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2022年7月5日

畢老林 投資者日記

企業盈利灰犀牛 真正驚嚇德國爆

7月4日,周一。老畢昨天談美國經濟及股債形勢,認為從指數層面出發,美股自年初高位回落20%,此刻大手減持甚至清倉,無異於堅信熊市遠未見底,標指仍有多達兩三成的下跌空間,沽貨是為了避免更大的損失;若非那麼悲觀,現在才行動已嫌太遲。然而,在鐘擺的另一端,種種跡象顯示經濟衰退迫在眉睫,企業盈利凶多吉少,現階段買貨未免太早,即使放眼中長線,也得做好捱價的心理準備。

2008年金融海嘯一戰成名的「大空頭」布瑞(Michael Burry),這陣子發表慾高漲,繼早前把零售業「長鞭效應」(Bullwhip Effect)與聯儲局政策立場扯上關係後,甫踏入7月再在推特上分享高見,盡情發揮其Big Short本色,這次的關鍵詞是「倍數壓縮」(multiple compression)和「盈利壓縮」(earnings compression)。簡而言之,前者是殺估值,後者是殺盈利,必須兩步走齊方談得上見底。

布瑞認為,美股已發生的是「倍數壓縮」,期間企業盈利表現良好,但股價下跌導致市盈率收縮。經過上半年一輪急挫後,「分子」(P/E中的P)大致上已完成調整,估值回到較合理的水平,惟接下來輪到「分母」(P/E中的E)面臨壓縮,這個過程才剛開始,「大空頭」因而判斷美股跌市只走了一半。

有咁大鑊講到咁大鑊

布瑞的分析合情合理,但正如老畢昨天所言,十個投資者少說有八個認定經濟衰退無可避免,意見如此一致,先例恐怕不多。這當然不足以推翻美股下一輪跌勢由盈利壓縮帶動的立論,但一來投資者對不利情景早有預期,消化壞消息的能力相應增強;二來分析師下調財務預測或許總是慢半拍,可是從零售巨企沃爾瑪、Target,一直數到高檔家具連鎖集團RH,盈利警告接二連三,多家公司的股價已作出強烈反應。

以上周發盈警的RH為例,行政總裁Gary Friedman有咁大鑊講到咁大鑊,通脹猛惡、樓價高企、利率急升猶如急口令,但最重要的一句是,今天經濟環境之凶險,足可跟電影《沽注一擲》(The Big Short)的場景相提並論。此話一出,RH股價應聲插逾一成。

「大空頭」本人高調唱淡,企業舵手則以世紀危機和應,如此「搭調」,盈利壓縮頂多只是看得到的灰犀牛,且不見得備受投資者忽略,就如經濟衰退,談不上什麼意外;真實情況若非想像般差,現在人人擔心的因素,說不定還會反過來成為股市轉勢的催化劑。

市場此刻聚焦美國,說到驚嚇,真正風險可能潛伏於其他地區,當中歐洲經濟龍頭德國面對的困局值得格外留神。俄羅斯天然氣巨企Gazprom上月宣布削減透過北溪一號管道輸送到歐洲的天然氣數量,由原先每天1.67億立方米減至6700萬立方米,降幅達六成。德國被殺個措手不及,一周後宣布啟動天然氣緊急計劃的第二級警戒,國內營運商一旦無法承受損失,勢必引發連鎖反應。

德能源商淌第一滴血

該國能源巨企兼最大俄羅斯天然氣買家Uniper已淌下第一滴血,撤回業績展望事小,向政府尋求救援事大。德國經濟部長哈貝克以「雷曼效應」(Lehman Effect)來形容當前形勢,足證事態嚴重。

按照德國原先定下的能源轉型路線圖,該國最遲2035年實現100%再生能源發電。俄烏戰爭改變一切,德國現在反過來要求其他G7成員國同意重開綠燈,為海外化石燃料開發計劃提供融資。更諷刺的是,德國希望G7承認政府有必要為天然氣投資計劃給予支持,以應對愈演愈烈的能源危機;為保存天然氣儲量,歐洲多國不得不重啟燃煤發電,大走回頭路亦在所不惜。

牽一髮動全身

布瑞口中的「長鞭效應」,指的是零售業庫存過剩可能激發通縮動能,導致消費物價指數(CPI)增速放緩,最終引發聯儲局政策立場提前逆轉;果真如此,對美股未嘗不是好事。反觀德國,俄羅斯削減供應天然氣若一如哈貝克所言,乃總統普京運用能源籌碼打擊西方策略的一部分,後果便難以想像,正所謂牽一髮動全身,「斷氣」對歐洲企業、經濟、就業足以造成災難性影響,德國首當其衝,相關風險不容低估。

 

(編者按:畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售)

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