2023年1月18日

Tomasz Wieladek 市場觀點

央行量化緊縮 加劇債市波動

許多央行已開始量化緊縮，或討論推出量化緊縮的措施，並表示相關措施主要在後台運作，對積極的政策緊縮影響甚微。但我認為，量化緊縮的影響可能遠大於此，因為有關措施可能加劇債券市場波動，帶來央行過度收緊政策的風險。

影響經濟途徑少於量寬

作為一種政策工具，量化緊縮的作用較量化寬鬆有限，因可影響經濟的途徑較少。量化寬鬆通過6個主要途徑——市場穩定、減少不確定因素、政策訊號、滙率、投資組合再平衡和銀行貸款影響市場。

以市場困難時期為例，量化寬鬆可以穩定債券市場，緩解金融流動性。當經濟極不明朗時，推行量化寬鬆可向公眾發出訊號，釋出央行將「不惜一切代價」支持宏觀經濟的訊息。如市場普遍認為量化寬鬆政策將在利率上升之前撤回，那麼實施量化寬鬆政策可能意味長期利率將持續走低，有助於緩解金融流動性。

正如其他貨幣政策，量化寬鬆可能通過削弱滙率來刺激經濟。量化寬鬆亦可透過投資組合再平衡，拉低債券收益率，同時因投資者增持其他資產而令這些資產價格上漲。另外，量化寬鬆政策導致銀行準備金增加，也會刺激銀行貸款活動上升。

央行或低估緊縮措施衝擊

然而，量化緊縮僅通過投資組合再平衡、滙率和銀行貸款發揮影響，因為各國央行表示相關措施只會在市場穩定時逐步實施，在這種環境下，市場穩定及減少不明朗因素這兩條途徑將失效。由於量化緊縮不提供關於政策利率趨勢的訊號，因此政策訊號的途徑也將不奏效。

我們預計，聯儲局每年將資產負債表縮減9000億美元，這規模料導致消費物價指數（CPI）下降0.36%，國內生產總值（GDP）下跌0.6%，美國10年期債息上升0.3厘。英倫銀行貨幣政策委員會則指出，800億英鎊的量化緊縮規模令英國國債收益率每年提高約0.4厘，同時讓產能和通脹分別下滑約0.55%和0.4%。我們相信，歐洲央行現正討論的量化緊縮規模可能達到每年3500億歐羅，這將導致隱含債券收益率上升0.28厘，CPI下降0.17%，GDP下跌0.31%，這些變化對產能和物價的影響，相當於政策利率上漲1.25厘，這表明量化緊縮的影響可能比預期更大。

因此我們需要審慎分析相關數據，因其可能反映量化緊縮效果的上限。量化緊縮對債券市場及宏觀經濟的影響，或遠高於各大央行的預期。

孳息曲線中期料變陡斜

對於投資者而言，這對市場有兩方面重要影響。第一，若各國央行繼續縮減資產負債表，期限溢價（term premia）將攀升，孳息率曲線在中期有變陡斜的壓力。因此，債券市場或維持波動，直至實現全新的平衡。第二，各國央行若低估量化緊縮對實體經濟的影響，或會推出過多的量化緊縮措施，以迫使通脹回落至目標範圍，結果可能加劇經濟體未來衰退的趨勢。因此，各國央行應謹慎行事，因量化緊縮的影響只會慢慢浮現。

作者為普徠仕首席歐洲經濟學家

下一篇：	辣招效益與減辣預期
上一篇：	兔年考耐性 5因素定股債去向