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2018年8月29日

林行止 林行止專欄

裙襬領帶皆可測市 指數基金王道之選

一、

想在股市中出人頭地,有所斬獲,除了要有不可知不易測的「運氣」,掌握充分資訊和精通各種分析工具,是基本條件。盲人可見,股市的漲跌純粹是「人的行為」——大大小小股民的買賣——所造成,而「人的行為」受主觀因素和客觀環境所影響,於瞬間變幻莫測;因此,股市不易準確預測。有這種局限,五花八門千奇百怪甚至可說匪夷所思的測市方法,便源源出現,即使它們有的看起來非常無稽、荒唐可笑,然而,只要曾於某時某地,發生過一定作用,或巧合地與股市升降扯上關係,便會引起求財若渴股民的興趣。這種情況亦造就了一班數不在少的股市評論員——所謂「財經演員」——那些論市談股具說服力的,還有大批「粉絲」;殷切的市場需求,令傳媒「有償」地闢出版位、騰出空間,讓他們長篇累牘、滔滔不絕!

測市方法不少是傳統智慧,也有學術性研發的產物,而成功投資者及投資經理的「發明」更如汗牛充棟,當中確有一些有時代感有噱頭而有大量「信徒」的,曾經風行一時,舉個資深投資者如今未必記得的藍保指數(Rambo〔R & M Management Buy-Out Index的縮稱〕),史泰龍的銀幕形象若隱若現,加深此指數的吸引力。藍保指數是一項提出時甚為有效的指標,它把那些曾被管理層提出收購的公司列成統計表,然後成立基金,以購進這些股份,結果顯示跑贏股市指數三個百分點。為什麼購進這類公司的股票?答案是這些公司的管理當局既願以自己的資金「押」在公司上,必會較僅為股東利益服務時更努力更有創意及更精打細算地工作,換句話說,由於與切身利益有關,他們「不能」行差踏錯,業績較佳為必然結果,有關股票因此可以看好。

R & M的一位投資經理蘭格設計的「蘭格方法」(Lang Approach)亦極具創意,蘭格認為那些分析家向上修訂盈利預測的公司值得留意,因為通常而言,分析家會分階段調整預測,如此才令其原先預測看起來不致錯得太離譜;因此,每當分析家調高盈利預測時,蘭格便會趁此他稱為「驚奇」(Surprises)的時刻,購進該公司股票。「蘭格方法」的平均回報率百分之十七點八,較指數平均升幅百分之九點五大為優勝。

可惜,這些測市方法不數年便為股民唾棄(當然是因為「業績不佳」),一如其他測市方法,一旦為多數股民採用,便失效用。

九十年代末期又流行的「裙腳短長測市指標」(Hemline Indicator),對此讀者也許記憶猶新。此說初看甚難令人入信,惟普林斯頓財務學教授麥基爾(B.G. Malkiel)在其名作《華爾街隨機漫步》一書指出,這種所謂「牛市與裸膝理論」(Bull markets and bare knees theory),雖非百測百中,大體而言成績尚算不錯(頁一五○─一五二);事實顯示,裙子下襬離地高度,反映了一般人的心境——離地愈高即裙腳愈短,反映人們心情輕鬆舒暢因此有盲目樂觀勇往直前的衝動,股市因此「傾向上漲」;反之則顯示人們情緒消沉保守,不想入市,需求不足,預示股市偏軟。

阿司匹靈的銷量,長期以來與股市有反比例關係,即其銷量愈多,股市愈乏善足陳,這是許多股民的共識;此中的道理,據說是跌市令股民傷心傷神當阿司匹靈為「零食」所致。不過,相信「咳藥水反應」(Robitussin〔樂必治〕Reaction)的亦大有人在,他們相信咳藥水銷量升跌與股市成正比,即銷量上升股市看漲。至於何以如此,則是股市上升人人興奮莫名,說話既多且大聲,弄得咳嗽不止,咳藥水需求自然上升……不過,究竟是咳藥水銷量增加後股市才上升或股市上升咳藥水需求才趨殷切,有待股市史家考證。

長久以來,在科網時代前,金融界男性僱員上班必須「打領呔」,華爾街因而有領帶橫度日寬之際,股市必跌的迷信——既屬迷信,自然不必解釋;但稍後流行一時的測市指標「領帶骯髒程度與股市」,則有堅實的「理論基礎」。這一「學派」的實證研究顯示,領帶骯髒是熊市的徵象,且骯髒程度與股市升跌有正比例關係,那即是說,領帶愈髒股市愈軟,反之當然會升完可以再升。據說,領帶暴露於男士「最前線」,因此最易受「污染」,因為無論湯水肉汁咖啡或茶,由於食客無心情慢慢進食啜飲,會較易弄污領帶。那正是股市疲弱股民心情不佳的佐證!?

