過分炒作Dexcom 現價貴得離譜

糖尿病病發的後果嚴重，據香港糖尿聯會資料，糖尿病患者因為出現併發症例如心臟病或中風而死亡的風險高出一倍以上、死於癌病的風險較常人高出百分之二十五。糖尿會導致失明（俗稱糖尿上眼）、腎衰竭、心臟病發作、中風和雙腳截肢。

環顧全球，在2019年，單是糖尿病和由糖尿病引起的腎病預計就導致了200萬人死亡；而在2000年至2019年間，糖尿病死亡率按年齡計算增加了3%。雖然健康飲食、定期運動，保持正常體重和避免使用煙草，是預防或延緩二型糖尿病發病的方法，但在生活高壓的地方（例如香港），有餘暇和毅力去如此照顧自己身體的人，可能只有身家豐厚（提早退休）或食長俸等生活無憂的幸福一群；在職人士能夠平衡生活，妥善照顧自己身體的，可謂鳳毛麟角。

無創測血糖獨大市盈率110倍

透過時刻監測血糖，以及適當飲食避免受糖尿病折騰，可能是唯一可行途徑，這讓以持續葡萄糖監測（CGM）作為建功立業之本的醫療公司Dexcom大幅受惠。今期繼續有關該CGM專家，以無創CGM G7稱霸的健康科技企業的分析。

以星期四收巿價每股121.13美元計，Dexcom巿值469.54億美元，今年和明年預期每股利潤為1.1美元及1.52美元，得出巿盈率110.12倍和79.69倍，或2024年企業銷售比（EV/Sales）的12.2倍。巿場認為Dexcom一家獨大且增長持續迅猛才會給出這樣的天價。由於它要配合數據庫使用，目前G7只在香港和美國、愛爾蘭、德國、奧地利上巿，可料它的足跡將會覆蓋世界各地。

目前毛利率在62%至63%的極高區間，是由於Dexcom G7在CGM巿場上獨步天下。另一方面，公司的獲利方式僅銷售CGM一途，世上尚未有如此獨沽一味而能成功者（蘋果公司算是唯一例外），一旦直接競爭者與大藥廠或代替品加入戰團，毛利的急降足可導致Dexcom盛世的終結。

本港初創DynasynQ性價比更高

事實上，筆者發現Dexcom雖有技術優勢，但性價比可能遠較潛在競爭者為弱，例如以計算模型做出無創測糖效果的智能錶開發商。舒糖科技是由土生土長的香港人創立，2013年正式開始運作無創血糖檢測設備的創業項目，技術以香港理工大學的科研成果為基礎，做了一款可穿戴設備。

舒糖創辦人何耀威於2019年3月12日接受《文匯報》訪問時【註1】，曾經解釋道，綜合「心光電容積波PPG技術」、「NIR靜紅外光譜吸收法」、「代謝熱模型」和「ECG心電技術」等技術，收取的人體訊號可以生成體內葡萄糖指數，讀數的精準度可堪比「拮手指」。

何耀威在另一個訪問中，透露他的父親和先母都是糖尿病患者，當年他想找一款不傷手指的血糖檢測工具給兩位卻找不到，於是他便與理大合作，把大學無創血糖檢測的科研成果商業化【註2】及【註3】。例如PPG（光電容積脈搏波描記法，photoplethysmogram）就是以LED光源和探測器為基礎，測量經過人體血管和組織反射、吸收後的衰減光，以脈搏波推算血糖值，又記錄血管的搏動狀態並測量脈搏波，使用家可以無創得知自身的血糖血壓等關鍵數據。

利用這些訊號與血糖相關性，舒糖科技建立人工智能（AI）算法模型，再憑不斷收集到的數據，令這算法模型測量的數據愈來愈精準，3年前產品的準確率以達到85%，相信現在是理想更多了。

據舒糖科技最新產品DynasynQ無創葡萄糖監測手錶代理商信興科技介紹，DynasynQ以應用程式（Apps）和AI雲端組成健康監測系統，通過高精度心電傳感器、血壓光學傳感器、心率光電傳感器、溫度傳感器、運動傳感器，實現全天候監測用戶的多種身體數據，同時涵蓋血壓、心電、心率、血氧、呼吸率、運動、睡眠監測等資料檢測功能。

由於手錶的模型會不斷學習，每天從人體內無創收集約200次數據，在幾日內做出近似「拮手指」的效果；那試問如果客戶只屬血糖關注者，有無創便宜的方法（在本港熱銷的DynasynQ手錶零售價3180港元，即約410美元，一個月內買第二隻有八八折），又怎會選擇導致創傷（縱使輕微）、只測血糖、要十日換一次，而且昂貴得多的Dexcom？所以Dexcom只會適合不用自己付費（受惠於美國Medicare醫保保護的一型和二型糖尿病人），Dexcom的對應巿場只會是確診糖尿的相對少數（美國有3730萬確診糖尿患者，但只有65歲或以上、居美超過5年的人士才有資格）。

這種土炮監測法固然沒有Dexcom來得及時和精準，但已足夠導致Dexcom的魅力大減，只限於一、二型糖尿病情況非常嚴重，需要配合胰島素泵使用的病人，而Dexcom的股票只可以買未來一年兩成的收入增長，且它的淨利率連一成也不夠，這令Dexcom既身處險境，也貴得超乎想像。

只依賴CGM技術恐成沽空對象

總括而言，Dexcom受惠於富貴病的長遠看升趨勢和其CGM被Medicare納為可覆蓋器材，前景不俗，但估值上其潛力已被過分肯定，一旦它的潛在替代品的技術獲得肯定，對於只專注CGM的Dexcom恐構成致命打擊，何況在加息周期，以及近來的美股科網狂熱後，各中小型股份的沽壓已經不少，Dexcom或要成為沽空的對象。

作者為博士、財務總監、CFA、FCPA

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註1︰港青深圳研發無創驗血糖，《文匯報》，2019年3月12日。

註2：「擁抱大灣區」香港「雙創」團隊扎根深港科技創新合作區，《香港商報》，2021年6月30日。

註3︰ 糖尿病人佳音港商研發無創驗血糖機，《明報》，2021年10月11日。