2023年5月31日

鄂志寰 神州內外

政策驅動及市場牽引助人幣國際化

近年來，新冠疫情及地緣政治不確定性，推動全球經濟呈現新發展格局，貿易與金融實力此消彼長，國際貨幣競爭態勢今非昔比。俄烏衝突再度引發對國際貨幣體系關注，基本共識是從美元單極體系走向多極化，但其進程並非一蹴而就，主要取決於貨幣競爭和綜合國力對比。人民幣作為來自新興市場貨幣，經過2009年來的國際化探索，有宏觀政策牽引，加上作為全球第二大經濟體和最大商品貿易國市場規模驅動，如果能夠把前期的理論探索和經驗積累，轉化為制度設計與積極市場培育，將推動人民幣國際化進入新戰略機遇期。

一、形成完整國際化政策驅動體系

國家制定的「十四五」規劃，提出「穩慎推進人民幣國際化，堅持市場驅動和企業自主選擇」。基於對外部形勢變化判斷和評估，二十大報告指「推進高水平對外開放」，要求「有序推進人民幣國際化」。

提升跨境結算水平

筆者認為，人民幣國際化有序發展體現在政策驅動和市場牽引兩方面，其中，人民幣國際化政策驅動體系應涵蓋國家政策制定、重點地區先試先行和雙邊及多邊政策協調，保持政策驅動完整性至關重要。

近年來，國家相關部委持續優化跨境人民幣政策體系，推出《進一步優化跨境人民幣政策支持穩外貿穩外資的通知》，倡議「簡化跨境人民幣結算流程、優化跨境人民幣投融資管理、便利個人經常項下人民幣跨境收付及境外機構人民幣銀行結算賬戶使用」，大幅提升跨境人民幣結算和投融資管理便利化水平。2023年5月15日，全球首個衍生產品市場的互聯互通機制「北向互換通」正式開通，標誌內地和境外資本市場聯通，由現貨市場擴展至衍生產品市場。「互換通」容許國際投資者參與境內人民幣利率互換市場並直接交易及清算，進一步豐富境外投資者的風險對沖工具，促進內地與香港金融衍生品市場協同發展。

大灣區推出大量人民幣國際化先試先行的政策措施。2023年2月，人行、銀保監會、證監會、外管局及廣東省政府聯合發布《關於金融支持前海深港現代服務業合作區全面深化改革開放的意見》，「全面強化前海合作區國家金融業對外開放試驗示範窗口和跨境人民幣業務創新試驗區功能，支持香港融入國家金融改革開放新格局」。在區域層面對人民幣國際化發揮重要的支撐作用。

中國積極加強與東南亞國家的貨幣合作，建立「人民幣自由使用的新型互利合作關係」，實現互利共贏。2021年9月，印尼央行和中國人民銀行正式啟動「中國──印尼雙邊本幣結算機制」，兩國央行指定商業銀行提供結算、融資、兌換、外滙避險等服務，為兩國企業使用本幣或對方國家貨幣開展貿易、其他經常項目、直接投資等跨境交易背景提供金融服務，為企業減少滙率風險和兌換成本，提升資金使用效率。從嚴格意義上講，雙邊本幣結算趨勢不是實際意義上的「去美元化」，而是貿易和投資的雙方就結算和支付進行貨幣安排。隨着東南亞雙邊貨幣合作走向深入，把雙邊本幣合作上升為RCEP區域多邊貨幣合作，成為人民幣國際化的外部支持因素。

顯然，人民幣國際化政策驅動體系進一步趨於完整，在政策制定執行與傳導機制等環節不斷完善下，人民幣國際化進入新戰略機遇期。

二、在岸及離岸協調提升牽引力

市場牽引力量始終是人民幣國際化的重要基礎。近年來，隨着人民幣國際化相關措施的不斷推出，市場領域及時與新的政策措施進行有效的互動和反饋，不斷提升對於人民幣國際化的牽引動力。

內地金融市場擴大對外開放，境外機構持有的內地債券規模和託管量有所提升，一些債券指數相繼納入國際債券，可以更好地吸引國際投資者配置人民幣資產。市場牽引力量持續上升在人民幣國際化進程中起到非常重要的推動作用。

離岸市場是牽引的早期主要推動者和全周期參與者。首先，在人民幣國際化早期，以香港為主的離岸人民幣市場是人民幣國際化的主要推動者，2009年以來的各項人民幣國際化措施多數是以香港作為主要實施地點，大量的政策反饋主要在香港市場進行，這是一個有利條件。其次，在人民幣國際化進入主場驅動期之後，即以國內金融市場開放作為人民幣國際化重要牽引的時期，離岸市場成為人民幣國際化全周期參與者。經過香港離岸人民幣市場清算額佔到全球75%以上，承擔了主力軍作用，而且跨境結算規模仍在持續上升。未來人民幣國際化發展有一系列有利因素和新變化。從滙率看，近些年人民幣波動性及彈性均有上升，逐漸形成雙向預期局面。美國加息、美滙指數調整，人民幣面臨一定貶值壓力。從結售滙變化可以發現人民幣滙率的市場決定程度持續上升，中美周期差異以及雙方利率滙率走勢變化，在一定程度上對人民幣國際化造成影響。但是，人民幣國際化更多是以市場力量來吸收外部衝擊。

三、推進內地金融市場制度型開放

持續提升人民幣國際化的影響和地位，需要以金融市場深度和廣度的提升作為重要基礎。近幾年，內地金融市場開放很大程度上是圍繞人民幣國際化推出開放措施，呈現金融市場開放與人民幣國際化並駕齊驅特徵。

對外開放添流動性

近年來，內地持續推進金融市場對外開放，資本市場與離岸市場互聯互通取得新進展，從2014年推出的「滬港通」，到基金互認安排、「債券通」、跨境「理財通」、「ETF通」及「互換通」等，通過發揮香港平台的作用，有序推動各項機制，在提升人民幣國際化水平的同時，推動內地資本市場走向國際化。

香港將推出港股雙櫃台交易，其直接影響是降低「南向通」投資者持有港股的滙率風險和投資成本。從長遠角度看，雙幣櫃台是對「滬港通」、「深港通」優化，增加人民幣在離岸計價場景，提升人民幣國際計價功能。

未來，可以在加快金融市場向全面制度型開放轉型的基礎上，進一步提高人民幣金融資產的流動性，鼓勵更多的境外投資者配置並持有人民幣資產。

事實上，內地資本市場的深度和廣度是制約人民幣國際化發展的重要方面，也關係到國家金融競爭力。長遠而言，提升金融市場深度和廣度，將為人民幣國際化提供根本支持。

作者為中銀香港首席經濟學家

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