進入「第四彎」政治經濟臨巨變

美國聯邦公開市場委員會（FOMC）剛結束的5月議息會議，筆者形容這次會議性質「關鍵」，經濟可能轉往不同方向發展。過去一年來聯儲局步伐相當一致，每次會議都決定加息，主席鮑威爾的團隊作出遲來但正確的決定，認定通脹高企對經濟構成嚴重威脅，必須以行動擊退通脹。

雖然聯儲局某些措施或行動時機備受質疑，筆者認識的大部分聯儲局觀察員都認同局方把焦點轉為對抗通脹，是正確走向，但近日這種共識開始崩潰，隨着聯儲局收緊貨幣政策帶來顯著效果，若干分析師覺得局方做得過火，應該放寬政策；但也有較小部分人敦促聯儲局進一步收緊銀根。

包括筆者在內的大部分評論家看法處於兩者之間，認為聯儲局令通脹穩定到足以暫停加息，然後重新評估政策。

這並非傳媒所指單純的聯儲局「喊停vs轉軚」取向，若說「轉軚」意指改變方向，「喊停」也是一種「轉軚」，代表聯儲局的利率政策由加息轉為「躺平」，儘管轉變程度不及減息，也算是重大轉變。

幣策應否有章可循？

筆者去年2月初撰寫〈低息政策製泡沫聯儲局須重組〉的文章，當時讀者回應大致認同聯儲局必須對抗通脹。今年4月撰文〈聯儲局權力太大須全面改革〉「出街」後，讀者反應卻有點不同，看來聯儲局把利率上調至較高水平，已經改變讀者的觀點，當中擁有化學工程背景的讀者弗魯思（Tom Fruth）顯然不滿局方的經濟工程。

弗魯思建議，當去年通脹問題浮現初期，聯儲局就應把聯邦基金利率上調0.25厘，並發出聲明承認加息屬於預防措施，因為不知道高通脹是否屬於暫時性質；每當通脹錄得按月升幅，聯儲局就應自動加息。若市場得悉這種控制流程，就會在通脹開始出現時作出調節，應對每個月通脹上升時將自動引發息口上調的情況。然而，聯儲局未有做到，因而觸發多年來最大幅度的加息周期。弗魯思批評聯儲局過去30年管理不善，這僅是最新例子，專業上不能容忍如此不濟的表現。

弗魯思認為，聯儲局「不中用」導致市場不穩定，知道如何將聯儲局把玩於股掌之間的投資者，大多數因此而大有斬獲，從這種能改變現狀的政策中獲利。弗魯思指出，利率慣性地隨通脹調整，屬於一種「有章可循」的貨幣政策，聯儲局「出手」前人人預知事態發展，如果一切按照規則，甚至沒有設立FOMC的必要。

雖然弗魯思言之有理，但單憑經驗，筆者知道這種「有章可循」的機械式體制最終將不再管用，必須作出調整，而聯儲局失策的後果是經濟混亂。換言之，聯儲局未能察覺其數據存在缺陷，結果祭出錯誤的政策，是其「控制流程」引發目前的困境。

房價扭曲CPI 通脹被高估

近日筆者與財富管理公司Bahnsen Group投資總監巴恩森（David Bahnsen）飯局，談到美國房價扭曲了消費物價指數（CPI），當中用於量度CPI的屋主等值租金（Owners' Equivalent Rent, OER），反映過去一年的住屋通脹（shelter inflation）而不是實時的漲幅。巴恩森指出，若非OER的滯後效應，目前美國CPI按年升幅應徘徊於2.2%至2.8%，而非官方數據所指的3月份按年上升5%。

巴恩森表示，按照當局現行統計方式，住房通脹被高估，所以目前整體通脹應該低於官方數字，並把矛頭指向2020年及2021年的決策。他解釋，聯儲局在2021年至2022年春季堅持零息政策實在不妙，不僅低估了樓價、租金等項目的升幅，其過度寬鬆的貨幣政策也未有實質物價數據支持，一如目前過度收緊的貨幣政策未有實質物價數據證明。

此外，巴恩森大肆抨擊聯儲局的干預主義，同時創造了繁榮與衰退。他指出，聯儲局在2022至2023年收緊貨幣政策，源於新冠疫情期間推出過度寬鬆的貨幣政策，而且有關措施維持太久，房價官方數據就是箇中印證。

筆者想補充的是，問題不單在於聯儲局高估或低估了通脹率，而是把聯邦基金利率調得過高或太低。聯儲局試圖應對的盛衰周期，始作俑者其實就是聯儲局，或至少要為引發或令問題惡化負責。聯儲局作繭自綁，決策當然收不到理想效果。

