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2020年4月17日

John Mauldin 前沿思考

美倘續封城 失業率勢超大蕭條

筆者雖然處事「得過且過」,但認為應對致命的新冠肺炎絕不能敷衍了事。幸而「封城令」及實施社交距離雙管齊下,疫情開始穩定下來。不過,疫情已經重創經濟,相信需要一段長時間才可以復原。筆者聽聞有專家估計「解封」後,經濟將恢復至原先的八成,意味仍損失兩成規模,嚴重經濟衰退在所難免,只祈求不要重演上世紀三十年代的長期大蕭條。過去3周,美國共有1680萬人申請失業救濟金。

美國政府推出一連串紓困措施,確是一片苦心,但執行卻非易事。此類措施產生大量供應,帶來需求衝擊,勢將引發有史以來最大的通縮衝擊(Deflationary Shock)。所以筆者認為聯儲局為免通縮引發經濟衰退,出手干預確實做得對。

貨幣流速慢 難以推高通脹

美國經濟學大師佛利民(Milton Friedman)留下名言:所有通脹都是貨幣現象,但筆者對此有保留。佛利民與貨幣經濟學家舒瓦茲(Anna Schwartz)在1963年推出合著《美國貨幣史》(A Monetary History of the United State),兩人研究1867年至1960年的美國貨幣史,發現貨幣供應與通脹相關。然而,這項研究有一點被人忽略,就是當時貨幣流速(Money Velocity)穩定。

筆者不想花大量篇幅發表對《美國貨幣史》的學術研究,但必須指出若貨幣流速減弱,當局推出的貨幣政策未必能達到推高通脹的效果。

據吾友Hoisington Investment Management執行副總裁亨特(Lacy Hunt)編製的美國貨幣流速圖表,目前貨幣流速之慢,僅1949年能相提並論,但當時貨幣流速正從二次大戰後的谷底迅速回升。而且亨特採用疫情來襲前的數據,意味目前貨幣流速可能進一步減慢,筆者對此感到毛骨悚然,皆因通縮絕非樂事。

美國政府推出2.2萬億美元「刺激經濟」方案,但這跟傳統的刺激經濟措施有別。目前美國經濟停擺,數以千萬人失業或放無薪假,《新冠病毒援助、救濟和經濟保障法案》(CARES Act)大部分資助用於支撐他們的生計,這不能帶起經濟,受惠者亦不會額外消費。

美國聯邦小型企業管理局(SBA)提供的貸款也非傳統的刺激經濟措施,僅協助眾多小企業從死裏逃生,不能促進經濟。

另一方面,美國財政部及聯儲局上周聯手,宣布動用2.3萬億美元啟動購債行動,包括買入垃圾債券,藉此拯救美國企業。當局扭曲《聯邦儲備法案》,破解聯儲局不能購買交易所買賣基金(ETF)、公司債券等資產的限制。由財政部成立特殊目的工具(Special Purpose Vehicle,簡稱SPV),通過兩項新工具「一級市場企業信貸機制」(PMCCF)及「二手市場企業信貸機制」(SMCCF)直接入市。財政部從CARES Act撥出數以千億美元資金,作為「第一損失擔保」,然後聯儲局向SPV借出10倍金額,讓SPV在市場「掃貨」。

如果購債行動蝕光本金,將由財政部(即納稅人)埋單。有關計劃表面上由財政部「打骰」,實質交給貝萊德(BlackRock)、太平洋投資管理公司(PIMCO)等私人企業落盤操作,預計當局因此要為救市措施加碼4萬億美元。

筆者知道部分人對這筆納稅人的錢並非經政府把關,而是交給私人企業管理感到不快,但當局設立相關機制可能需時數年,遠水不能救近火。

不過,吾友Bianco Research行政總裁比安科(Jim Bianco)認為,購債行動的操作反映出聯儲局與財政部已經「合併」,並以聯儲局主席鮑威爾的言論引證。近日鮑威爾承認聯儲局受法律所限,所有救市措施均經財長努欽同意,透過財政部才能獲得國會的財政支持,讓聯儲局得以向家庭、企業、地區及州政府貸款。

