2022年8月15日

溫天納 納論神州

人行幣策報告強調結構性平衡

中國人民銀行在8月10日發布了第二季度的貨幣政策執行報告，當中設了《金融政策落地生效助力經濟回升向好》、《人民幣在特別提款權（SDR）貨幣籃子中的權重上調》、《近年來信貸結構的演變和趨勢》和《全年物價仍可實現預期目標但應警惕結構性通脹壓力》4個專欄，整體反映了人行政策將在總量寬鬆的基礎上，以結構性貨幣政策為主。與此同時，人行甚關注結構性通貨膨脹問題，而在穩定人民幣滙率方面，將致力於提升人民幣資產的吸引力。

在下一輪的政策中，筆者估計人行將在穩增長、穩就業和穩物價上取得平衡，同時，為提升人民幣資產的吸引力，以及為人民幣滙率在合理均衡的水平上保持基本穩定創造條件。目前，人行對內地經濟面臨的挑戰表述顯得較為具體，對海外經濟則更加關注「經濟放緩」、「通脹攀升」等問題，在芸芸問題中，特別有幾點值得注意：

着重措施落實 傾斜基建

首先，貨幣政策將輕增量、重落實。繼續強調堅持不搞大水漫灌、保持流動性合理充裕。新增加不超發貨幣，說明流動性投放相對充裕，年內投放增量貨幣的機會下降，減息降準等政策之可能性或有所下降。新增「用好政策性開發性金融工具，重點發力支持基礎設施領域建設」，估計新增貨幣政策有限，更注重政策落實。

另一方面，除原來受疫情嚴重影響的行業、綠色清潔能源、普惠養老、科技創新等政策發力重點產業外，政策性金融工具將向基建傾斜，下半年基建應有一定的增長空間。

其次，人行在報告中明顯關注通脹，第一季度「通脹」詞頻僅為9個，第二季度則躍升至45個。就算剔除專欄部分的27個，依然遠高於第一季。儘管7月份最新數據表明中美兩國通脹均開始緩和，但是，未來存在較大的不確定性，疫後消費回暖、豬周期向上、能源價格攀升等因素仍然將拉動通脹中樞短線上揚。

關注通脹及信貸穩定

第三，人行對信貸結構更加重視，政策性金融工具和結構性金融工具同步出台，加強穩定銀行負債成本下降，推動企業降低綜合融資成本。不過，地產領域的挑戰帶來融資需求不足等問題，難以得到解決，房地產政策的放鬆速度和程度，短期內仍是信貸能否提升的重要影響因素。中長線而言，內地信貸增長將更加重視總量穩、結構優，綠色投資、「兩新一重」等新動能在一定程度上支撐信貸增長。

最後，人行並無再提及「保持宏觀槓桿率基本穩定」。其實在第一季度報告中，人行曾提到「保持貨幣供應量和社會融資規模增長速度同名義經濟增長速度基本匹配，保持宏觀槓桿率基本穩定」，而在第二季度報告則改為「保持貨幣供應量和社會融資規模合理增長，力爭經濟運行實現最好結果」，並未提及名義經濟增長速度，明顯淡化了宏觀槓桿率。經濟下滑的壓力令人行貨幣政策保持寬鬆，加槓桿比穩槓桿更為重要。

無論如何，隨着內地疫情逐漸得到有效控制、宏觀支持政策效果逐步顯現、復工達產有序展開，工業生產、投資及消費等領域環比明顯改善，展現了內地經濟的韌性。估計下半內地經濟增長速度將保持在5.5%上落。

受疫情防控收緊，人流、物流和供應鏈流通受阻等因素影響，此前，企業生產經營活動面臨挑戰，4月份內地工業生產按年下降。自5月開始，中央採取一系列措施，保障重要生產物資運輸暢通，穩定產業鏈供應鏈，工業生產增長速度加快復甦。

疫控優化利消費復甦

再看需求領域方面，今年上半年，全國社會消費品零售總額按年減少0.7%，但內地多地疫情反彈、防疫措施再次收緊，第二季度社會消費品零售總額下降4.6%，其中，4月下滑11.1%，5月跌幅則有所收窄，到6月由跌轉升，增長3.1%，超出市場預期。受疫情防控的影響，第二季度居家必需品零售額增長速度表現正面。

隨着線下消費場景的復甦以及降低車輛購置稅等促進消費政策的出台，汽車、服裝鞋帽、化妝品、金銀珠寶等與線下出行相關的消費品明顯反彈。不過，房地產市場疲軟，使家具類、建材類消費復甦動力較弱，影響社會消費品零售總額。隨着內地居民對就業預期、收入信心的復甦，疫情防控措施將會持續優化，預期線下消費市場將逐步復甦，消費需求將進一步拉升，將有力支撐內地經濟明顯增長。

下一篇：	內房老闆「削髮」財技
上一篇：	浙江鼎力海外績佳 目標看66.52元