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2022年5月2日

畢老林 投資者日記

「契媽」偷換概念無奈 股神投資敗筆必記

5月1日,周日。美股4月最後一個交易日以殘酷方式埋單,道指瀉近千點,標指、納指分別暴挫3.6%及4.2%。另一邊廂,美國10年期債息重上2.9厘,60/40投資組合左一巴右一巴,上月錄得2009年2月以來最差的單月表現。股債雙殺偏逢五窮六絕,氣氛惡劣有目共睹。聯儲局議息在即,多講不如觀望。

周末讀「運籌制勝」〈伍德一將功成萬股喪〉,十分認同方立祺兄的見解。宏觀大勢複雜自不待言,可是從微觀着眼,決定大盤榮辱的並非「契媽」那些傷到入骨的夢幻股,而是屈指可數的科技龍頭,主要股指尚算硬淨若可歸因於龍頭跌幅有限,那麼長線資金就不會急於抄底,而以往每逢回落瞌埋眼入市的散戶,信心恐怕也會愈來愈脆弱。

一榮俱榮一損俱損

亞馬遜上周公布業績後股價狂插14%,市值單日蒸發逾2000億美元,成為美股黑色星期五最重要的推手之一,超額抵消三大指數一天前炒Meta(前稱Facebook)業績錄得的升幅。

納指已陷技術熊市,標普500指數亦從歷史高位回落13%,符合調整定義有餘。龍頭「跌夠未」不僅關乎納指會否熊上加熊,且足以決定標指會否由調整演變成熊市。大型科企一天上落牽涉的價值摧毀/創造,驚人得可以載進史冊,單是波動性已把「難玩」兩字寫在牆上。

方兄論伍德(Cathie Wood),老畢忍唔住想加把嘴。方舟投資(ARK Invest)打正旗號押注顛覆型產業及科技,疫情初期得形勢之助,多檔基金遇神殺神,如今一百八十度逆轉,「契媽」明知夢幻股打夠兩折都扮不了價值股,無計可施下只好硬着頭皮出口術,偷換概念大談增長股value,卻不能為救倉而自拆招牌,隨波逐流以實際行動轉攻舊經濟。

既然選擇了這條路,就得接受旗下基金一榮俱榮、一損俱損的現實,那些關於通脹和息口的評論,只要出自伍德之口,即使不無幾分道理,聽起來也像極為撐而撐,沒多少人願意認真看待。

無獨有偶,在剛過去的周六,貨真價實的股神畢非德與老拍檔芒格(Charlie Munger)一起主持了巴郡哈撒韋(Berkshire Hathaway)股東年會,談到美國通脹問題日益嚴峻時,把物價上漲歸因於新冠疫情爆發期間政府和聯儲局推出的大規模刺激經濟措施,但並沒有批評決策者救市板斧盡出,反而盛讚聯儲局主席鮑威爾果斷且行動迅速,應該向他「脫帽致敬」。原因很簡單:鮑公做了必須做的事。

股神斷言「大水漫灌」乃通脹元兇,卻樂意對決策者網開一面,矛頭極速轉向投資銀行和經紀公司,狂轟華爾街鼓勵投機行為,把股市變成了「賭場」。巧合的是,伍德旗艦基金ARKK多隻重倉股都是疫情最大受惠者,視像軟件商Zoom、家居健身器材公司Peloton,以至近日發布業績後股價即時「腰斬」的Teladoc,無不在政府慷慨派錢、散戶炒股好過打工那些日子一飛沖天。

如今通脹強力反噬,聯儲局要為史無前例的刺激措施買單,ARKK直墮谷底,有因有果遲早要還而已。「契媽」睇加息最終不會如預期般激進,老畢同意;但通脹很快便會像大石從山坡上滾下來般回落?我都想,卻不得不說聲「女股神」一廂情願。

投資路崎嶇,誰都會經歷大大小小的挫敗,股神亦不例外。近日在網上看到有媒體把畢非德投資生涯中犯過的重大錯誤一一列出,若能用心細味,不難得到啟發。

火遮眼代價不菲

股神早期十分推崇「撿煙蒂投資法」(cigar-butt approach to investing),1962年大手買入當時還是一家紡織公司的巴郡股票,就是看中其資產淨值被市場嚴重低估;若論公司前景,不提也罷。兩年後,巴郡當時的老闆斯坦頓(Seabury Stanton)提出以每股11.5美元買回畢非德擁有的少數股權,股神一口答應,皆因他心知肚明,這家公司完全沒有出路。

萬料不到,對方臨門變卦,把每股收購價壓低至11.325美元。股神一怒之下拒售股份,反以更高價格在市場上大舉收購,最終奪得控股權,1965年入主巴郡後,第一時間炒掉斯坦頓復仇。然而,以高溢價買爛企業,火遮眼代價不菲,既徹底違反「撿煙蒂」初衷,還令股神背負了整整20年的經營壓力。時至今日,畢翁仍無法釋懷,深悔當年衰衝動。

股神投資敗筆其實不少,巴郡以外,吸引在下的另一宗交易是鞋業公司Dexter。擇此兩例而論自有原因,不妨先談事件。

1993年,畢非德收購Dexter,理由是公司管理層出類拔萃、在他眼中享有持久的競爭優勢,且經濟陰晴人們都要穿鞋子,行業不愁衰敗。股神計漏了的是,中國產品價廉物美,在短短幾年內席捲美國市場,把Dexter及其他本土同業殺個片甲不留。

股神對外來競爭當然不會一無所覺,收購前反覆評估過Dexter應對競爭的能力,惟事實證明嚴重低估了來自「世界工廠」中國的致命威脅,這宗交易就此成為其投資生涯中最大污點之一。

大家一定很好奇,在畢非德敗筆之中,我為何選擇討論這兩個案例。

巴郡與Dexter兩役分別發生於上世紀六十年代和九十年代,頭尾相隔30年,在親密戰友芒格的影響下,畢非德早已從「撿煙蒂投資法」信徒進化為以合理價格買入優質企業的價值投資者,但思維大躍進不代表投資穩賺不賠,錯誤仍會以不同形式出現。

必須預留空間犯錯

巴郡二老的智慧不僅可用於投資,放諸其他領域一樣有效。「撿煙蒂」就是貪便宜,着眼股價對資產淨值的折讓。以賽馬打個比方,有些人永遠不冷不買,老弱傷殘無拘,只要不停減分降班,直至具備足夠條件反彈便能贏番場,哪怕「發市當三年」不過是一個夢。這跟買股貪便宜,道理是相通的。

以合理價買好公司,判斷正確的話,就像揀中贏面五成、賠率五倍的「抵賭馬」,集實力、價值,當然還有勝算於一身。可是,正如股神相中Dexter,他道不認為該公司無可挑剔嗎?結果仍是一敗塗地。賽馬亦如是,陣上變數無窮,百中選一仍可能影相輸個馬鼻。

不論投資、投機還是賭博,切忌拿必勝作前設,任何時候都要預留空間犯錯,否則一注獨贏變一鋪清袋,咁就乜鬼教訓都跟閣下不相干矣。

 

(編者按:畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售)

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