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2019年3月13日

林日彥 堅.離地城

投資獨角獸先要有膽量

一直表示為免令股民錯過捕捉新經濟的增長機遇,港交所(00388)過去一直努力爭取放寬「同股不同權」的規限,令大陸一些俗稱「獨角獸」的新經濟企業,得以在香港上市集資。

昨天,第二家在香港以「同股不同權」方式上市的獨角獸美團點評(03690),公布上市後的首份全年成績表,那些「美團全年慘蝕1155億人民幣」、「美團虧損1155億人民幣破港股紀錄」的標題,自然是令讀者嘩聲四起!

不過,當大家仔細看清楚美團的財務報表,去年全年之所以錄得如此巨額的賬面虧損,主要是來自一筆為數達1046億元(人民幣.下同)的可轉換可贖回優先股公允值變動因素,其實這是一項會計撇賬。

美團勁蝕 補貼損毛利

林日彥不是會計人,絕對不敢班門弄斧,於是上網翻查一下什麼是可轉換可贖回優先股公允值,其實是指新經濟公司在上市前,透過發行可換股優先股,向財團及私人投資者集資。當每次公司完成新一輪集資後,估值都會上升,變相令已發行的優先股價格漲升,因此早期入股的投資者亦會錄得賬面增值,從公司會計賬目層面,當優先股股價攀升,便需要列為公允值虧損。在這種情況下,即使優先股公允值錄得巨額虧損,亦不代表公司真的蝕錢,也不會對公司現金流及業務構成任何實際影響。

簡單而言,即是會計學上的數字遊戲。不過,就美團點評的業績而言,即使撇開這項可轉換可贖回優先股公允值虧損因素,該公司仍然錄得85億元的虧損,較上一年度同期大幅增加近57億元虧損。然而,公司去年的全年收入增幅卻近倍,達652億元,但是虧損幅度卻明顯擴大,意味毛利率大幅下跌。

公司解釋成本大增主要來自營銷研發、銷售成本及行政開支,三項支出合共高達789億元,按年增幅超過1倍,開支增幅遠高於收入增長,造就了美團上市後交出的第一張大幅見紅的成績表。

眾所周知,新經濟企業要以最快速度搶佔市場份額,最常用的伎倆當然是以錢補貼、以本傷人。公司也直言,毛利率減少是因為補貼增加,以力保市場佔有率及競爭優勢。投資者自然最關心究竟還要貼錢貼多久?這種「燒錢」情況將會是愈燒愈激烈?還是最終能有撲滅之勢?公司也無法交出明確答案。

新經濟股未必苦盡甘來

除了面對「燒錢」壓力,美團同時面對主業餐飲外賣業務增長放緩的趨勢,公司董事長王興亦直言,餐飲外賣業務已由過去的「短期爆發」走入「長期穩定」的階段。面對補貼壓力及主業增長放緩的形勢,再加上幾乎每個行業都要踩隻腳入去的阿里旗下「餓了麼」,加入搶佔市場份額。估計短期內難以扭虧為盈。

當然,投資於新經濟的投資者早已經作好心理準備,那是投資未來,過去的科網股何嘗不是虧損多時才見回報?不過,亦不是隻隻新經濟股都可以苦盡甘來,消失得無影無蹤的亦比比皆是。投資這種新經濟的投資者必須問自己,究竟多有膽識,然後自行評估長遠來說是否賭得過。長遠如何我不知,不過,下周三禁售期將屆滿,股價受壓卻是幾乎可以肯定的事實。

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