2022年3月2日

俄烏戰爭對全球經濟影響深遠

俄羅斯總統普京已經發動了對烏克蘭的全面入侵，我們必須思考這一重大歷史事件的經濟和金融後果。一直以來，世界上有四股特立獨行的勢力──中國、俄羅斯、伊朗和朝鮮──不斷挑戰美國領導全球的地位，以及美國在二戰後打造的西方國際秩序，外界把這個形勢稱之為第二次冷戰。烏克蘭戰爭並非近幾十年來對全球局勢影響甚微的次要衝突，而是冷戰的重大升級。

當前的風險在於市場和政治分析家們有可能低估這一全球體制轉變的影響。美國股市在2月24日（俄軍發動入侵首天）實現了收盤上漲，因為市場希望戰爭能減緩美國聯邦儲備委員會的加息步伐。然而，就更廣泛的經濟環境而言，目前出現全球滯脹性衰退的可能性極高。分析師們都在自問聯儲局和其他主要央行能否從這場危機中實現軟着陸。但千萬不要寄望這種結果，因為烏克蘭戰爭將對全球經濟構成巨大的負面供應衝擊，在通脹預期已經變得不穩定的時候拉低增長，並進一步推高通脹。

環球股市或陷熊市

戰爭對金融市場的短期影響已經可以預見了。面對大規模的避險滯脹衝擊，全球股票可能會從目前的調整區（下跌10%）落入熊市區（下跌20%或以上）。安全的政府債券收益率將在一段時期內有所下降，隨後在通脹變得不穩定後開始回升。原油和天然氣價格將進一步飆升（遠高於每桶100美元），其他許多大宗商品價格也將如此，因為俄烏兩國都是原材料和食品的主要出口國。瑞士法郎等避險貨幣將走強，金價則會進一步上漲。

俄羅斯和烏克蘭當然會是這場戰爭的最大受害者，其次則是嚴重依賴俄羅斯天然氣的歐盟諸國。但美國也無法置身事外，因為世界能源市場的一體化程度極高，而以布蘭特基準市場為代表的全球石油價格飆升也將嚴重影響美國的原油（西得克薩斯中質油）價格。雖說美國現在是一個小規模能源淨出口國，但這一衝擊的宏觀分布將是負面的：縱使一小批能源企業能獲得更高利潤，但家庭和企業將遭遇巨大的價格衝擊，致使其支出減少。

在這些動態的影響之下，即使是強大的美國經濟也將遭受急劇放緩，並滑向滯脹。無論是對美國抑或全球來說，財務狀況的收緊以及由此對企業、消費者和投資者信心的影響，將加劇俄羅斯入侵的負面宏觀後果。

施加制裁屬雙面刃

同樣，即將對俄羅斯施加的制裁──無論其規模/限制有多大，或是對未來的威懾有多大必要性──都會不可避免地既傷害俄羅斯又傷害美國、西方和新興市場。此外，我們不能排除這樣一種可能性，即俄羅斯會用自己的反制措施來回應西方的新制裁：大幅減少石油生產以進一步推高全球油價。只要油價額外上漲的收益能大於減少石油出口的損失，這樣的舉措就可以為俄羅斯帶來淨收益。普京在過去十年的大部分時間裏，都忙於積累戰爭資金和構建足以抵禦額外經濟制裁的金融保護罩，因此自信可以對西方經濟和市場造成不對稱損害。

對各大中央銀行來說，嚴重的滯脹衝擊是個噩夢般的場景──無論它們是否做出應對，都會被詛咒。在一個央行應對已經落後於形勢發展的通脹上升環境中，更緩慢的政策緊縮可能加速通脹預期的去錨定化，從而進一步加劇滯脹。而如果央行繼續保持鷹派（或變得更加鷹派），迫在眉睫的衰退就會變得更加嚴重。

雖然央行本應積極應對通脹的回歸，但它們很可能會像1970年代那樣試圖掩蓋這個問題。它們會辯稱問題只是暫時性的，貨幣政策無法影響或消除外在的負面供應衝擊。當真相無法掩飾時，它們可能會拒絕承認事實，選擇更緩慢的貨幣緊縮政策以避免引發更嚴重的經濟衰退，而這將進一步動搖通脹預期。

與此同時，政治家們將試圖抑制負面供應衝擊。美國的政策制定者會嘗試通過釋放戰略石油儲備和促使沙地阿拉伯增產來緩解汽油價格上漲。但這些措施的效果有限，因為對價格進一步飆升的廣泛恐懼將導致全球能源囤積。

西方領導人也無法依靠財政政策來對抗滯脹衝擊。一方面美國和其他許多發達經濟體的金融彈藥已經不多，因為很多都已經消耗在新冠疫情上。更重要的是財政（需求）刺激是對滯脹性供應衝擊的錯誤政策反應。雖然它可能減少衝擊對增長的負面影響，卻也會增加通脹壓力。如果領導人同時依靠貨幣和財政政策來應對衝擊，由於對通脹預期的影響加劇，滯脹的後果將變得更加嚴重。

連鎖反應牽連甚廣

人們很容易認為俄烏衝突只會產生輕微和暫時的經濟和金融影響。畢竟俄羅斯只佔全球經濟的3%（烏克蘭則更少）。但是1973年實施石油禁運的阿拉伯國家和1979年爆發革命的伊朗在全球GDP中的份額可比今天的俄羅斯還要小。

脆弱的經濟復甦已經進入了一個不確定和通脹壓力上升的時期，普京的戰爭將在此時對全球信心造成重大打擊。烏克蘭危機帶來的連鎖反應不會是短暫的。

紐約大學斯特恩商學院經濟學榮譽教授，專業對沖通脹及其他尾部風險的資產管理及金融科技公司Atlas Capital Team首席經濟學家。

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