熱門:

2023年3月29日

謝國生 何敏淙 龍虎山下

區塊鏈時代的證券新形態

證券型代幣發行(Security Token Offering;簡稱STO)指在符合證券市場的監管要求下,利用日新月異的區塊鏈技術,將股票、房地產、古董等有形和無形資產代幣化的一種企業融資途徑。

證券型代幣的底層技術是區塊鏈,以此進行的每項交易都屬匿名,並公開記賬,所用代幣標誌對有關資產或證券的擁有權。所有STO交易都會儲存於數碼交易分類賬中,以免資料遭任意篡改,既高度透明,也高度安全。

為證券定義

1946年美國證券交易委員會起訴Howey公司,最高法院裁定,一項投資是否屬於「證券」,必須具備4項條件:一、金錢形式進行的資產投資;二、預期從中獲得收益;三、資金投放於共同業務(common enterprise);四、收益通過發行人或第三方收取。這就是著名的豪威測試(Howey Test),其對今日推展虛擬資產市場發揮舉足輕重的作用。

證券型代幣作為投資產品,通常符合上述標準,而發行人的收益、現金流或資產份額的證券型代幣,無論採用何種合約形式,實質上都屬於證券範疇,受證券法約束。

投資快車道

現時投資者通常只能透過購買公司的股份或證券來投資。有了STO,投資者的組合可以更多元化,即使擁有權不易轉移的資產,如私人債務及股份、名畫等,可經代幣化分割成可買賣的數目,以代幣的形式進行交易。以一幅價值400萬美元的名畫為例,代幣化後將擁有權分為4000份,每份價值變為1000美元,就可讓一般投資者也能入場。

STO的衍生能夠提升資產的流動性,資產擁有人及代幣發行人可利用其多元化特點向不同人士集資,令資金較少的零售投資者也可參與其中,投資風險及成本亦可降低。

STO的集資作用與首次公開招股相近,同樣受法規監管,但企業要透過後者上市,有更嚴格的財務要求及經營條件。STO則與實體資產掛鈎,讓企業將物業、知識產權等傳統資產代幣化,繼而在數碼交易所上市,或為區塊鏈相關項目融資。

對於資產擁有者而言,STO使其非流動性資產得以在線上交易,發揮分布式分類賬技術(distributed ledger technology)的優勢來募集資金。如果沒有數碼化,則很難將擁有權分散到不同投資者手中。對初創企業而言,STO提供了門檻較低的融資方式,有利於小型或新成立的企業。證券型代幣的另一優勢在於可保存全部擁有權紀錄,為發行人提供資產擁有者的完整紀錄,因而也便於監管。對投資者而言,不但可選擇不同種類資產,而且得以受惠於透明度高的資產規格和估價報告。

合規挽信心

至於常與STO相提並論的首次代幣發行(Initial Coin Offering;簡稱ICO)則不受監管,發起人只需以白皮書列明集資目的,不需任何抵押品便能集資,投資風險甚大。況且因不受各國金融機構監管,若受詐騙,就可能永難追回投資。2019年10月到2020年3月,美國聯邦貿易委員會錄得570宗加密貨幣投資詐騙個案,受害人合共損失750萬美元;2020年同期,損失金額已飆升至超過8000萬美元。

STO的虛擬貨幣有實體資產支持,可算是ICO的進化版。這種發行方式利用區塊鏈的集資優勢,在受監管環境下運作,可藉此從加密貨幣騙局陰影中挽回投資者的信心。目前香港對STO的規管,由證券及期貨事務監察委員會(證監會)負責,早在2019年3月已發表聲明,清楚指出:「在證券型代幣屬於『證券』的情況下,任何人如要推廣及分銷證券型代幣(不論是在香港或以香港投資者為對象),除非獲得適用的豁免,否則須根據《證券及期貨條例》就第1類受規管活動(證券交易)獲發牌或註冊。」

當然,STO在實際運作上不無挑戰。雖然許多類型的資產可以代幣化,但投資者卻難以釐定這些虛擬資產的內在價值(intrinsic value)。區塊鏈技術易受監管政策的改變所影響,證券型代幣的價值可能隨之大幅波動,或令投資者蒙受損失。再者,證券型代幣在設計和結構上獨一無二,因而很難找到適用於估值的參考代幣。回報既難以確定,部分投資者難免卻步。

監管補漏洞

從監管機構的角度來看,加密貨幣的一大問題在於買賣雙方沒有進行客戶身份識別,交易可能未受到反洗錢、反恐融資的持續監控。STO在高速而全天候情況下進行交易,營運商實施全面客戶身份識別或反洗錢、反恐融資追蹤並不容易。特區政府理應在不妨礙交易效率的前提下,盡快建立相關監控機制,以補不足。

為引入對虛擬資產服務提供者的發牌制度,去年12月立法會通過《2022年打擊洗錢及恐怖分子資金籌集(修訂)條例草案》,預計2023年6月起,任何未獲特區政府發牌的虛擬資產服務提供者將不准在本港活動,範圍涵蓋去中心化交易所及中心化交易所,以及非同質化代幣(Non-Fungible Token)。由於買賣代幣的匿名及高速性質,其中涉及的合規(compliance)成本偏高。

在現行監管機制下,證券型代幣及其他虛擬資產的對象主要為專業投資者。虛擬資產和證券型代幣作為新興資產,有助於香港鞏固作為領先的集資、交易和資產管理中心的地位,從而吸引更多專業投資者繼續在本港投資。

跨地域展望

香港應考慮發展數碼貨幣和電子支付的測試平台,以便支援證券型代幣的簡易交易。具體而言,未來證券型代幣交易可採用數碼貨幣和電子支付方式進行結算,進一步奠定特區作為首要離岸人民幣中心的地位,促進人民幣國際化。

在大灣區設立的私人財富和私募股權基金,可根據各類互聯互通計劃進行證券型代幣交易,讓區內的資本可進入本港的證券型代幣交易市場,並提高集資的流動性。此外,香港亦可利用虛擬資產交易平台,致力成為中央銀行數碼貨幣(Central Bank Digital Currency)全球外滙結算中心。

歸根究柢,資產代幣化可從根本上改變傳統金融的融資方式,投資者及機構得以從完全數碼化的金融工具中獲益。儘管證券型代幣採用區塊鏈技術,但與加密貨幣以至其他代幣相比,則更接近於傳統證券,然而在監管方面,仍有改善的空間。由於這些資產可在全球區塊鏈輕鬆移轉,因此各國必須及時加強其發行及流動性機制。證券型代幣的交易活動跨越國界,有賴全球相關機構通力合作,予以更有效的監管。

謝國生為港大經管學院金融學首席講師、新界鄉議局當然執行委員;何敏淙為香港大學附屬學院講師

訂戶登入

回上

信報簡介 | 服務條款 | 私隱條款 | 免責聲明 | 廣告查詢 | 加入信報 | 聯絡信報

股票及指數資料由財經智珠網有限公司提供。期貨指數資料由天滙財經有限公司提供。外滙及黃金報價由路透社提供。

本網站的內容概不構成任何投資意見,本網站內容亦並非就任何個別投資者的特定投資目標、財務狀況及個別需要而編製。投資者不應只按本網站內容進行投資。在作出任何投資決定前,投資者應考慮產品的特點、其本身的投資目標、可承受的風險程度及其他因素,並適當地尋求獨立的財務及專業意見。本網站及其資訊供應商竭力提供準確而可靠的資料,但並不保證資料絕對無誤,資料如有錯漏而令閣下蒙受損失,本公司概不負責。

You are currently at: www.hkej.com
Skip This Ads