PayPal移動時代最受惠公司

繼續上周的分析。PayPal的投資賣點在於由一間產品公司轉型變成平台公司，現在投資者追捧的都是後者，因此大家最看重平台管理人員的執行能力。隨着科技日新月異，投資界也充滿了與傳統價值投資法相悖的論調，如股神畢非德在奧馬哈年度投資活動上談到Bitcoin是真正的泡沫，PayPal聯合創辦人Peter Thiel卻認為Bitcoin是網上黃金，可以保值和擁非凡潛力。在人浮於事、銀紙狂印的年代，稀有度和自由現金流是股票投資者賴以為生的信條，而PayPal的良好管治、優秀執行力和強勁的自由現金流是股價上行的動力。

PayPal的平台化戰略能否成功全仗靈魂人物——Daniel Schulman，他自2014年9月起擔任集團總裁，2015年7月起兼任行政總裁，之前在美國運通工作4年，專職企業增長，又在Virgin Mobile USA擔任高層8年，對移動方案、中小微企的生態環境稔熟。在Schulman領軍下，PayPal較Visa、MasterCard和Amex更有把握能打勝仗。

領軍人物經驗豐執行力強

Schulman表明，併購是用來推動增長並防止被收購，目標精晰而明確。公司在收購方面成績頗為理想，繼本年7月完成TIO Networks交易後，Swift的收購也在9月19日完成。TIO Networks因為每交易的30點子利息利潤較PayPal交易利潤率（Transaction Margin）高，Swift Financial的網店（即淘寶中的「掌櫃」）基礎寬廣且風險管理優秀，可見PayPal的併購甚有章法，公司最近將2017年的自由現金流估算由27億元（美元．下同）推高至30億元，每年總支付量（TPV，Total Payment Volume）增長近三成而淨利更高，併購的彈藥勢必與日俱增。

除了往外併購外，自家的發展也可見於其走向年輕化和內部研發功力深厚之上。

在年輕化方面，年輕一輩除Venmo不作他選。PayPal旗下的移動支付服務Venmo有融資元素，也因此在規模增大後對整體Transaction Margin帶來好處。Venmo交易量高、增長快，又能迅速成為風潮，現在已有200萬PayPal商戶接受Venmo支付，其貨幣化有望在下年率先實現，令人振奮。平台與任天堂合作，讓客戶在34個國家用PayPal支付，與Microsoft結盟讓Skype流動程式轉賬，也是收買年輕人心之舉。

走向年輕化積極研發

至於內部研發方面，PayPal的OneTouch、Choice和Venmo with Pay的巿場步伐都頗為理想，例如Choice同時給予商戶和客戶融資門徑，既大幅改善了服務的價值主張（Value Proposition），令客服來電急速減少，在商言商，PayPal兼任貸款方也因而在利潤層面受惠，讓營運模式更走向輕資產，現只佔總TPV的2.5%，對利潤貢獻將日益明顯。

在分拆前上巿的吹風會中，高層們只預期每季淨增活躍戶300萬，然而現在每季年飆九成，急增800萬戶，2017年預期增3000萬戶，累計2.18億活躍戶及商戶1700萬間，可見公司把握移動支付讓線上線下日益模糊化的趨勢（實體店劃出空間讓網購客取貨，在美國已日益流行），用心研發支付技術（在可見將來，客戶將可藉PayPal的電子錢包從手機以NFC在實體店作支付）。

客戶轉化率達同業兩倍

雖然競爭愈發激烈是PayPal的重大隱憂，現時無論是殿堂級科技公司如Amazon Pay、Apple Pay、Android Pay、Alipay、TenPay、Samsung Pay等都紛紛加入戰圈（最近Apple Pay在移動裝置瀏覽器和桌面Safari都可以用），但在公司走向年輕化、高度移動化和積極進行技術開發下，巿場的意見已是顯然而見。在最近的季度中，PayPal的客戶轉化率（conversion rate）是同業的兩倍，

以周四每股73.22元計，PayPal巿值880億元，因着預估每股盈利2017年和2018年的1.87元和2.2元，預期巿盈率39.16倍和33.28倍，看似昂貴，但如果從上述種種角度看，仍甚具投資價值。PayPal的兩成EBITDA複合增長也較Visa和MasterCard的15%和12%為佳，且融資平台的成功也是其他行業巨頭所乏缺，第三季收入升22%，經營利潤增32%，現金流升36%，手頭現金70億元既顯示公司具有重大經營槓桿效應，也說明它可以自由作併購和研發部署。

TPV是量度支付平台增長的重要指標，價格升4%，但交易量大增26%，證明PayPal的增長質素頗佳。在第三季的業績後，管理層透露TPV按年升25%至30%，高於巿場預期的22%，現時35%TPV或400億元屬移動交易，顯示PayPal能接地氣且有移動策略領先優勢，加上第三季的活躍用家數按季增820萬個，以每活躍戶交易數計的參與度按年升9%，成績令人欣羨。雖然是從eBay剝離而來，然而對eBay的TPV依賴度大跌，在第三季僅餘13.5%。

總的來說，在移動領先的世代中，PayPal是破壞性創新的利器，與電商並肩作戰，也沒有蘋果谷歌的門戶之見，潛力令人注目。

作者為香港文化產業聯合總會財務總監， CFA，FCPA

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