2016年3月10日

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Tesla搞破壞 估值堅．離地

沽空機構香櫞研究（Citron Research）去年9月及10月分別盯上了以色列駕駛輔助系統Mobileye及加拿大藥企Valeant，令兩家企業的股價曾分別累跌逾56%及71%。上周二，香櫞再度出手，這次瞄準美國電動車生產商Tesla。香櫞官方twitter帖文指出，Tesla未來數月在訂單及付運方面將出現問題，圍繞Tesla的相關新聞都讓人不甚樂觀，預期Tesla股價今年內將低見100美元。

受唱淡消息打擊，當天Tesla股價曾下跌2.9%，但其後迅速反彈，並從低位累升逾15%，周二收報202.6美元；這多少意味市場對香櫞的看法並未予以認同。

無可否認，Tesla由2010上市至今仍未錄得任何盈利【圖】；華爾街大行紛紛下調該公司的評級，擔心其高負債風險及惡化中的淨利潤率等。不過，Tesla以革命者的身份挑戰傳統汽車業，改變了普羅大眾對電動車及未來智能汽車的預期；從估值的角度看，市場對其業績增長一直寄望甚殷。

奧地利經濟學家約瑟夫．熊彼得（Joseph Alois Schumpeter，1883至1950年）認為，透過創新可不停地革新經濟結構，雖然破壞了舊有秩序，但同時屢創新猷。企業透過創新所帶來的「創造性破壞」打破舊有市場的均衡，卻從中獲得賺取超額利潤的機會。哈佛商學院教授克雷頓．克里斯汀生（Clayton M. Christensen）對熊彼得的理論作進一步推演，並在1997年出版《創新者的兩難》（The Innovator's Dilemma），書中提出「破壞性創新」理論，意思是透過科技創新，產品或服務可改變現有市場所能預期的消費模式，或建立消費者本身也沒想過的需求。

就以蘋果公司早年的崛起為例，透過推出iPod和iPhone等產品，取代了Walkman和開啟了智能手機新時代。不過，隨着Apple缺乏顛覆的產品，已逐步變成「延續性創新」。

那麼，Tesla能改變世界嗎？很多人認為Tesla電動車或會如iPhone般改變大眾的生活方式；筆者的答案是：好像是，原因是「破壞性創新」改變了企業之間的護城河及競爭模式，強者不見得永恒地強，後來者也非永遠處於弱勢。Tesla或許只是目前其中一個機會較高的潛在贏家。

Tesla於2016年的預測EV/EBITDA高達36.14倍，反觀通用及福特汽車分別只有2.24倍及3.06倍；Tesla的估值可能真是「堅．離地」。況且，儘管Tesla擁有自動駕駛技術及其他智能輔助配備，惟類似的技術在其他汽車上亦逐漸被採用。在激烈競爭下，受惠的反而是車用晶片廠商。

車用晶片的需求，估計將有機會在未來數年大幅飆升。根據英國半導體知識產權供應商ARM的預測，配備先進駕駛輔助系統（ADAS）的車輛在2024年所需的運算能力，較2016年的車型將大幅增加至少100倍。新一代汽車將需要具備更強大的安全支援、更高效、低耗能的系統級晶片，相關產業也許是投資者尋寶的好地方。

目前港股距歷史高位3萬點看似遙不可及，理由就是缺乏創新的企業；如果指數成分股內有50間類似騰訊（00700）的企業，說不定恒指早已高見4萬點。不過天大地大，又何必一定只看港股？

 

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