2023年10月3日

畢老林 投資者日記

勝者為王：大鱷造淡長債得米啟示

10月2日，周一。話咁快，2023年已過了四分之三。回顧第三季，利率於更高水平停留更久，逐漸主導了市場情緒，投資者不再單向憧憬美國經濟軟着陸，疊加環球債市拋風四起，孳息急升連同強美元、高油價，形成三座大山，美股於整個9月份錄得近半成跌幅，標普500指數表現為去年12月以來最弱。

債市上月回報也是年初至今最差，大行高盛眼見長息升幅近期甚於短息，出現術語所說的「熊陡」（bear steepening）態勢，姑勿論會否成為壓垮經濟的最後一根稻草，還是調高了對美國10年期債息的年終預測，新目標4.3厘，明年則保持這個水平。大家可能會問，美國10年息目前已跨越4.6厘，上調後的長債孳息率豈非低於現水平，意味債息存在回順空間，年底前有望帶動價格反彈？

免「離地」調高目標

老畢錯判時機做了「債蟹」，當然希望果真如此，但投行往往只是隨行就市，所謂調整目標，講白了不外乎變相mark-to-market。高盛對美國10年期債息今明兩年的預測，原先分別為3.9厘和3.75厘。試想，2023年已步入尾聲，實現目標時日無多，與其寄望債息急劇掉頭，不如中間落墨，把目標調整至看似緊貼趨勢卻又相對含糊的水平，既能婉轉傳達並非睇錯而是低估債息升勢的訊息，相比死抱舊目標，也少了幾分為撐而撐之感，免得被指離地。至於明年預測，一旦脫離現實，照辦煮碗可也，何須現在便替大行「操心」。

這種情況在股市其實更常見，同一投行的知名分析師經常一個唱紅一個唱白，必須分清楚誰負責發出house call、誰的主要功能是製造話題「娛樂」客戶，投資者只要心裏有數，便不會誤以為大行中人同室操戈。

畏懼虧損乃人之常情，哪怕對財富造成永久損害，遇上大跌市，許多股民都會選擇長痛不如短痛，清倉一了百了。牛市剛好相反，害怕損失變成害怕錯失，資金湧入或撤退，多數情況下皆遵循恐懼與貪婪軌跡。然而，債與股好像有點不同，追蹤美國長債總回報的ETF（TLT），年初以來跌逾一成，與2020年頂峰相比更低近一半，惟從【圖】可見，TLT資產管理規模（AUM）持續攀升，今年淨流入金額達160億美元，在美國所有ETF中僅次於領航（Vanguard）標普500指數基金（VOO）。

債市投資者意志是否較股民堅定，又或特別善於計算風險與回報，逆市低吸冇有怕，值得另文分析。不過，高盛上調美國長息目標之餘，順道以史為鑑，重溫債市沽壓與今天相若局面，發現近20年來，美國10年期債息於三個月內至少上升100個基點，合共發生過7次，平均升幅125個基點。統計顯示，長息在接下來的三個月平均回落約40個基點，但高盛預期，2年期高於10年期的倒掛現象，明年全年仍會維持。

這番引證點到即止，雖暗示美國長債短期超賣，孳息率部分升幅將得到修正，卻並未預期美國經濟有急轉直下之虞，迫得聯儲局匆忙減息，促使債息在對政策敏感的短端帶動下全線回落。倘若此判斷正確，那便意味這是美國經濟在沒有陷入衰退的前提下，孳息倒掛維持時間最長的一次。

但願醜嘅唔靈

美元與債息是眼前左右風險資產最重要的因素，油價則續炒供應緊絀，與其他大宗商品各說各話，「三座大山」短暫調整後，對環球股市恐怕又會形成壓力。然而，即使美國經濟硬着陸，長債息率大幅滑落，資金湧入美元避險，美金照樣可以維持強勢，只是換了一種論述而已。

在這波債市拋售潮中，高調造淡美國30年期國債的對沖大鱷阿克曼（Bill Ackman）成為大贏家。他認為30年期債息將見5.5厘，任聯儲局主席鮑威爾如何喊破喉嚨，通脹也不會回落至2%目標；長期而言，3%或以上將成為新常態。

投資世界勝者為主，「標哥」意氣風發可以理解。美國30年期債息目前約4.7厘，以長息對利率變動的敏感度，但願醜嘅唔靈，當真畀佢噏中，想唔又一次股債雙殺都難。

本欄逢周二至周五刊出

 

（編者按：畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售）

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