長期思維下的贏家

我們曾於2019年末預期美團（03690）會成為過萬億元市值的公司，原因是其霸佔着外賣、到店旅遊等生活化業務，同時公司的護城河遠比想像中深，因為創辦人王興及其團隊極具戰鬥力，在多次切入新興行業時展現出強勁把握力，具備後發先至的能力，加上本身善於打持久戰，在其處於「千團大戰」中已經練成一隊極強的「地推鐵軍」，這是其在往後發展其他業務時一大重要助力。愈困難、愈花工夫的事，一旦做成，必定會構成深厚的護城河，而且時間愈久，對手便愈難滲入。

貝殼找房內地中介龍頭

在中國房地產中介行業中，我們很幸運找到深具美團影子的上市公司──貝殼找房。貝殼是目前中國規模最大的房地產經紀公司。截至2020年中，貝殼平台已經服務260個經紀品牌、4.2萬家門店及45.6萬名經紀，直營品牌鏈家在29個城市擁有7700家線下門店、13.4萬名經紀，在北京和上海分別擁有1400和1100家門店，以及26200和19300名經紀。

雖然貝殼的市佔率大幅領先第二及第三位的同行，但亦不過是12%，發展空間仍然廣闊；更重要的是，公司除了繼續發展中介買賣業務外，更拓展房地產貸款、裝修工程等業務，未來發展潛力巨大。

我們認為，貝殼擁有不下於美團之深厚護城河，包括ACN模式（Agent Cooperate Network經紀協作網絡）及數據化系統「樓盤字典」。ACN模式吸引了眾多小規模中介公司加盟，容許貝殼旗下不同經紀可分工參與同一筆交易，並且按照不同貢獻程度分享若干比例的佣金收入，讓中介公司、經紀實現資源共享，從過往純競爭關係變為合作為主，促進房地產交易服務效率。

至於「樓盤字典」，貝殼自2009年開始蒐集房屋訊息構築樓盤字典，截至2020年第一季末，「樓盤字典」擁有2.26億個真實盤源訊息。依託「樓盤字典」底層基礎數據，結合業主、客戶、經紀人、平台之間深度連接產生的海量交互數據，貝殼打造和升級了全生命周期的真房源驗證系統，可對房源的上架、展示、下架進行全生命周期管理，7×24小時實時比對房源特徵，捕捉訊息進行辨別，經過智能數據模型測算，對全部房源進行精準打分。其他同業很難複製這模式，因為需要大量時間和資源。

創辦人具遠見迎難而上

我們佩服貝殼創辦人左暉的思維，建議各位讀者有時間的話，閱讀其上市前給予股東的信，你將更深刻理解左暉的長期思維及如何一直堅持做難而正確的事，其中他提到：「做難而正確的事，是我們理解並相信的成功之道。而最困難的就是，一個『正確』的決定往往帶來的不是收益的增長而是下降，當然這種下降是階段性的，過了這個階段自然會進入長期增長的通道，但是就是這個下降的階段使得組織面對大量的考驗，我們稱為『無產出期』。我們引以自豪的就是，我們的團隊多年來培養了大量的具備這種核心理念的管理人員，他們都經歷過一次又一次的艱難的『無產出期』，之後迎來了長期增長和消費者的正反饋，從而更堅定了這種信念。」

總的來說，貝殼最近股價下跌主要是和限制銀行房貸比例有關，但我們對該公司的看法絲毫沒有動搖，這種潛在的影響只是短期性的，而且將更有利行業整合，困難的環境更能讓優秀公司霸佔更多市場空間，因此新政策的推出對貝殼內在價值是長期利好。

執筆之時，筆者及其客戶持有上述股票，並隨時買入或賣出。

作者為博立聯合創辦人、基金經理、中原資產管理投資總監