美政府槓桿高爆煲恐禍及百姓

筆者籌辦的策略投資會議（Strategic Investment Conference）正進行得如火如荼，以「與中國的新冷戰」為主題的小組討論會成為今年焦點。筆者留意到中國人民銀行研究發行官方數碼貨幣，此舉對全球經濟有何影響仍是未知之數。但筆者估計中國最初會以零手續費為誘因、以無障礙服務為賣點，預計在中國廣泛使用後，再伸延到「一帶一路」沿線國家，最後成為全球貨幣。

在上周〈儲局低息政策令美國趨日本化〉的信函，筆者談到早前為財富管理公司Bahnsen Group投資總監巴恩森（David Bahnsen）的網誌節目Capital Record充當嘉賓，在節目分析美國發展前景。筆者與巴恩森均憂慮過去20年美國聯邦政府債務高企，經濟停滯不前，擔心未來20年政府負債纍纍，美國將會「踉蹌而行」。

全球進入生物科技世代

不過，筆者自認並非「大淡友」，無論回望過去20年或展望未來20年，都看好人類發展。以生態系統為例，森林濫伐逐漸改善，再生能源日漸普及。儘管濫捕和海洋污染嚴重，貧窮人口不斷減少。與過去數十年相比，筆者深信地球環境有所改善。

而且科技發展一日千里，去年初全球爆發新冠肺炎，在短短一年間，疫苗火速面世。筆者估計，未來10年將是生物科技世代，治療頑疾的新方法將會湧現，逆齡科技可能出現。人工智能（AI）科技將會日趨成熟，3D打印及虛擬現實技術將成為焦點所在。新科技也將為農業帶來翻天覆地的變革，農民將減少使用化肥、殺菌劑及除草劑，但農產品質素卻不會因而失色。

唯一疑慮是美國聯邦政府巨債纏身，社會福利開支失控，筆者與巴恩森不期然談到已故美國總統尼克遜（Richard Nixon）執政時代。筆者在3月〈美棄金本位制影響半世紀〉的信函，憶述尼克遜的施政影響至今。尼克遜在1971年宣布徹底放棄金本位制，終止美元與黃金的固定兌換比率。其實當時剛剛經歷前任總統詹森（Lyndon B. Johnson）所推動的「大社會」（Great Society）福利改革計劃，政府投入大量開支於教育、醫院、社區發展等滅貧措施。尼克遜亦以改革社會福利制度為首要工作，曾動議「家庭援助計劃」（Family Assistance Plan），有關計劃提倡通過「負所得稅」為在職父母提供最低保障收入。

巴恩森卻對尼克遜的政績嗤之以鼻，批評對方為壓低通脹，不惜限制工資增長及控制物價。尼克遜放棄金本位制，更使美元大幅貶值。

從尼克遜施政，筆者又扯到越戰。過去70年，美國失業率僅兩度回落至3.9%，一次發生於2019年，另一次是美國陷入越戰。當時美國徵召逾50萬年輕人入伍，使他們脫離勞動市場，這批新兵不列為受僱員工，而是撥入空軍、陸軍等部隊。然而，過往美國失業率跌至4%至5%，已經算是全民就業。因此，聯儲局考慮加息條件時，以失業率跌至3.9%為目標，門檻實在太高。

低息政策把退休者推入虎口

兩人話題又轉回政府負債的禍害。巴恩森近日撰文指出，由債務催生的金融泡沫將帶來更大衝突。他解釋，儘管股市泡沫爆裂大事不妙，通常只有投資者受到直接衝擊。惟早前高槓桿對沖基金Archegos Capital Management爆倉，除了Archegos持有的核心投資組合股價大幅下挫，還導致多間國際大行錄得巨額虧損。然而，目前美國槓桿率最高的正是美國政府，一旦債務「爆煲」，將禍及普羅百姓。

巴恩森直言，聯儲局為降低政府借貸成本，維持低息政策，也迫使步入退休的人士轉往股票市場冒險，一改這類投資者過往的押注策略。以往準備退休的投資者為了收息養老多數買入債券，購買股票是為了資本增值。目前一流的股息投資組合，票面息率（coupon rate）可達5厘，反而單買債券的投資組合票面息率僅1至2厘，根本「無肉食」。

巴恩森坦承，為了在債券市場追求4至5厘的回報率，他自己只好投資於信用評級B級以的下債券，即所謂垃圾債券，甚至可能染指商業物業抵押貸款支持證券（CMBS），所面臨的風險不亞於股市。

筆者對巴恩森如此冒險大為驚愕，因為垃圾債券平均孳息率持續向下，終有「爆煲」的一天。筆者批評各國央行的「罪孽」是犧牲債券持有人的利益，把利率壓至超低，出現金融壓抑（financial repression）。央行的低息政策鼓勵槓桿，增加股市風險。與此同時，步入退休的戰後嬰兒潮一代本應只參與低風險投資，惟因為無法再靠「食息」維生，只好在股市博一博，央行的低息政策簡直是把他們推入虎口。

垃圾債券市場遲早崩塌

不過，筆者認為債務違約或信貸息差再次擴大，只會動搖金融市場；還需要出現人人恐慌的催化劑，才會使大市崩潰。令人心酸之處，是垃圾債券市場遲早崩塌，投資者將會感到恐慌，希望盡快離場，屆時他們沒有選擇餘地，只能盡可能散貨，結果損手爛腳收場。一切源於聯儲局公開市場委員會（FOMC）的12名委員投票決定壓低利率，引致金融壓抑。

新冠肺炎去年肆虐期間，美國至少15萬間企業結業，但這些企業的老闆總會想法子捲土重來，只要政府不插手市場機制，美國將會扭轉乾坤。如何解決聯邦政府債務問題？聯儲局能否透過擴大量化寬鬆（QE）規模，在毋須採納現代貨幣理論（MMT）下，把債務貨幣化？筆者認為只要美國向MMT說不，參考日本及歐洲的量化寬鬆規模，由聯儲局買下一半國債。就算美國聯邦政府債務飆升至40萬億美元，巨債拖慢經濟發展，即使前路崎嶇，美國經濟還能持續走下去。

作者為著名投資分析專家，其《前沿思考》（Thoughts from the Frontline）是目前全球發布範圍最廣的投資通訊，擁有過百萬讀者。John Mauldin擁有極強洞察能力，擅長解構複雜的金融現象，每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解，並與擁有6人分析員團隊的Mauldin Economics，一同把John Mauldin對宏觀經濟的幾十年分析經驗結合各大行的投資建議，為投資者精挑細選出投資機遇，並在網站https://www.mauldineconomics.com刊出。

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