2019年3月27日

紅猴 財智博立

中美鐵塔之投資價值

前周的專欄分享了5G發展的一些現實情況，只希望大家不要一股腦兒想得太好，需理解現時這個熱門主題，究竟是在投資還是投機階段。文章出街後，碰巧相關股份明顯轉弱，希望市場也真的可冷靜下來。5G概念今年仍有機會再掀風潮，所以今天再談一點點。

根據3GPP已通過的標準，流動網絡商可用SA或NSA兩種型式建立5G網，SA即Standalone獨立建網，可以降低對現有4G網絡的依賴性，更好地發揮5G流動寬頻、低時延以及物聯網的三大優點，並可根據不同場景提供特定服務，滿足各類用戶的業務而求。至於NSA即Non-Standalone，只是在現有4G網絡上進行擴容，未能發揮5G的潛力。筆者和業界了解過，在商言商，因5G的真正商業價值及市場接受時間性仍存在不確定性，流動網絡商初期較難投入大量資金和資源鋪設比4G多數倍基站去建立獨立5G網，所以不少會選擇以NSA形式建網，看清發展情況才決定何時作出更大的投入。

5G初期成效局限商用

以此來看，政府只需發出相關牌照及頻譜，流動網絡商很快便可推出5G服務，可是只是上網速度快了，更會如4G服務推出初期般，手機會不時只能接收較低一代的網絡（當時是3G），而無遠弗屆的低時延及物聯網還需要期待一下，相信5G初期成效較高的會是在某一場地內（如商場、工廠等）出現的商業應用，但標準還待Release 16最快於今年尾的落實。

市場先前預期中國為了增加5G的競爭優勢，會盡快以SA形式建網，可是中國電信（00728）及中國聯通（00762）公布業績後，透露今年的5G資本開支各自也不到100億元人民幣，明顯低於市場預期，管理層說話中語帶保留，還說需推進SA和NSA建網的規模試驗，再決定下一步怎樣去擴大5G發展的規模；至於中國移動（00941），連今年在5G的投資數額也沒提，據其管理層言論，算出最多也只是100億元人民幣多一點。

筆者相信，若果國家意旨今年稍後要全速建網，三大流動網絡商也要乖乖就範投入更多，但以他們現時表達出來有點不情不願，可見5G在商業層面上，中短期未必如市場想像般牛。

設備生產商料最受惠

每次組建一個新一代流動網絡，流動網絡商冒的風險往往最大，而初期最受惠的必定是設備生產商，因此中國鐵塔（00788）是萬眾矚目的炒作對象，可是公司預期今年50倍的市盈率實難和價值投資沾上邊。

不過有分析認為同業美國鐵塔（AMT）一直也有如此高的市盈率，所以中國鐵塔現價也算合理，這點筆者不大認同，因美國鐵塔根本是一隻REITs，應以息率去作估值，每股派息近年按年升幅更達20%，反觀中國鐵塔上市時承諾的50%派息比率不知所終，還辯稱計算應以全年可分配利潤作基礎。

還有一點，美國鐵塔的股東分散，以基金佔比最大，反觀中國鐵塔有近七成股權為三大流動網絡商擁有，若國家任務令他們要作出不大情願的投入，中國鐵塔的租金水平又會否被施壓呢！

利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，未有持有上述股票

作者簡志健（紅猴），博立聯合創辦人、中國通海證券投資組合經理

 

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