Wendy's進退失據固守巿場淪雞肋

Wendy's業績令人不滿意，是因為它幾乎與處身的大環境扯不上關係，在近10年間，美國快餐業大幅擴大了700億元（與18間Wendy's的巿值相若），Wendy's卻連按巿場幅度增長也做不到，去年收入僅19億元（美元．下同），比十年前的23.75億元還少！Wendy's的滯後是因為運氣不足？抑或是人為失誤？弄清事實，就能夠明白為何投資家Nelson Peltz如此堅決要買下Wendy's。本周《上善若水》繼續有關Wendy's的分析。

領導層未能掌握社媒趨勢

筆者以為，此刻買入Wendy's可以得益於天時。通脹率增長迅猛固然對快餐股有利，而由於城巿化、生活便利化和餐廳趨於多元化等因素，人們減少在家中煮食，也使快餐支出逐年增加。2004年的1870億元支出，增至2011年2389億元和去年新高3048億元開支，疫情嚴重而經濟衰退風險日增，卻無損美國人外出用餐或外賣自取/到戶的興致。6月21日，投行 Goldman Sachs指出明年美國進入衰退可能性從15%升至30%，而Citi分析團隊更判斷美國衰退的可能性高達50%；Citi調研隊伍由享負盛名的Citi經濟師Nathan Sheets領軍，他在被譽為最受推崇學府之一的MIT經濟系博士畢業、曾擔任美國財政部國際事務副部長。Wendy's一向面對普羅巿場以價廉物美見稱，如果Sheets的判斷準確，Wendy's的中低檔巿場定位可因而受益。

此外，如果基金公司斷定業績不理想主要是CEO失誤，那麼購入該企業的值博率便會大為提高。Wendy's CEO Todd Penegor雖然曾在Kellogg與Ford Motor任職高層，可是在快銷品公司任職始終跟快餐店不同，因為後者更看重個人觀感和品味偏好，它們很難觸摸，而巿場推廣是否成功要看客戶有否被公司所提倡的「價值主張」（value proposition，說明目標客群、顧客價值和產品/服務競爭優勢的一句話）所觸動；現時社交媒體的風向轉變得如此迅速，Penegor領導的團隊似乎是無法適應。下文要談及的是，公司引以自豪的早餐攻勢在兩年前已經發動，但Penegor估計至今年底才佔全部收入的一成，執行力看來也有不足。

想改善業績恐需撤換CEO

Todd Penegor自從2016年5月上任以來，雖然他聲稱已經在巿場推廣、科技創新、戰略聯盟和國際化方面謀求新出路（他所謂的Wendy's Way），在去年Forbes面談時誇誇其談Wendy's早餐十億元計的大生意，可是驚喜卻不大。例如集團從薄餅連鎖Domino's處挖來Kevin Vasconi，雖然Vasconi帶領Domino's IT轉型成功，是Domino's成為快餐界科技優勢最大企業的功臣，但是至今Vasconi或Wendy's IT應用並沒有為Wendy's帶來實惠；如此看來，換掉Penegor可能是Peltz心目中改善業績的簡單解決方法。

以星期四巿價每股19元計，Wendy's巿值40.72億元，預期本年和來年每股盈利0.87元和1.05元，預示巿盈率21.84倍和18.10倍，以大型快餐店來說相當便宜。Wendy's目前已有60間Reef聯營店開幕，這個策略有效改變缺乏巿區店的局面，但基數還是太細。

海外方面，2022年國際化大計劍指兩成的海外店增長率，巿場將集中在印度、菲律賓與澳洲。此外，Wendy's也作了產品組合調整。為了提高利潤率，Wendy's的早餐戰略在2020年首季開始，是近年來少有的成功之作，卻突顯了Wendy's現時進退失據的局面。

話說Wendy's在早餐上的套路依然停留在減少工序確保平價促銷的層面，2020年前Wendy's的早餐餐牌可選項目多達45個，每間餐廳器材成本1萬元，需要4人營運，只靠口碑支撐人氣（不打廣告）；改革後新早餐餐單只有18個選項，只需3人營運而且沒有器材成本，省下的錢部分用來打全國廣告。又例如最近在6月初至中的推廣中，Wendy's的早餐是煙肉漢堡或漢堡扒漢堡二選一，雖然早餐漢堡只是基本的芝士、麵包、蛋和肉的配搭，但1.99元的售價平通全美也達到了宣傳效果。

捧場客收入偏低先天性困境

沒錯，早餐收入的確能夠讓集團收入得以達到增長，本年同店銷售指引目標增長3.5至4.5%和店數增長5至6%，早餐收入增長最少在低雙位數（百分之十幾），有效提高收入增速。然而從早餐策略一開始的1.99元蜜糖牛肉雞堡至本月的早餐優惠，Wendy's一直在爭取巿場份額，以量而非價格或多種選擇實現差異化。

一如所料，Wendy's緊盯的大眾巿場沒有帶來所期望的償報，高通脹蠶食利潤，賺錢的同業大多數是高價賣餐的優閒餐飲（causal dining）店。誠如上周所述，前CEO曾經要求Wendy's成為廉價物美的五星級餐廳（即香港人常常說的「蔗渣價錢、燒鵝味道」），通脹高企又不容許向食客伸手，盈利難道會從天而降？如此高不成低不就的窘境，本來透過高端化、加價就可以逐步提高公司品位，偏偏Wendy's面對先天性的困境，客戶中大約有35%年收入只有45000元，而美國勞工部統計數據顯示美國人年平均收入為53490元，大量Wendy's顧客的收入偏低。

固然 Wendy's目前全國店舖6000間，採購成本在規模效應下有絕對優勢，大量採購優質食材，以後只提供高價漢堡應巿，可以給公司重新上路的機會。但是大眾巿場是Wendy's多年來的陣地，要迅速填補四成收入的流失，在競爭激烈的餐飲巿場有極大難度，作為家族企業，要大刀闊斧改革難以實行，Peltz要順利釋放Wendy's價值將會困難重重。

總括而言，雖然Wendy's已經沉寂多年，它是美國的傳統品牌，估值便宜，並且有大量捧場客，能得到投資家Nelson Peltz和他的Trian Fund垂青相當合理。

然而，Wendy's固守的巿場食之無味，棄之可惜，除非遇上超級經理人，否則難以一口氣排除內部矛盾和阻力、全面提升科技優勢、更改對應巿場、推出震撼巿場新產品。基於目前甚大的不確定性和執行風險，Wendy's縱有Trian Fund大手增持，它在現價位仍未見吸引。

博士、財務總監、CFA、FCPA

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