2021年2月25日

梁家恩 CFA投資視野

【30天免費閱讀】深入剖析投資者責任守則

隨着2008年全球金融危機爆發，人們日益意識到投資者積極了解並監察其投資組合公司，對於市場健康運作非常重要，有助維護市場誠信、更有效地投放資金，而投資者責任守則（Stewardship Code，下稱「責任守則」）亦因此在世界各地相繼誕生。

英國在金融危機後檢討金融機構的管治，並於2010年制定責任守則。自此以後，世界各地陸續採用類似守則，為機構投資者（包括資產擁有人及資產管理人）提供指引，讓他們知道如何最好地履行對客戶和受益人的責任，並真正肩負起妥善管理資金的投資者責任。

然而此等守則在達致所述目標的成效，目前卻備受爭論。學術研究在探討遵守責任守則帶來的經濟影響和財務效益上，所得結果分歧，亦甚少探討對環境和社會的影響。在亞太區，儘管監管機構和業界組織積極主動地引進責任守則，但業界對守則的認知度和了解程度卻差強人意。

業界須加強認知了解

為了更全面認識亞太區內責任守則，以及掌握它們的成效，並就如何加強這些守則提供建議，CFA協會不僅在亞太區內9個市場進行會員意見調查，亦檢討了學術研究結果，以及與持份者展開討論，包括資產擁有人、資產管理人、監管機構及服務供應商等等。該項《投資者責任2.0──亞太區內投資者責任守則認知度、成效與進展》（Stewardship 2.0 – Awareness, Effectiveness and Progression of Stewardship Codes in Asia Pacific）調查報告考慮到下列問題：

．投資者採用責任守則的情況
．窒礙投資者更廣泛採用責任守則的主要顧慮
．應否及如何加強執行責任守則以提高成效

亞太區各地監察守則遵從情況的機制明確顯示，各市場對責任守則及其潛在成效看法迥異。在9個受訪市場中，澳洲、南韓、台灣及泰國的守則以「不遵守就解釋」為基礎，而香港、馬來西亞及新加坡則採取自律性守則。儘管強制遵從的情況仍屬罕見，但似乎日趨普及，例如在澳洲及印度等地。

改善滙報和披露質素一直是責任守則的核心要素。然而近年守則的涵蓋範圍不斷擴展，以應對視乎市場環境而與日俱增的其他議題；迄今焦點仍落在披露投票及監察所投資機構的事務，但已日漸偏重於披露投票紀錄及投票原因。此外，公開利益衝突資料亦是大前提之一。以2020年修訂版《英國管理守則》（UK Stewardship Code 2020）為例，進一步要求簽署人不僅要注重政策，亦必須着眼滙報結果與成效。這可能為亞太區日後加強責任守則訂定方向。

責任守則是一種機制，有助投資者加強監察投資對象；提高企業管治透明度；提升投資業界對守則的認知和了解，而他們對守則成效的觀感，是了解守則效能的關鍵。

調查所收集的意見大部分來自區內機構投資者。受訪者以1至5分來自我評價對責任守則的認知度，1分為「全無認識」，5分為「非常熟悉」。結果顯示在受訪市場中，日本是唯一對守則認知度高的市場；另外8個市場的認知度普遍偏低甚或全無認識。在監察投資對象的事務上，投資者表示作出投資決定時，會在若干程度上考慮投資者責任守則，但監察投資對象程度各異；逾半投資者表示，會每季或更頻密地監察投資組合公司，另有29%只會每年或相隔更長時間才進行監察。

可持續發展納入監察

世界各地責任守則的一大趨勢是納入可持續發展和環境、社會及管治（ESG）等因素。投資者積極監察ESG事務，通常被視為有助改善被投資公司的ESG常規。日本及台灣於2020年修訂的守則明確提出參考指引，讓投資者將ESG因素納入守則。

責任守則帶來的好處依然難以衡量，而調查要求受訪者就遵守守則對4項因素的影響進行評分，分別是經濟、環境、社會和管治。迄今影響最大的是管治，多達六成受訪者認為有正面影響，只有17%認為影響有限。其他3項因素所獲評分大致相若。

成本高昂成最大挑戰

調查顯示區內機構投資者在執行投資者責任守則上往往面對兩大障礙︰成本高昂及與提升企業價值缺乏明確關係（38%受訪者有此看法）。45%受訪者認為在執行上應該採用原則為本的守則，而目前被廣泛應用的「不遵守就解釋」最適合區內業界，只有27%受訪者持相反意見；受訪機構投資者中，49%亦認同這是最合適標準。68%受訪者及76%機構投資者認為，強制性遵守責任守則會為公司增添行政或財務負擔。

受訪者提到的有待改善範疇，主要包括教育和推廣並提高投資者認知度，以及更明確解讀和簡化守則等。隨着守則在亞太區日趨普及，CFA協會鼓勵制定或修改守則，以切合投資者責任管理原則。責任守則應確保妥善遵守以協助提高股東參與度，而非只是表面功夫。根據調查結果，CFA協會提出下列建議：

第一，採取理想標準：責任守則應保持「不遵守就解釋」標準，這樣能有效監控，確保簽署人遵照既定政策；標準可以因應不同業務模式、策略和資源靈活調整。

第二，推廣守則以提高認知度：當地監管機構或業界組織應確保機構投資者有大量機會，能詳細了解如何以股東身份採取最負責任的行動，切實應用責任常規。

第三，各地守則趨向一致：儘管亞太區市場的投資目標、市場架構和企業管治框架各有不同，若區內監察機構能就投資者責任守則的主要定義和原則達成共識，將令市場對守則加深認識，同時也盡量減低投資者的負擔。

第四，投資鏈最上層積極宣揚：責任守則應由投資鏈最上層負責推行和宣揚，以協調各方。包括國民退休金、主權財富基金、保險公司、捐贈基金和公司退休金在內的資產擁有人，可擔當獨一無二的角色，鼓勵業界實行更高水平投資責任管理。由於資產管理人和服務供應商的動力來自此類公司，與頒布自願性指引的監管機構相比，資產擁有人更具公信力，能有效推行投資者責任守則。

隨着投資業界在企業管治的期望不斷轉變，投資者將更依賴責任守則給予的指引，以掌握如何履行管治責任，並加強監察所投資公司的事務。亞太區投資業界應當立即行動，確保現在就制定責任守則的正確標準，作為業界日後的成功基礎。

作者為CFA協會亞太區行業倡導總經理，CFA

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