交由「有章可循」主導的機構負責，會否有更佳成效？筆者認為某程度上效果更佳，但這類機構必須受到監管，限制機構專注於管理規則而非操縱結果。筆者希望減少FOMC的參與，認為FOMC的12名委員開會決定全球最重要的利率，實在不合人之常情，亦違背聯儲局的歷史。

利率太低反令商家不事生產

聯儲局多年來刻意持續地壓低利率，亦扭曲了經濟。另一讀者馬歇爾（Richard Marshall）批評局方把貸款利率壓得太低，產生深遠影響。馬歇爾覺得經濟需要多點「摩擦力」，以迫使各方謹慎行事，業務才能穩定地茁壯發展。馬歇爾以輪子與地面之間的「摩擦力」夠大，輪子才能向前滾動作為比喻，而利率正是經濟的「摩擦力」。

可是，聯儲局假設放寬信貸才能刺激經濟增長，筆者認同此招短期內可能管用，但若把利率壓到低於市場預期，就會引來反效果。廉價資金可能令商家及消費者不事生產，甚至做出反生產力的事。宏觀研究諮詢公司Gavekal創辦人加夫（Charles Gave）經常批評貸款利率太低，企業寧願借錢收購現存資產，不願投資於創新科技。在2008年金融海嘯後，這種經濟扭曲引發資產泡沫、產業集中等問題。

一切源於上世紀九十年代，聯儲局在時任主席格林斯平（Alan Greenspan）推動下，把利率愈壓愈低，讓企業更輕易舉債融資收購競爭對手，毋須與對手競爭，引發壟斷局面，使消費者失去選擇，產品售價提高卻未見質素改善，甚至出現質量下降。

政府「做對的事」未必受歡迎

筆者對奧地利經濟大師熊彼得（Joseph Schumpeter）的「創造性破壞」理論深信不移，不滿聯儲局的寬鬆貨幣政策導致「創造性破壞」短路，阻撓新企業創立。

一名匿名讀者更把家庭關係疏離歸咎於聯儲局及各國央行，因為大部分家庭需要雙重收入才能餬口。財政及貨幣政策影響一切，涉及政治、商業、科技、文化、健康及家庭生活等各層面，從而影響當局制定政策。

美國人口統計學家侯尼爾（Neil Howe）將推出《第四彎》續作《第四彎在此》（The Fourth Turning Is Here），筆者節錄新書內容。侯尼爾指出，經濟學家認為社會及政治環境受外來因素決定，一般以GDP增長或生活水平升幅作為「指標」，國際機構充斥經濟學家，其負責人往往督促政府領導層「齊心協力」及「做對的事」以創造繁榮，假定政府領導層獲得理智的建議，自然會作出理智的決定。

不過，侯尼爾認為這種假定不切實際，譬如法國總統馬克龍在退休改革方案「做對的事」，現在落得如斯下場。他斷言，社會及政治情緒跟國家或地區的經濟表現掛鈎，被多重反饋環（feedback loop）牽制。國家經濟表現較差，可能引起較悲觀的社會及政治情緒，迫使當局改變政策，推出大眾接受的方案。

侯尼爾指出，美國政治經濟學家弗里德曼（Benjamin Friedman）在2006年推出著作《經濟增長的道德意義》（The Moral Consequences of Economic Growth），同樣觸及有關問題。弗里德曼在書中提到多年來經濟欣欣向榮，孕育政治體制中自由民主的一面，任何經濟學家都同意剝奪自由民主，經濟發展將停滯不前。弗里德曼提出相反意見，認為經濟繁榮不再，自由民主也會隨之消失。

議息結果影響短線部署

毫無疑問，侯尼爾認定目前進入經濟與政治雙雙負面發展的時代，他稱之為「第四彎」，屬長達80年歷史周期的高潮，也是整個周期的最後階段，期間經濟、政治及社會經歷巨變，部分核心機構將會倒下，新機構乘勢冒起。這種歷史周期可追溯至中世紀，過往在周期最後階段曾發生的世界大事包括英格蘭在十七世紀中業爆發的「光榮革命」（Glorious Revolution）、美國內戰及獨立戰爭、經濟大蕭條，以及二次大戰。

在歷史大洪流下，聯儲局一次議息會議顯得微不足道，但結果短期內事關重要，因為很多投資者仍預期今年內將減息，亦據此作出投資部署，若果他們希望落空，就必須作出令人難受的調整，這種不安也可能加速「第四彎」的發展。

作者為著名投資分析專家，其《前沿思考》（Thoughts from the Frontline）是目前全球發布範圍最廣的投資通訊，擁有過百萬讀者。John Mauldin擁有極強洞察能力，擅長解構複雜的金融現象，每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解，並與擁有6人分析員團隊的Mauldin Economics，一同把John Mauldin對宏觀經濟的幾十年分析經驗結合各大行的投資建議，為投資者精挑細選出投資機遇，並在網站https://www.mauldineconomics.com刊出。

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