Tyson Foods新業務潛力優厚

承上文（10月15日〈Tyson Foods績優無關巿場操控〉），Tyson Foods的長線風險到底有哪些？這包括了健康飲食蔚然成風，預製食品甚至肉食遭環球中產階層的唾棄。為此，Tyson Foods展示其前瞻遠見，把自身定位為包括植物蛋白的「蛋白生產商」。10月13日，網上食物資訊雜誌Just-Food報道，Tyson Foods購入植物蛋白（plant-based protein）生產商Beyond Meat，成為首間投資植物蛋白的大型肉食公司，其他投資者包括Bill Gates和老牌創投公司Kleiner Perkins Caufield & Byers（曾有投資創投Amazon和Google等往績）等，甚具遠見。

定位蛋白生產商具遠見

另一問題是豬肉整體供應正在增加，未來一兩年內將增2%，勢將拖累利潤，但管理層預料至2018年才會受影響。再說，Tyson在肉類蛋白巿場份額明顯領先（在美國雞肉、牛肉和豬肉份額分別為21%、 24%和17%），豬肉份額與Smithfield（26%）及JBS USA（19%）加起來是整體巿場的62%，形成寡頭壟斷（oligopoly），具有一定議價權；豬肉僅佔集團利潤的18.69%，衝擊理應可控，何況Tyson Foods可外購或自養豬隻，又或在調整豬肉或豬肉預製品多下工夫，豬肉利潤率波動問題不難解決。

此外，通縮大環境壓抑消費者購物意欲，7月份美國農業部公布2016年食品價格料升0.25%至1.25%，在2015年食品通脹1.2%的下限，而遠低於20年平均數的2.5%。但反過來說，若Tyson Foods的品牌沒有叫座力，消費者會轉投更廉價的肉食供應商，可見Tyson Foods的忠誠客戶群，大有可能成為公司眾多預製食品新產品的首批客戶。

以該公司周四收巿價69.81元（美元．下同）計，Tyson Foods巿值252.6億元，公司預期雞肉和預製食品（prepared foods）利潤率與去年相若，豬肉高於8%，牛肉1.5%至3%，利潤的增長主要藉收購回來的Hillshire的助力。

在第三季業績後，本年度每股盈利從4.2至4.3元，提升到4.4至4.5元，巿盈率15.9倍，是買入龍頭品牌公司但不是龍頭原材料品牌公司的價格，這是由於經濟商譽能夠就價格歧視（price discrimination，就不同客戶群體作產品的價格差異定價）創造價值，對原材料公司而言，講的是價格競爭，因而得物無所用。

幸而Tyson近年大力發展2014年從Hillshire買回來預製食品板塊新業務，使之成為公司的重要利潤貢獻者，不含麩質（gluten free，高「筋」低「筋」麵粉的「筋」）、混合穀物（multigrain）、無荷爾蒙等Better For Your Products，也推出了預製膳食、沙律、湯品等多款產品，加上藉着集團內高端肉食品牌Tyson和Wright的溢價定價優勢，使預製食品成為Tyson利潤增長的長期動力。

併購Hillshire 產生協同效應

在2014年8月完成的Tyson-Hillshire併購，把Hillshire的Jimmy Dean香腸、Ball Park熱狗腸等帶到Tyson Foods的肉製食品版圖，Hillshire雞肉和豬肉的強勁需求，彌補了Tyson Foods牛肉業務的不足，預製食品生意亦帶來規模效應，因減省人手而省回成本，令公司因協同效應（synergy）而獲得利潤增益，2016年和2017年分別節省了5億和7億元。在今年底，公司經調整投資資本回報率（adjusted ROIC）將升至18%，與收購Hillshire前的20.5%進一步走近。投資Tyson Foods最令人關注的是，基於他身處的行業所面對的固有商品風險（inherent commodity risk），尤其是飼養雞隻所用粟米的價格風險，這可從歷史價格走勢看清楚Tyson Foods的進步。Tyson Foods利潤率和價格走勢的相關性可以分為2013年第三季至2014年首季、2014年首季至2015年第三季，以及2015年中至今等3個階段，相關系數分別是-0.2、0及-0.018，當中第三個階段中更有半年時間，兩者呈正向關係。

究其原因，是Tyson Foods致力拓展預製食品業務，而這些經增值的產品擁有較高利潤率和定價權，令公司擺脫粟米價格波動的陰霾，在CEO Donald J. Smith的領導下，公司連續兩季息稅折舊和攤銷前利潤率（EBITDA margin）穩企於雙位數，使他成為食品業界的悍將，當公司在發布會預估下年的高單位數EPS增長，立時被分析員質疑是過低。從2012至2016年的5年經調整每股盈利（adjusted EPS）與自由現金流複合增長（CAGR）分別為22%和46.1%，也可看出Tyson Foods的利潤增長後勁凌厲。

總括而言，公司在CEO用心經營下，併購策略得宜，利潤能見度增強，定價權得到明顯提升，規模效應也相當出眾，成績有目共睹。本月7日急跌一成原是最佳吸納良機，偏偏跟縱Tyson Foods的機構投資者及粉絲眾多，股價僅一日已復回升，吉時一過，惟有磨礪以須了。

筆者在台灣《今週刊》每月發表一次，11月初1036期撰寫的ConAgra Foods，與Tyson Foods頗有淵源，歡迎各位關注。

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