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2016年6月10日

馬中豪 CFA投資視野

淺談銀行市賬率

2016年已經過了一半,對於持有銀行業股的投資者來說,今年第一季應該過得不太愉快。各國央行持續寬鬆貨幣政策,似乎對經濟放緩及銀行股的表現沒有太大幫助。MSCI全球銀行業指數今年第一季下跌了一成,同期歐洲金融行業分類指數亦下跌了兩成。2008年金融海嘯主角的表現及安全性,再次成為各地政府及監管機構關心的議題。

投資分析員通常會運用不同的投資分析工具去評核銀行股表現。當中市賬率(Price-to-Book Ratio,簡稱P⁄B Ratio) 是一種非常普遍及常用的指標。價值投資者的傳統智慧認為,當市賬率低於一的時候,該股票的投資價值便可能被低估。

但事實是否如此?我們又能否從金融海嘯的經驗找到值得學習的原因及教訓?

加強資產減值會計準則

CFA協會在2014年發表了一份關於銀行業表現的報告,主題為 Financial Crisis Insights On Bank Performance Reporting(Part 1)Assessing the Key Factors Influencing Price-to-Book Ratios (中譯:從金融危機中洞察銀行業表現,評估影響市賬率的主要因素)。該報告的研究對象是在金融海嘯期間,美國、歐洲、澳洲及日本各大銀行的表現。研究的主要目的,是針對各國銀行的股價表現,及其財務報告能否及時和準確地反映銀行的業績。

在金融海嘯期間大部分金融銀行業股份的市賬率均低於一,即市值比賬面值為低。長期偏低的市賬率會削弱銀行業股票的投資價值,同時減低銀行管理層對在市場發行新股籌集資金的意欲。

CFA協會一直強調高透明度及準確財務資料的重要性。對投資者來說,金融海嘯帶出的其中一個問題是,投資市場內各金融企業財務報表內的資料的可信性。CFA協會在2014年的全球市場投資者情緒調查發現,世界各地的投資者均認為,加強對銀行資產減值會計準則的要求,是改革整個監管制度以防範金融危機發生的重要一環。高達73%的受訪者認為,會計準則制訂機構應改革對不良資產減值撥備的準則及要求,增加透明度,及為投資者提供適時及準確的財務資料。

在分析銀行業股票的表現時,其中一項重要的財務資料,便是管理層對資產減值,特別是貸款損失撥備的處理方法。所以該研究亦集中從這個角度出發,分析貸款損失撥備對市賬率的影響,並對銀行的盈利水平及風險承受性對市賬率的影響作出調查。

影響市賬率三主要因素

在討論研究內容、報告結果及建議前,我們先花一點時間探討一些基本問題:什麼是市賬率?同時,有那些基本因素會影響市賬率?

簡單來說,市賬率的基本定義,是每股股票的市值與財務報表的賬面值的比率。當股票市值與賬面值相同時,市賬率便會等於一。當股票市場價格的下降速度比賬面值為快時,市賬率便會向下,反之亦然。

英倫銀行在一份2012年的報告內將市賬率的計算分為以下部分:

換句話說,市賬率公式的分子可以理解為投資者對公司資產負債表的市值估算,加上公司持續經營 (going concern) 的市值估算。

根據以上公式,從財務會計角度出發,市賬率會受到以下三個主要因素影響:一、資產質量(資產減值,例如:貸款、證券及商譽減值);二、風險承受(股本成本、流動性風險、金融工具敞口、資本充足率及訊息風險(Information Risk);三、銀行未來盈利預期(股本回報、經濟預期及其他因素)。

貸款損失撥備意見各異

貸款損失撥備與銀行資產賬面值的關係是顯而易見的,但此財務報表項目與公司股票市值的關係則沒有那麼直接。當中原因主要是,由於銀行管理層與股票投資者對貸款損失撥備的時機掌握,及對估算金額可能有不同的看法。例如,當經濟環境轉差,投資者可能會在分析股票價值時,增加銀行的資產減值撥備。但銀行管理層則需要在下次報告周期時,才能反映當中的轉變。就算投資者與管理層均同意,需要增加貸款損失撥備,他們亦可能對撥備金額持有不同意見。對於同一批貸款組合的質量、經濟前景、及其他因素,各持份者亦可能會有不同的看法。

另外,由於資訊的不對稱,管理層可能持有一些商業的機密資料。這些情況都是各持份者對貸款損失撥備存有不同意見的原因。

下一期我會再與大家分享報告的研究結果和我們的建議。(二之一)

作者為CFA持證人、CFA協會亞太區政府及監管機構關係總監

 

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