2020年8月26日

林行止 林行止專欄

走出疫情靠印鈔！ 搶完黃金追白銀?

一、

堪薩斯市聯儲局年度貨幣政策研討會（通稱聯儲局年會〔下稱「年會」〕）明後天將以視頻形式舉行（這是一九七八年創辦以來的首次），因為「疫情」仍是一大威脅，令今年儲備局高官和受邀的世界銀行家不能趁機在洛磯山脈著名的旅遊景點傑克遜鎮（Jackson Hole）「寓開會於度假」——「年會」所以從原址湖濱小鎮遷至此山區小鎮舉行，是聯儲局主席伏爾克（P. Volcker，一九七九至一九八七年在任）的主意，「雪茄伏」是狂熱的飛蠅釣徒，而此地清溪正是釣鱒魚的勝地。

明天開始的「年會」，主題為《探索未來十年的貨幣政策》，一如往年，由於是研討會，因此會談出什麼結論，無由得悉。不過，看當前世界特別是美國經濟，加上風起雲湧的政治元素，十年後的前景誰也無法準確預測，「短期內」量化寬鬆則肯定不能亦無法收緊。事實上，一如舊貫，只要有利經濟正常發展，聯儲局「什麼事都願意嘗試」（Willing to do anything），此雖為陳言濫調的套話，但經濟線上如斯散亂，在自由的國度，區區「技術官員」的央行總裁又能怎樣做？

看情形貨幣（金錢）在負成本邊緣徘徊，「短期內」不可能有突破性發展，這對債台高築及生意淡薄的業商來說，當然是續命湯的喜訊，可是，對總體經濟發展，利率近零卻很易種下禍根。資金成本極低，難免會有商界中人以為是陰霾隱退又見曙光的時刻，遂大舉借貸投資，結果市場需求追不上生產速度，投資失算、資源虛擲，窒礙了經濟發展。由於這種「循環」經常出現，才有「頭寸泛濫重創資本主義」（Easy Money is a curse for Capitalism）之說！

一句話，處此無限量量化寬鬆的世代，資金成本低至谷底且好像唾手可得，卻是投資者最應打醒精神在投資上倍加小心的時候。

二、

以過去的「賺錢能力」為標杆，當前不少香港土產股票價位偏低，但有誰知道未來資本市場會遭逢什麼以香港而言是古之所無的衝擊，因此，作為投資媒介，除了那些核心盈利在海外（賺外幣）的公司，大家都要極度小心。當然，海外投資必會受西方經濟不易走出當前困局的牽累，只是排除了政治因素的負面影響，總算比利潤來源全在香港的公司優勝（況且，也許有一天，它會以非港元的貨幣派息）。內地公司的盈利及前景都甚怡人，然而，它們有兩項港人無法捉摸、難以理解的「缺陷」。其一是北京的政經政策很難準確預測，股價去從因而常吹無定向風；其一則為被華爾街揚棄的會計制度，港人（包括有專業操守及職業尊嚴的核數師）更無法看通看透，剛入市「想發達」者也許有「一搏」的衝動，但資深即上年紀者，不趁此熱鬧、不淌此渾水，雖嫌保守不進取卻肯定較為明智。

上面所說的「困惑」，令筆者論投資時只談黃金……。迄本周一，比起一年前，金價走勢的確不俗，它比摩根世界（共一千六百零一家不包括內企的頂級上市公司）加權指數（MSCI World Index）升百分之二十五、比標普五百升約百分之十一，其他股市如德國、日本、歐盟，升幅亦遠遜之，它和上海股市比較，亦升近百分之九點五；近來美元滙價偏弱（今年來美元指數〔DXY〕已跌近百分之十二），非美元的金價均有可人的增長，今年來美元金價升近百分之二十九，其它貨幣如日圓、人民幣、歐羅、瑞士法郎以至英鎊等的金價，期內亦依次錄得百分之十九至二十七不等的升幅。那即是說，過去一年，不論以什麼貨幣購進黃金，都有較持股票遠勝的收穫。

如今已突破二○一一年的歷史新高紀錄的黃金，似進入消化期，稍後會否如一些專家所說（他們肯定購進滿倉滿谷實金及紙黃金後才公開「唱好」金價）會升至八、九千元（盎斯．美元），天都不曉得！

三、

金價前景既不可知，與它「齊名」的白銀又如何？科技突破令其用途不若過去之廣，看淡銀價者因而不乏其人；然而，基於銀礦產量持續萎縮多年而一些看好金價的理由如資金成本近零，加上有金價已突破歷史新高、離高價甚遠的白銀豈會無作為的「幻想」，近日銀價已蠢蠢欲升。

據總部設於華盛頓（特區）的「白銀學社」（The Silver Institute）今年四月下旬發表的《二○二○年世界白銀查勘》（World Silver Survey 2020），在過去五年（二○一五至二○一九年），白銀供應量下降百分之六點三，不知是否受因「武肺」而停工的影響，今年的供應料再跌百分之四點六（七億九千八百萬盎斯），是為二○一二年以來的最低紀錄；應該一提的是，說白銀供應量而不是產量，原因為當中來自銀礦的產量佔百分之八十二，其餘由「廢銀再煉」而得，因此不能統稱為「產量」。

「查勘」指出「在可見的將來」，白銀供應量萎縮的可能性甚於增加，這是因為礦石含銀（及金）量不足的情況日益普遍（一級礦坑已開掘殆盡？），這令開採白銀的單位成本相應增加；另一方面，令礦產（當然包括白銀）可以持續開採的總成本（All-In Sustaining Cost, AISC）漲升甚劇，二○一六至二○一九年盎斯白銀開採成本升百分之三十七或十一元四角七仙；不過，由於白銀現價企於二十七元水平，銀礦邊際利潤仍甚可觀。

白銀的開採，原來只有約百分之三十來自銀礦，其餘的均為金、銅、鉛及鋅礦的副產物；由於黃金產量逐年下降，至二○三○年，據世界最大金礦公司（巴郡畢非德剛大手購進股票）Barrick的估計，將較今年減產百分之三十，那意味白銀產量相應減少……。

金礦減產令白銀產（供應）量難大幅上升，而需求卻呈趨於殷切之勢。眾所周知，攝影器材的白銀含量甚高，但科技進步令其含銀量從二○○○年的百分之二十四急挫至去年的百分之三，那等於從攝影器材廢料再提煉白銀的產量大幅萎縮，影響白銀總供應量，十分顯然。

值得特別注意的是，白銀是實現低碳大氣的主要原材之一，《巴黎氣候協定》雖因美國的退出而無大作為，但在非美國家的支持下，不等於不作為，這意味在環保上對白銀的需要會緩慢增加。此外，持銀（和金）成本下降且貨幣滙價因各國狂印鈔票而看跌，黃金大升後，有投資者看中白銀，可說是順理成章之事；「查勘」據市情估計今年實銀需求增幅達百分之十六（約二億一千六百萬盎斯），「如無意外」，在現水平，銀價緩升的可能大於急挫！

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