2022年7月16日

姚穎謙 上善若水

Cheesecake Factory品牌多元化優勢獨特

「上善若水」本周繼續有關優閒餐廳Cheesecake Factory的分析。筆者以為，品牌多元化和Cheesecake Factory獨特經營信念使它擁有獨一無二的競爭優勢。

講起品牌多元化，不得不提Cheesecake Factory 2019年7月對Fox Restaurant Concepts的3.53億元（美元．下同）收購。Fox Restaurant Concepts擁有包括Flower Child、 Blanco、漢堡三文治Zinburger和Fly Bye to go（專攻方形薄餅外賣自取），它們的共通點來自創辧人Sam Fox都在它們之中注入了「慢活」（細味生活，與大自然和諧結合）的概念。Sam Fox創立Fox Restaurant Concepts店時，意在「使身體和心靈重生」（revitalize body, mind, soul）（引reviewjournal.com評論），Fox的眾多概念店主打素食（不吃肉）和純素食（Vegan，連奶製品、雞蛋和蜂蜜也不吃）的口號，以求健康、清新（和讓動物無痛苦），在大型飲食點評網站tripadvisor.com得到4分頗高的評價，餐單有大量素食選擇，容易爭取較高利潤率，主要對它的批評是索價太高，這跟Cheesecake Factory一貫大件夾抵食的價值主張（value proposition，有關產品或服務能夠滿足消費者需要的扼要描述）大相逕庭，而且只要尊重顧客上述的生活概念，公司大可以簡化工序或加價，Cheesecake Factory的利潤便可以藉此增長，這令集團2019年對Fox Restaurant Concept的收購來得更有意思。

收購Fox Restaurant Concepts明智

管理層預期連鎖的餐廳平均交易量（AUV, average unit volume）可錄得1,200萬元，較2019年水平高13%。AUV是快餐公司慣用的經營指標，計算方法是收入除以總店數，AUV由顧客流量和每宗交易金額組成，當餐廳平均交易量高於同店銷售增長（SSS），通常表示新店較舊店更為賺錢。新品牌可以得享工序自動化、餐單精簡化的更多優勢（管理層近日就研究如何使預切和嫩化雞肉有效率），North Italia因為以售賣薄餅為主且店舖位置集中，在發揮規模效應上大有潛力。Cheesecake Factory於最新一季相對2019年的AUV增長為13%。在首季績後發布會中，管理層曾披露至4月底同店收入上升8.2%，2021年相對2019年的同店銷售增幅只有10.5%；AUV增長大於SSS增長。由此可見，以新品牌為主的新店因為餐單簡約、食材成本控制較為可控、工序較易簡化，Cheesecake Factory收購Fox Restaurant Concepts是明智之舉。

至於能否維持Cheesecake Factory高企的客戶忠誠度，則要看有否獨特的經營信念、它的企業文化傳承能力又是如何。公司現任主席兼行政總裁為David Overton，「心水清」的讀者回憶起上周文章，會有印象Cheesecake Factory的創辧家族姓氏為Overton，David Overton作為Cheesecake Factory餐廳（Cheesecake Factory餅店由其母親所創）的首任經營者，從不間斷地作為餐廳的最高決策者47年（David在1975年已成為餐廳經理），David從公司當年年收僅5200萬元至目前的34億元，居功至偉，並獲得眾多管理人員獎狀如Executive of the Year和Silver Plate Award等。

Cheesecake Factory一直堅守一切以客為先的精神，例如目前餐廳內的食物選擇高達235款，就是犧牲毛利以博得客戶一笑的實際行動。雖然David Overton年紀已老邁，但Cheesecake Factory本年已連續九年成為Fortune百大最佳僱主（Fortune 100 best companies to work for），由廚房經理以上的區域營運總監、區域副總裁等高級員工年資平均20年，Cheesecake Factory以人為本精神料可在後Overton時代依然發亮。

以星期四收巿價每股26.80元（美元．下同）計算，The Cheesecake Factory巿值14.15億元，預期本年和來年每股盈利3元和3.43元，由此得出預測巿盈率8.93倍和7.81倍。公司經營策略穩健，正經營現金流中每年提取1.5億元用於新店建設15至16間，以餘下的自由現金流9600萬元計，本年的自由現金流率是甚為理想的6.36%。非堂食收入比例在本年首季為28%，高於去年第四季27%和2019年首季的16%，有助收入在疫情反覆時穩定。

善於籠絡人心 傳承企業文化

第一季業績中收入急升27%至7.94億元，經調整利潤每股47仙也較一年前的20仙大幅增加。與此同時集團的定價策略上沒有如同業一樣積極：全方位餐廳（full service restaurants）平均加價8%，有限服務餐廳加價7.2%之時，Cheesecake Factory只在去年第一、三季加1.5%，本年年中加3.25%共4.75%。正如財務總監Matt Clark所言，公司寧願在巿旺時才積極加價，使它更易收到價量齊升的效果（註）。

雖然管理層給予第二季餐廳水平利潤（RLM, Restaurant Level Margin）指引為2019年第二季低200點子，比巿場預期還低60點子，為了使利潤率回復較合理水平，第三季餐單加幅要比之前所預測的1.5%至2.0%來得更猛，管理層沒有更仔細交代，卻不是故意隱瞞，事關從字裏行間筆者看出Cheesecake Factory目前更重視巿場份額和新品牌的順暢運作。

公司以同名Cheesecake Factory名為主要收入來源，本年34億元預計收入中Cheesecake Factory料貢獻26億元、North Italia2.35億元，而Fox Restaurant Concepts為2.34億元，其餘來自烘焙餅點。財務上2022年公司許諾派息加上回購股份1億元，2023年和2024年增至1.20億元和1.60億元，突顯公司信心。

總括而論，Cheesecake Factory具有國際化和品牌多元化的潛力，近期的業績也可以看出集團在轉化忠誠度為利潤增長方面，確實是頗有心得。傳統上Cheesecake Factory人情味濃厚，為了讓顧客滿意它寧願提供大量菜式選擇，它又善於籠絡人心，老員工常在使它的企業文化得以繼續傳承。就現水平而言，Cheesecake Factory息高、估值低、又有通脹和品牌多元化的主題，值得小注買入。

最後容筆者在此簡單賣個廣告：筆者在8月號信報同系《信報月刊》專欄《河伯與海若》將會研究快餐連鎖Jack in the Box，歡迎讀者們與本欄上兩周的Wendy's與今期的Cheesecake Factory作對比。

博士、財務總監、CFA、FCPA

專頁：facebook.com/yiuwinghim

註："I do think that consumers are in a good spot and we might see an uptick in some leisure travel during the spring and summer that could support the areas with opportunities for us." Matt Clark, CFO, The Cheesecake Factory Incorporated. 27th April 2022.

 

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