日央行緊縮之路漫長

過去一年，相信大部分投資者都會把注意力放在各央行的貨幣政策之上，不難發現，日本與全球其他地區的貨幣政策存在明顯差異。美國聯儲局及歐洲央行大幅加息以遏止通脹之際，日本央行仍然維持寬鬆貨幣政策。

為刺激經濟增長，同時令日本經濟擺脫通縮，央行自2016年初部署負利率政策（NIRP）及收益率曲線控制（YCC），前者是把短期政策利率維持在負數，商業銀行需要為持有的超額準備金支付利息，有助鼓勵銀行向消費者及企業提供更多貸款，從而促進支出及經濟活動。

至於YCC，則是控制特定年期的長期利率，日央行一直透過買賣10年期日本政府債券來維持其目標利率，把長期利率維持在較低水平，有助降低長期借貸成本，鼓勵企業投資於長期項目。央行繼2022年12月把YCC浮動區間調整為正負0.5厘後，今年7月底決定再調整YCC框架，允許長期利率的浮動上限擴大至1厘，外界解讀為收緊政策的一步。

通脹升溫促調整YCC政策

從各方面看，日本央行作出此政策調整不無道理。當地6月份總體CPI按年上漲3.3%，核心CPI（扣除食品及能源價格）則升2.6%，遠高於央行的2%目標。春季工資談判亦出現自上世紀九十年代初以來基本工資的最大增幅。宏觀經濟指標表面上似乎為日本央行收緊政策「開綠燈」；然而，實際上，緊縮政策並不會一帆風順。

日本央行將無可避免地要應對三大問題，例如政府債收益率飆升所帶來的潛在衝擊，對貨幣的影響，以及縮減資產負債表的規模。

首先，收益率急升造成負面反應的風險不大，因為市場看來無意挑戰日本央行把10年期政府債收益率維持在1厘以下的意圖。另外，當地銀行業出現類似美國中小型銀行危機的可能性低，因為與美國相比，日本銀行業的存款基礎較高，而且更加多元化。此外，日本央行可將所持的日本政府債持至到期，因此其未實現損失的問題不大。

雖然，外滙干預是日本財務省的責任，但是央行也希望確保日圓穩定，如果日本政府債收益率上升速度過急，在美歐利率幾近見頂的情況下，可能導致日圓突然升值。

逐步減買債同時縮表

不過，真正挑戰在於日本央行的資產負債表規模。經歷10年量化及質化寬鬆之後，其資產負債表規模擴大數倍，超過GDP的1倍。這可能會阻止日本央行提高短期利率，因為在正利率下，該行便需要支付經常賬儲備的利息。如果在央行資產負債表沒有大幅削減下提高短期利率，可能導致該行出現赤字，減少轉移向政府的收入，令政府陷入財政困境。

即使目前尚未清楚日本央行將如何引導日本政府債市，但該行希望實行量化緊縮，逐步減少購買政府債及資產負債表規模，繼而允許短期利率上升。日本央行將審慎退出超寬鬆貨幣政策，確保通脹及工資增長足以讓其推出緊縮政策。筆者認為，日本央行的緊縮政策應該還有漫漫長路要走。

作者為摩根資產管理環球市場策略師。她為《信報》/信網撰文，探討環球市場的投資機會。

下一篇：	觀生死與悟變革
上一篇：	中俄黃金儲備動向分析

文章：

— 周奐彤

更多...