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2019年12月9日

溫天納 納論神州

私有化與管理層激勵

恒生指數在過去一段時間未有突破,儘管若干板塊股價表現亮麗,但是不少內地背景的大型企業股價徘徊不前,導致企業謀求新思路或新出路,要麼退場「不玩」、要麼就是激勵士氣「繼續玩」。前者可透過私有化進行,後者可以透過厚利激勵管理層達致,這兩個題目亦引起投資者及媒體關注。

自今年以來,香港證券市場已有10多宗私有化建議,當中包括華能新能源(00958)、華地國際控股(01700)、中航國際控股(00161)、哈爾濱電氣(01133)、冠捷科技等多家公司,相繼獲大股東提私有化,在這些企業裏面,不少是涉及股價長期低於淨資產值,融資功能不能發揮的因由,按近年歷史規律看,存在一些私有化成功的內地企業在交易完成之後,轉而投奔A股。

從規劃私有化開始計起,不少企業在宣布私有化之後,股價均出現大幅異動的情況。這個亦十分正常,在香港證券市場,因為發布私有化建議而股價大幅異動的例子並不在少數。一般而言,上市企業的私有化要約價會比停牌前股價存在三成至四成的溢價,所以私有化消息出來後,股價馬上被消息刺激暴升的情況並不意外。

不少企業熱中於私有化的原因多種,主要源於企業自身的問題,一方面是這些上市企業因為股價長期未能反映真實價值,未受市場認同,融資功能某程度喪失。換句話說,在市場上無法融資是大部分上市企業私有化的重要動力,而融資受限與這些企業估值低企、市淨率長期低於100%密切相關。當然,另一方面亦與控股股東資產整合運作的需求有關。對於國企背景的公司來說,在市淨率低於100%的情況下,肯定不能通過發新股配股進行集資,因為存在有賤賣國有資產的指控或風險。

成功率達八成

香港證券市場較為注重保護中小股東,所以一家上市企業要成功私有化乃需要滿足各種條件。那麼,在一眾企業排隊私有化的背景下,港股市場上私有化的成功率有多少?

參考數據統計,從2010年到2018年的8年時間裏,共有不少於43宗私有化案例,其中成功私有化的只有35家,也就是說,成功率大約略高於八成。故此,在歷史數據統計上,上市企業私有化成功的機會並不低,主要是私有化要約方需要商業性及邏輯性合理地制定私有化價格,必須與股東進行充分溝通,前期工作必須妥善處理,一般私有化建議都能夠成功。

若不能完善處理前期工作,市場上仍存在若干情況因部分小股東反對,私有化失敗的案例。在現實市場,不少計劃私有化建議最後還是闖關成功,如願退出交易所。不過,在成功之後,這些企業又何去何從?一般而言,私有化成功的企業之出路是在交易完成後,對企業進行資產整合,未來另謀在其他資本市場上市。

按近年觀察,不少私有化成功後的企業均計劃轉到A股上市,獲得了比在港股更高的估值和融資額,因此,私有化後回A股上市便成為公司主要出路之一。

不少企業選擇退出,亦有企業選擇力拚,在股價低迷時期推出的股權激勵,可以變相讓行使價較低,對上市企業管理層有吸引力,某程度上刺激他們努力提升公司業績。騰訊控股股價在過去兩年均在整固,早前公布了第三季度業績,原則上符合市場預期。然而公布業績後,騰訊控股在12月2日再次發布了股權激勵計劃,又將如何影響企業?

12月2日,騰訊控股公告稱,於2019年12月2日授出合共5.27萬份購股權以認購股份,行使價為每股335.84港元。騰訊長期實行員工股權獎勵計劃,上一次是2019年7月8日,騰訊發了3418萬股給23271人,大約120億港元市值,人均獎勵大約50萬港元,旨在嘉許獎勵人士所作貢獻並吸引及挽留對騰訊持續經營及發展所需的人才。

當股價低迷時推出股權激勵計劃,行使價會比較低,對管理層而言是非常吸引的計劃。不過,當最終行使認股權時,股價低於行使價,讓利部分將會成為上市企業損益表上支出的一部分,會對利潤有一定影響,而從正面角度來看,這也會使得員工有動力創造更多利潤,從而可以提振股價。

企業退出或繼續奮戰自有自身的選項,投資者能做到的,就是小心觀察,力保投資不失。

作者為資深投資銀行家

 

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