中位數看A股別有一番感受

第三季在中秋節慶下收爐，恒指9月跌約2.9%；截至周四收市，標指ETF（SPY）則挫近4.9%，周五有重磅的美國個人消費開支平減指數（PCE）公布，美股仍有機會學港股，在9月最後一個交易日追回部分失地。

筆者於今年和去年花了不少時間進修，9月算是可以較專心做交易，跑贏大市的幅度尚可，但一點都不能鬆懈，希望於第四季能繼續提升狀態，把握今年最後的機會。

油價漲勢有望緩解

講到新一季，在此分別分享兩個好和壞的角度。先講好，最近債息、美元和油價令到投資者很「頭痕」，但花旗集團表示，由於石油出口國組織及盟友（OPEC+）領導國沙特阿拉伯和俄羅斯以外的供應增加，油價漲勢會有所緩解。

分析師在報告中稱，儘管技術交易員和地緣政治風險或會在短期內推動油價突破100美元，但額外的供應令90美元的價格看起來不可持續；OPEC以外的石油供應今年將每日增加180萬桶，明年再日增100萬桶，其中包括來自加拿大、南美和挪威的供應，美國今年可能每日增產90萬桶，明年額外日增40萬桶。

另外，瑞銀認為，多個預示中資股見底回升的訊號已出現，例如當外資大手減持後，A股在3個月後平均錄得8%回報，A股成交額低和H股沽空比率高，人民幣滙價和內地10年期債息處於極端水平，以至中國製造業採購經理指數（PMI）和信貸脈衝等數據趨向改善。

壞的方面，人民銀行貨幣政策委員會委員劉世錦表示，中國廣義貨幣（M2）供應量近期保持約11%的增速，而內地生產總值（GDP）增速低於5%，利率水平也處於近年低點，人民幣與美元利率倒掛幅度擴大，政策繼續放寬的空間已經很小。

地方財政繃緊發債空間小

而且，財政減稅讓利力度相當大，各級財政已很繃緊，僅餘小量發債空間。中泰證券首席經濟學家李迅雷指出，內地地方及中央政府的債務佔GDP比重，目前也就100%多一點，仍明顯較美國低，甚至遠低於日本。不過，李迅雷同時提到，與美國、印度、南非、日本、德國這些主要經濟體比較，會發覺中國的權益融資，包括IPO、增發、配股和可轉債，累計起來跟美國差不了多少，但中國的GDP只有美國的三分二，換言之，中國的權益融資佔GDP比重基本上是全球最高。

權益融資需求大，即股權供應多，僧多粥少，表現自然不太好。李迅雷認為，內地上證指數於過去10年僅在3000點附近徘徊，不能漲一倍、兩倍，關鍵是上市公司的品質問題；目前A股市值前10%的股票，相當於全市場5000多間公司之中的500間左右，它們的市盈率中位數超過40倍。與之對應的美國標普500指數，市盈率中位數只有20倍。

此外，標指股本回報率（ROE）中位數為15%，而A股市值前10%企業的ROE中位數只有5%，這些公司以國企為主，因此國企改革有其重要意義，滬深300指數的平均市盈率僅10多倍，某程度上屬假象，看中位數的ROE和估值會有另一番感受。

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