從估值推算第二隻熊腳位置

上周本欄透過宏觀和資金流向角度，探討港股後市發展。本周嘗試從企業盈利前景的微觀角度，看看最新變化。在探討相關情況之前，筆者先就近日港股的反彈行情略作補充。

「六絕月」反彈因深度超賣

恒生指數5月底跌至18044點，屬去年11月底以來的新低，當時指數低於50天平均線約8%，相當於過去10年平均值減1.5個標準差以上。若從整體大市指標角度看，全港2600多隻港股中，有超過四分一（25.7%）的14天RSI低於30【圖1】，顯示恒指和整體港股都已十分超賣。

故此，踏入「六絕月」後，在深度超賣，以及北水流入（或許憧憬中央將有新刺激政策出台）和美股主要指數造好等因素帶動下，終出現近期較「似樣」的反彈。

不過，技術走勢上，恒指依然受制於1月27日今年高位向下伸延下降趨勢線及大型成交量密集區底部的蟹貨阻力【圖2】。

整體大市上升股份比例除了6月2日多於七成外，其餘日子都只有約一半而已。至於整體港股股價高於50天線的中線市寬，亦只是由早前24.6%低位輕微回升至近日稍高於30%的位置，顯示大市市底依然積弱。

換個角度看，從技術及大市指標表現分析，踏入6月份的回升行情，只可視之為一次深度超賣後的反撲，後市仍欠缺大升條件（稍後中央及人行會否再出招救經濟有待觀察），尤其從企業盈利的微觀角度而言，後市更不宜太樂觀（當然又毋須過分悲觀）。

從恒生指數成份股合併實質每股盈利（EPS），或分析員對未來12個月的每股盈利預測走勢，不難發現兩者先後於3月和4月開始見頂回落。前者按年增速已率先連續3個月出現負增長，某程度反映藍籌股盈利前景轉差【圖3】。

假如參考更廣泛、側面反映整體上市企業盈利前景變化的盈喜佔整體盈利預告（Profit Alert）比率（6個月移動變化，下簡稱「盈喜佔比」），可以發現經過去年第四季至今年2月份的彈升後（即發盈喜企業數目上升），該佔比便再度掉頭向下，至上月底已經下降至約33.1%的較中游水平【圖4】，預示企業盈利僅屬一般。

換言之，從藍籌股實質盈利、分析員對指數成份股盈利預測，可更廣泛反映整體上市企業盈利前景的「盈喜佔比」，同時帶出相若的訊息，就是香港上市企業盈利增長動力欠奉，前景不見得十分亮麗（當然又未到黯淡無光）。企業盈利乏憧憬，確實難以催生強勁且持久的升浪，也遑論開展新一輪牛市。

內地刺激措施勿期望太大

正如上周本欄分析，由於種種因素關係，內地經濟反彈不及預期，相信與在港上市企業盈利表現未能顯著改善有莫大關係，始終本港有超過一半（過千間）上市企業，其營收有半數或以上是來自內地，港企盈利表現興衰，與內地經濟可謂唇齒相依。

另一方面，過去一年全球多國央行均「收水」（貨幣政策收緊尚未確認完結），經濟活動受到一定程度的擠壓，間接對香港及主要經濟體企業盈利表現構成一定的壓力。

無論如何，稍後中央若推出新一輪振興經濟措施，可留意能否改善目前相對緩慢的經濟增速，進而刺激內地和本港企業盈利前景。不過，因外圍經濟下行壓力較大（值得留意的是，多項大宗商品、如油價和銅價等過去一年反覆走弱，或多或少顯示需求及經濟偏弱的現實），加上內地樓市積弱，以及（尤其內房）企業去槓桿，經濟增長動力暫不宜有太大期望。

話雖如此，投資者不應對後市過分悲觀，因為恒指現水平估值算便宜，具一定抗跌力。根據恒生指數公司資料，恒指市盈率約11倍，統計過去50年數據，如果市盈率介乎10至12倍之間，恒指未來一年的平均升幅和贏面（winning percentage），分別約為11.9%【圖5】和66.4%。

退一步看，以估值角度來說，去年防控政策的負面影響曾令恒指插穿15000點，當時市盈率下挫至只有8.3倍，由於此因素已不復存在，除非出現未可預見的金融危機或泡沫爆破等負面衝擊，故恒指估值將難以重回去年的低水平。而最差情況是恒指估值下滑至稍低於10倍，以估值介乎8至10倍推算，恒指一年後錄得接近三成升幅機率差不多九成，意味此估值水平承托力甚強。按此推算，意味第二隻熊腳或介乎16300至17300點之間。

考驗16300至17300點

總括而言，由於內地經濟增速不及預期，還有外圍需求偏弱，香港上市企業盈利表現於去年底短暫回升後便再度滑落；從「盈喜佔比」及分析員的預測，對港企盈利前景不見得有太大的憧憬，這微觀因素間接地抑制港股升勢，遑論開展新一輪升浪。

當然，恒指現估值無疑不算昂貴，除非發生未能預見的危機或衝擊，恒指最壞情況於市盈率回落至約10倍以下，已經有十分不俗的承托，估計恒指第二隻熊腳或回測16300至17300點。

信報投資分析研究部

[email protected]

（編者按：呂梓毅《港股追勢36計──入市必讀重要指標》現已發售）

歡迎訂購：實體書、電子書