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2016年4月28日

何文俊 文人經略

日本央行攞正牌 托價托市無行歪

今日是冰火兩重天的日子。當本文見報,聯儲局議息結果已出爐,齋坐機會高,預料市場企喺度。反而上周末一個向銀行派錢的傳言,加上首相顧問日前一句:「若想先發制人,最好4月郁手。」簡直將日本央行原隻落鑊往火上烤。近月,每逢歐、日央行議息,市場總有大波動;看來今日中午前後無論結果如何、做與唔做,股、滙、債市隨時有大茶飯食(或被食)。

股語有云,執輸行頭慘過敗家。從【表】所見,在過去一星期,日本東證股價指數(TOPIX)升近2%,反映日股投資者已早着先鞭,行先食先。更重要的是,在指數十大贏家中,金融地產類股份竟佔一半,一洗1月底負利率出台時的頹風;另一半天下則由能源商品相關股佔去,連倉儲、航運甚至橡膠等周邊行業也上榜,擺明炒定等日本央行開彩。有趣的是,在十大輸家中,竟見服務業、服裝食品、零售銷售甚至空運等與民生息息相關的製造與服務業股份榜上有名,表示市場預期央行加碼放水,不過繼續托起資產市場,未必托起實體經濟。

大手掃貨 結束通縮

央行托市是否意味放水無用?那倒不是。日本央行與其他央行不同,它的使命(missions)只得兩個:達致價格穩定及確保金融市場穩定(to achieve price stability and ensure the stability of the financial system),照直講就是托價托市。因此,只要日本央行將物價和股市托得穩穩陣陣,實體經濟是壞是好、失業率是低是高,理論上可關人個關。

事實上,在這「使命」層面,日本央行是交到貨的。近年日本央行的總資產按年變幅,與扣除食品、能源和2014年消費稅影響後的全國通脹,相關性高達0.86,而且前者領先後者6個月。換言之,當日本央行開始在市場買貨,半年後就會見到通脹被「買起」。

從【圖1】所見,在2013年3月黑田東彥上任前,日本央行放水買貨的步伐時快時慢,因此通縮未見起色;到了黑田上任後,日本央行開始大手掃貨,終於將物價顯著掃高,同時結束通縮(綠框)。2014年起掃貨威力減弱,導致通脹後勁不繼,一度掉頭跌穿0.5%,引發日本央行在同年10月加碼QQE,終將通脹托回1%之上的近年高位(紫框)。

既然交到貨,何解今年仍然要兵行險着加碼放水?2015年第二季日本股市大升,央行突然放軟手腳,導致通脹在第四季再度回落,固然是一個因素。再者,日股在去年第三季和今年第一季先後經歷兩輪大跌後,已不知不覺回到2014年中的水平,意味加碼QQE的托市威力全失,令日本央行的兩大使命可能同時落空。

直接入市買股最實際

更麻煩的是,從【圖2】所見,原來股市走勢與當地市場對5年後的通脹預期走勢相若;其按年變幅與通脹預期的相關性高,達0.78,且領先4個月。換言之,日本央行托市就是托通脹預期,反之亦然;其兩大使命要不兩全其美,就是you jump I jump。

由此可見,要對抗通縮威脅,與其印鈔放水,倒不如直接入市買股。以直升機派錢尚且不能保證收錢者不會將鈔票收入床下底,但央行搬錢掃貨卻可直接買高資產價格,營造通脹預期。今年首季日本央行大敗,敗於向銀行徵收負利率等同向銀行股開刀,強行製造金融市場不穩,通脹預期自然插水。

若然日本央行今趟痛定思痛,不再做無謂舉動,對銀行直接科水好、加碼入市掃貨也好,總之直接托高股市再算,至少可以贏回掌聲,奪回期望管理權。別忘記,托市是日本央行的「法定使命」之一呀!

聯儲局已經看股市做人,歐央行更於6月開始直接買企業債,日本央行何須猶豫?

交通銀行(香港分行)環球金融市場部

 

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