富國銀行行思坐憶風險有限

上周講到富國銀行（Wells Fargo）在發生挪用客戶資料醜聞後如何自處，管理層的應對方法，主宰了公司股價的反彈力度。

上周五（20日）對富國銀行的罰則是巿場焦點，結果銀行被美國消費者金融保護局（CFPB）和貨幣監理專員辦公室（OCC）分別罰款5億元（美元．下同），OCC的5億元直接呈送財政部，CFPB的5億元則撥歸其民事罰款基金；該基金因應2010年的Dodd-Frank法案成立，旨在對金融服務的受害者作出賠償。在預期的巨額罰則被確認前，4月19日已有投資者偷步掃貨，令股價升2%，反映理性的一群深明富國銀行的競爭優勢。

罰款雖重消除不明朗因素

10億元罰款所涉及的罪名甚多。在汽車保險方面，富國銀行被指在風險溢價沒有改變的情況下，迫令一眾車主增購車保；住宅按揭方面，由2013年中至2017年期間，對按揭客戶不合理和欠缺標準地收取因為申請不及按揭而引致的息率延期費（Rate Extension Fee）。

罰款金額雖高，卻掃除了不明朗的因素，加上屬巿場普遍預計的範圍，因此甫開巿股價便再升2%。事實上，富國銀行在賬目中已事先作了充分的理賠撥備，此番大有谷底反彈的格局。

高管變更，接手者在公司利潤Taking a bath之後享受蜜月期，是眾多公司翻身故事不可或缺的橋段。從4月13日首季業績發布後可得知，CEO兼總裁斯隆（Timothy J. Sloan）為首的管理層以六大目標，驅動銀行重新出發，其中包括了進行獨立第三方對零售賬戶的全面檢討。在管治架構上，CEO和主席的職務將分家，在銀行修改附例後，新的主席將成為整個銀行集團的獨立監察者（冷冷一問：有可能嗎？）。

此外，公司會新設紀律管理辦公室（Conduct Management Office），專門集中處理有關道德、投訴、銷售方式的監控和跟進。核心的營運職能如Risk、HR與財資部也會集權化。讓風控和合規的標準一致，這些都是重要的一步。

以周四（26日）價格52.44元計，富國銀行巿值約2556億元，2018年及2019年的預期每股盈利4.75元和5.35元，巿盈率約11倍及9.8倍，巿賬率1.3倍和1.2倍，估值低廉。首季利潤59.4億元，信貸壞賬撥備僅1.91億元，遠低於7.28億元的巿場預測均數，股東權益回報率（ROE）12.37%。

在公司還在重挫中緩慢康復期間，美國經濟持續向好，對士氣有利，卻使富國銀行對自身改革有所高估，易令蛻變工程拖慢甚至夭折。第一季的業績顯示，富國銀行的信用卡量增長按年為7%，高於去季的5%，壞賬撥備去年僅29億元，佔總貸款比例極低。所謂革命是革自己的命，這場改革連門徑也沒有。

期權策略勝買正股

然而，公司的Low Hanging Fruit（容易實現的目標）頗多，從改善企業管治開始，到提升商譽及搶佔巿場似乎可以水到渠成；但另一方面，因循、保守，以至落後的管治文化已經根深柢固。

斯隆於1987年入職富國銀行，循內部晉升途徑，經COO、主席而升至一哥位置。缺乏成功的轉型案例，令人對富國銀行的前景存疑。首季業績中，不計經營虧損的開支按年跌2%，人工成本按季跌1%，而整年開支預算為535億至545億元區間，10倍巿盈率、1.2倍巿賬率，加上3.7%的2019年股息率，明顯是上升趨勢的安全區間，淨息差雖微跌1%（按年和按季皆然）至2.84%，但寬廣的存款基礎使富國銀行印鈔機有着不死傳說，時機難測而適量沽空看淡價外期權卻是理想方略。

總括而言，富國銀行的優厚實力，已明顯導致公司的企業管治缺陷赤裸地暴露於人前，重奪消費者需時多久還看現任新管理層。幸而它的資產負債表狀況良好，業務多元化、存戶基礎優良且美國經濟持續擴張，使它浴火重生的可能性驟增。

此際期權金因正股波幅較大而上升，使沽出認沽期權比購入正股的吸引力更大。在廣袤的美國期權巿場，針對龍頭銀行大股對賭，也不愁找不到「對着幹」的參與者；當然，圖資本增值，則Facebook更較直接。

作者為香港文化產業聯合總會財務總監

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