聯儲局措施 要特朗普首肯

比安科指出,鮑威爾之言反映聯儲局的措施須獲努欽批准,也要經總統特朗普首肯,毫無疑問白宮經濟顧問庫德洛(Larry Kudlow)亦曾提出建議。比安科稱,難怪庫德洛大呼聯儲局坐在「終極火箭炮」(Ultimate Bazooka)旁邊。

由於政府、聯儲局及國會決意避免通縮引發經濟衰退,筆者預計類似方案陸續有來。歐洲央行(ECB)前行長德拉吉(Mario Draghi)曾表示用盡一切方法救市,但與美國勢將出台的措施相比,規模必定相形見絀。

亨特強調,政府推出2.3萬億美元購債行動,只用於收購市面上的債券,跟過往量化寬鬆政策下購入美國公債分別不大,不代表當局大印銀紙,美國不會與委內瑞拉、阿根廷或津巴布韋同病相憐,鬧出超級通脹問題。

然而,美國政府開支節節上揚,快將攀升至8萬億美元,勢必影響貨幣供應。難道一如佛利民所料,通脹將捲土重來?

筆者引用佛利民的金句,認為所有通脹都是需求函數。在全國封城下,目前需求被打斷,就算獲得解封,也難以立即恢復正常。儘管經濟局部回復常態,不代表工人能悉數重返工作崗位。而且消費者被迫「閉關」,可能改變購物模式。

另一方面,在家工作證實行得通,隨着Zoom等通訊軟件技術大為改善,遙距工作勢必日漸普及,意味大企業租用辦公室的需要日益減少,從而拖低寫字樓售價。即使聯儲局出手買下商業大廈,也不能刺激需求,亨特預計,數年後將達到供求平衡。

經濟不明朗 國民勒緊褲頭

就算聯儲局一再推出刺激經濟措施,政府赤字不斷膨脹,通脹率可望攀升至2%到3%。但大前提是必須有需求,才能刺激通脹。惟目前經濟不明朗,人人只會更加拚命儲錢,消費可免則免。商家沒有生意,或減少產量。這種情況將歷時多久?新冠肺炎疫情前所未見,答案真是只有天知曉。

筆者屬於樂觀派,一年前預計美國聯邦政府債務到2020年代中期才會衝破30萬億美元大關,現在預計到2022年就能「達標」;到2020年代末期欠債將接近50萬億美元。

此外,筆者推算到2020年代末期,聯儲局資產負債表規模膨脹至20萬億美元,但美國銀行(Bank of America)分析師估計,今年有關規模將高達9萬億美元。看來到2020年代末期、「大重置」出現之前,聯儲局資產負債表規模膨脹至逾30萬億美元,也非奇事。

Mish Talk專欄作家夏洛克(Mike Shedlock)根據過去3周的失業人數,估計美國未來兩周將再有800萬人加入失業大軍,即失業率逼近20%。美國在1933年錄得失業率24.9%,寫下史上高位。如果「封城令」持續生效,預計失業率將在短期內攀上或超越歷史水平。20%至25%國民失業,意味他們為數眾多的子女及家人同樣受苦。

作者為著名投資分析專家,其《前沿思考》(Thoughts from the Frontline)是目前全球發布範圍最廣的投資通訊,擁有過百萬讀者。John Mauldin擁有極強洞察能力,擅長解構複雜的金融現象,每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解,並與擁有6人分析員團隊的Mauldin Economics,一同把John Mauldin對宏觀經濟的幾十年分析經驗結合各大行的投資建議,為投資者精挑細選出投資機遇,並在網站https://www.mauldineconomics.com刊出。

《信報》為大中華區唯一刊載John Mauldin投資通訊的中文媒體,內容由《信報》翻譯。

 

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