2023年5月1日

Karsten Junius 市場觀點

融資條件料續收緊

矽谷銀行（SVB）及其他兩間規模較小的美國銀行倒閉，令市場融資條件急速收緊，美元幾天內大幅抽升，跌勢告終。我們注意到這與過往一樣，即銀行體系受壓可能導致美元走強。

銀行業受壓 美元轉強

與其他G10貨幣相比，當市場波動加劇，美元升幅通常最高，超過日圓及瑞士法郎等避險貨幣的正敏感度。美元異常高波動的Beta，在很大程度上反映了其作為全球最重要儲備貨幣地位，及對美元資金的相關結構性需求，尤其是跨國銀行和企業。這意味，如果今年稍後時間銀行業再度受壓，美元將受惠最大。銀行融資成本上升及流動資金狀況惡化，直接導致借貸標準收緊，企業債券息差傾向跟隨貸款標準收緊而擴大。在全球金融危機期間，10年期A級企業與美國國債息差擴大100點子，導致美元上升6%。在2020年3月新冠疫情拋售期間，美元的正敏感度有所下降。

早前美國銀行業區域動盪，對域外銀行直接衝擊有限。聯儲局與主要發達經濟體央行的互換額度，幾乎沒有增加（儘管在美國銀行擠提後幾周內，對其他（新興市場）央行回購增加了500億美元）。過去幾季信貸增長已放緩，反映出歐洲央行收緊政策，及市場擔心即使利率上升，情況仍會繼續。一些銀行可能面臨與美國矽谷銀行相似的資產負債表問題，當時他們曾向歐洲央行償還大量定向長期再融資操作（TLTRO）。在本文中，我們想為理據補充一些數字。

由於家庭及銀行或分別受到信貸及流動資金限制，繼而導致信貸供需曲線出現扭結，預測信貸增長其實非常困難。因此，觀察所得信貸量為信貸需求及供應的最小值。金融市場一般專注為私營機構提供貸款，佔整個經濟體系總信貸額近60%，其餘為政府信貸，主要由歐洲央行持有。另一件需釐清的事情是，繼去年加息後，商業銀行的估值可能經過隱性或公開調整。

今冬或避過經濟衰退

私人機構貸款總額達13萬億歐羅，約40%為家庭購房貸款，另外40%為非金融企業貸款。為家庭提供信貸作消費用途的比例極低，其他貸款（主要為非貨幣金融企業）情況亦是如此。信貸需求與營商環境呈正相關，由經濟或消費氣氛衡量，尤其是勞動力市場的前景。

信貸需求與利率水平則呈負相關，任何變化對15個月的滯後影響最大。由於利率自去年起急升，未來數月的貸款需求極有可能進一步放緩。然而，隨着今年冬天可能已經避免了經濟衰退，加上近期營商氣氛再次回升，信貸增長不大可能於短期內暴跌。

信貸供應亦一樣，主要受惠於經濟氣氛復甦，以及貸款與存款利率的歷史差價新高（與美國相反，當地貨幣市場基金並未於歐羅區廣泛發展，增加了銀行存款的黏性），然而，銀行流動資金狀況優勢將會減弱。至2024年底，銀行須償還定向長期再融資操作（TLTRO）貸款約1.1萬億歐羅，其中4770億歐羅將於今年6月到期。整體而言，這對歐洲銀行業應不構成問題，因為歐洲央行仍持有約4.017萬億歐羅的超額儲備金，惟該等儲備並非平均分配，因此我們不排除部分銀行需變現政府債務組合虧損，以償還定向長期再融資操作（TLTRO）貸款，這將降低其資本水平，及向私營機構提供信貸的能力。因此，貸款標準可能會進一步收緊。

作者為瑞士嘉盛銀行首席經濟師兼經濟研究分析部主管，曾於國際貨幣基金組織任職。他為《信報》/信網撰文，分享經濟及市場觀點。

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