當然,香港特區的土特產Ting Hai effect(丁蟹效應)亦隨環球一體化而遠征全世界,外國「財經演員」為示無所不曉,「適當」時刻便會笑笑口述說Adam Cheng(鄭少秋)和跌市的「因果」。

二、

上述種種,都是盛行於一時一地的「流行測市法」,不過,筆者以為把這些股市奇譚作為談話之資或作為一種事後孔明式的參照,無傷大雅、「得啖笑」,但若要以之作為測市準繩,無異和自己的資金開玩笑——當然,如果是OPM,是另一回事。

經驗告訴大家,投資專家雖然絞盡腦汁,從高端科技中尋覓投資必勝法(如筆者初入行時以IBM電腦程式及現在利用「大數據」測市),但以筆者的經驗,除了巧合,一切都歸徒然;而這正是「隨機漫步派」(Random Walk,本報向譯「擲鏢派」)崛興和有大量追隨者的底因。這種理論的基本命題是否定股市走勢可以預測——不管用什麼高科技的人工智能或求神拜佛的迷信,都不可能「跑贏大市」(Outperform the Market)。這一派理論家認為「股價是沒有記性的,而且今天和明天之間根本沒有半點關係」。他們引證說,如果你擲一百次鎳幣,每次都是人頭向上,若再擲一次,並不保證會和過去一百次得到同樣結果;這第一百零一次可能是人頭向上,亦可能是圖案向上,總之一切是未知之數,人頭與圖案向上的機會是均等的。

「古時候」(二十世紀七十年代中期),美國國會討論立例管制互惠基金,參議員湯瑪斯.麥因泰(Thomas McIntyre)帶一塊上面貼滿股票代號的擲鏢靶子走進議事堂、放在講台上,然後在通常的距離擲鏢,再將擲鏢所中的股票名字抄下來,結果如何?一年後,「小麥飛鏢」擲中股票,比互惠基金的投資專家精心選股的平均成績更佳(見Robert Lichello: How to make $1,000,000 in the Stock Market Automatically);麥因泰此舉強力地推翻股市可以預測的投資理論(指數基金亦因此漸漸流行,而擲鏢派不久後還利用猴子「出手」),證明「隨機漫步派」理論家的「過去的價位走勢與未來股價並無任何關係」的正確性。

對於精研股市走勢的專家或投資者,「隨機漫步派」的理論分析不中聽;不過,不少經濟學財政學學者都曾為文闡揚這種理論,以反證走勢預測之不可靠。這些學者,包括諾貝爾經濟學獎得主、已故保羅.森穆遜教授,但信從者恐怕不會太多,不然,數以萬計的股票分析家豈非都要轉行!?學術性的「反預測派」專文都十分艱澀難讀,但「阿當.史密斯」(哈佛畢業牛津深造的財經作家古德民〔G. Goodman〕的筆名)的《金錢遊戲》(Money Game,中譯刊《明報晚報》)有生動精采簡潔的記述(頁一二七至一三六);李察.威斯特等的《股市經濟學觀》(The Economics of the Stock Market)亦有深入淺出的剖析(頁一七○至一七六)。不過,書看得愈多,對某種理論或技術,不論看起來如何言之成理及在某段時期內有無懈可擊的準確紀錄,愈來愈不敢輕信。

說到底,在資本主義社會,賺錢機會雖多如牛毛,但實際賺錢比攀梯登天還難;筆者多年前已在這裏推翻古賢所說的「天下無難事」,因為「賺錢最艱難」是資本主義社會人人知道的真理。如果掌握了一套(或多套)理論、技術,便能財源廣進,世上哪裏去找窮人?

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