變成君陽大股東,問題是交易對兩公司小股東而言是否着數?

以物易物「跳槽」

持有中國集成24.63億股(相當於65.68%)權益的單一大股東黃文集,以要約人身份向君陽股東提出有條件部分收購要約,計劃收購君陽15.939億股(相當於已發行股本54.74%)及註銷1.1689億份1兌1的君陽購股權,有關購股權相當於已授出購股權的54.74%。令市場(包括老余)意外的是,黃文集並非以「真金白銀」提出收購要約,而是按5股中國集成換4股君陽的比例,作為收購代價。

君陽已授出的購股權共有2.1353份,其中1.0591萬份購股權的行使價162.8元,餘下2.1352億份購股權的行使價在0.17元及0.142元,所以黃文集在註銷君陽購股權時支付的股份代價有所不同,每註銷1000份行使價162.8元購股權的代價,是1股中國集成股份;每註銷500份行使價0.17元購股權的代價是107股集成股份;最後每註銷320份行使價0.142元購股權的代價是123股,行使價愈低股份代價比例愈高。

老余認為,整項交易有兩個關鍵考慮因素,第一是完成交易後兩家公司的股權架構;第二是究竟黃文集持有的中國集成股份是否「值錢」。

「20合1」後,中國集成已發行股本37.5億股,黃文集持股65.68%,餘下34.32%由公眾股東持有。假設所有尚未行使的君陽購股權被行使及全體君陽獨立股東接納要約,黃文集的持股會減少至4.7億股(佔12.55%),君陽獨立股東及原來的中國集成股東分別持股53.13%及34.32%。

至於君陽呢?目前君陽的已發行股本是29.12億股,大股東蔡振忠及第二大股東黃嘉文分別持有8.225億及1.744億股,相當於28.25%及5.99%,餘下19.148億股由公眾股東持有,相當於65.76%。假設所有尚未行使的君陽購股權被行使及全體君陽獨立股東接納要約,黃文集及一致行動人士的持股會上升至15.939億股,相當於已發行股本51%,而蔡振忠及黃嘉文的持股會降至11.91%及2.53%,公眾股東持股則降至34.56%。

中國集成這次「5換4」的交易,令黃文集的大股東地位由集成「跳槽」到君陽,問題是對兩家公司的小股東而言是否划算?截至2016年12月及2017年6月底止,君陽的每股資產淨值分別是0.987元及0.76元,而至於截至6月底止中國集成的資產淨值約4.385億元人民幣,換成港元及按比例除以37.5億股已發行股本,集成每股資產淨值只有0.175元左右。

「甩殼」價值難衡量

看官們看到兩家公司的NAV,或會認為黃文集「狸貓換太子」,以小換大,但老余要提醒大家交易有機會是「狸貓換狸貓」,因截至6月底止君陽的流動資產雖然有21.498億元,但其中有12.787億元屬於持作買賣的投資,究竟有關投資到了11月底還剩下多少,相信只有兩家公司的董事才知道。

老余早前撰文指出,中國集成股權易手或是另一條好漢,但這次公司以換股「甩殼」,令市場難以衡量中間的價值。若我是君陽股東,不會有興趣持有過去幾年又合又拆的股份。

 

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