2017年6月26日

溫天納 納論神州

A股入摩長遠衝擊港股

在香港交易所宣布改革新股市場後，沒多久A股正式「入摩」，兩者的時間有沒有巧合？就這個有趣的議題，上周筆者接受內地央媒專訪討論了相關題目。筆者始終認為，港股與A股是兩個存在關聯性但亦存在競爭的獨立市場，彼此方向並非完全一致。

存在競爭及替補性

A股改革需要借助外力，優化投資者結構，引進優質的長線價值投資者，最終優化企業管治結構，讓優質企業上市。同樣地，港股新股市場需要引進優質內地企業來港上市，強化目前的優勢，再引入內地及國際的優質投資者進場。兩者的終極目標是一樣的，故此A股「入摩」對港股存在分流作用。若來得更為直接，未來MSCI上調A股比重，下調港股比重，港股長遠定位將顯得模糊。

中國經濟好，港股及A股都可以受惠，但是在歷史上，兩個股市曾多次出現相反行情的市況，以過去幾個月為例，港股表現相對亮麗，A股卻呈現相對乏力的情況。A股與港股是兩兄弟，彼此有競爭，也有替補性，因此A股「入摩」對港股影響深遠，港交所搶閘A股「入摩」前宣布改革，也是有其必要性。

至於港股改革的一端，日前筆者接受內地證券時報及部分央媒專訪，特別談到未來內地科技龍頭會否蜂擁赴港上「創新板」，為港股壓陣。未來港交所的創新主板和創新初板，某程度上是與自身的主板、創業板存在一個比較複雜的競爭關係的。創新主板和創新初板能否成功，在頭一波政策出台的過程中，上市規則是怎麼訂，執行的過程嚴或鬆，企業和投資者對新板的信心，對創新板未來能否成功，有着密切的關係；如果推出創新板時，沒有內地龍頭企業來撐場的話，對整個市場的發展將有不利的影響。

創新板初期是一定要引進國際或者國內的一些科技龍頭來上市，其次也需要一個流動性較強的投資者群體及市場流動性。良好的上市主體，良好的投資群體，良好的流動性，良好的法規及投資者保障，將形成一個良性循環，若循環中間斷裂，創新板將會舉步維艱。

內地科技龍頭會否被吸引來港將會是重點，香港創新板的推出卻在內地新三板企業界「火」起來，據稱不少相關企業激動地希望轉到香港上市。那麼，創新板是否真的適合這些企業？已經容納一萬多家企業掛牌的新三板市場是否會有大量企業流向港交所的創新板？香港創新板的最大特點是允許同股可以不同權。然而，港交所創新板的推出，短期內難以對新三板構成衝擊，因為目前大多數內地新三板企業，業務並未國際化，在香港上市能起到的積極作用目前還是相對有限。

兩地「撞板」爭奪資源

始終，內地新三板企業到香港上市的成本可能會比較高，會計師事務所、律師事務所以及券商都要找有國際業務背景的。此外，「溝通」成本也比較高，法律體系和內地又不一樣，因此企業熱情是存在，但付諸實行的少之又少。

對於掛牌企業對於新三板抱怨最多的流動性差和估值低的問題，港交所和新三板都是以機構投資者為主的市場，大部分的成交量集中於少數的企業，而且估值並不會太高，但港交所在制度上會比新三板存在一些優勢，例如可以同股不同權。另外在發債融資方面也可能存在優勢，只是最終能發債的企業肯定是需要較高的財務質素。未來也有可能會出現一種類似A+H的現象，即是企業同時在內地新三板和香港創新板掛牌，過程涉及兩次證券化，存有難度。

香港市場推出創新板初衷確實是在爭奪一些優質的企業資源，但是香港市場和大陸內地市場差別還是比較大，包括相關的監管體系、流程、費用成本等都比較特殊；筆者估計創新板不會大規模吸引新三板企業去上市，但對於若干特殊背景的企業將有一定的吸引力。

香港的資本市場是開放的，面對的不僅僅是內地投資者，還面對全世界的投資者，它的廣度和深度存在明確的優勢，透過設立創新板，無論是創新主板還是創新初板，香港將會設立一個四層次交易市場，市場流動性如何將會是成功的關鍵。市場流動性同時需要考慮屆時法規、投資者保障以及企業管治等等事宜，所以香港交易所的嘗試能否成功，還是需要作一系列的考量。

作者為資深投資銀行家

(英文版本由EJ Insight翻譯) 

下一篇：	由拒絕到支持
上一篇：	「漂亮50」仍未升完