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2021年10月19日

習廣思 信筆攻略

共富勢重塑估值 中港股待臨界點

港股周一高開後迅速轉跌,收市升不足百點,表現偏離區內股市甚多,但與A股相若,道指兩日急漲逾800點,奈何中港股市無力跟隨。內地在推動共富的國策下,未來關於稅費帶來的不明朗因素相當多,經濟走向也更為多變,中港股對歐美股的折讓可能繼續存在。

國家主席習近平上周在《求是》撰文談及如何實現共同富裕,中國未來稅費改革的路向漸趨明確。文章提出,在收入方面要形成中間大、兩頭小的橄欖型分配結構,具體要研究擴大消費稅徵收範圍,加大對壟斷行業和國有企業的收入分配管理。

落實精準再次分配挑戰大

內地目前有徵收消費稅,惟範圍比較細,分類較偏向非必需品,例如煙、酒、鞭炮、化妝品、成品油、貴重首飾及珠寶玉石、高爾夫球及球具、高檔手錶、遊艇、木製一次性筷子、實木地板、摩托車、小汽車、電池、塗料等,有的稅目還進一步劃分若干子目。

以上消費品被徵稅,對總體消費影響較低,若擴大至所有零售消費品,一來會打擊以內需為基礎的經濟內循環,二來也不利當下較困難的就業市場與經濟復甦,尤其通脹浪潮已在全球成形,正削弱全球的消費力。

對壟斷行業徵稅,基本可理解為電訊、電力及水務等公用事業,絕大部分由國企經營,因此對壟斷事業開刀,某程度等於向國企開刀。至於私營部門,阿里巴巴(09988)、騰訊(00700)等巨型科網企業,幾乎都有壟斷經營能力,實際上已經被加強監管了一段時間。

何謂再分配,詮釋可以很廣泛,國企收入過高,須降低收費抑或把盈利透過較高稅率收歸庫房?國企內部工資亦可能再分配,人工偏高的老總是否要降薪減福利,底層則獲上調,都有好大討論空間。

這個再分配過程,最大盲點是收入先歸庫房,由政府再分配,意味公權力將會擴大,難免有尋租空間。政府各級官員如何監管?怎樣保證資源用在窮人身上?是主要挑戰。共富這個偉大願景,目標宏遠,要精準實現卻難度極高,在此以前,國企和中資股的估值可能先要打折扣。

上文提到港股及A股均跑輸外圍,相對歐美股市,跑輸有兩成之多,那現價港股價值如何?從【圖1】可見,恒指現水平約25400點,P⁄E約10.2倍,已低於兩年平均值達到1個標準差;國指約在9000點水平,剛好低於一個標準差,P⁄E僅8.1倍,主要是內銀股推低P⁄E。同期美國標普500指數,P⁄E約26.5倍,略高於兩年平均值25.3倍。原來美股也不是極度昂貴,雖然指數升得多,盈利也追得上。

人行政策轉向引資金流入

中港股市要重新跑贏,或者追回落後,相信要等兩個臨界點。第一個是等這輪監管風暴過後,市場為中國股票重新定價,若外資認為風險減退,或可稍稍調高中資股P⁄E估值。第二個是看宏觀,待中美貨幣政策轉向,由於目前中國貨幣政策屬穩中偏緊,央行強調不搞大水漫灌,但美國貨幣政策仍極度寬鬆,一個水緊一個水浸,兩地股市自然有不同。

中國第三季GDP按年增長4.9%,遜市場預期,加上內地房地產市場極速降溫,央行面對經濟放緩,有條件重新打出寬鬆招數。相反,美國利率幾乎低無可低,實質利率是負數,利率向上的機會遠高於向下,一寬一緊之下,資金屆時或重新流入中港股市。

第三季經濟數據公布後,多家大行調低中國第四季以至明年經濟增長預測。澳新銀行、巴克萊、星展集團和瑞銀等,把中國今年經濟增長預測下調至接近8%或以下。更多分析擔心,電力短缺或持續到第四季,損害經濟增長。

內房有風險 電動車追得過

人民銀行行長易綱周日表示,儘管經濟增長勢頭有些緩和,經濟復甦軌道卻保持不變,預計全年經濟增長約為8%,超過官方「6%以上」的目標。澳新銀行估計,繼第三季GDP大幅放緩至4.9%後,第四季增速將進一步降至3.6%。

大和資本更預期,電力危機損害GDP增速,本季經濟增長將降至2.5%。有分析認為,北京可能提供定向財政和貨幣支持,而不是實施大規模刺激。華興資本相信當局會通過降準等工具,為高科技和創新型企業、中小企業和綠色產業提供支持。

野村料內地第四季經濟按年增長放緩至3%,至2022年春季仍處於低水平,主要因為房地產調控及能源短缺等逆風影響。該行認為,北京將推出貨幣及財政放鬆等措施,同時維持大部分在房地產、能耗及碳排等限制;人行將在第四季增強流動性支持,惟不會降準或減息,而是透過中期借貸便利(MLF)和公開市場操作等進行。

如果中國第四季略為「放水」,理論上應該吼內房,可是綜合國內複雜的改革形勢,還是簡單一些好,追回此前相當強勢的電動車股較穩陣,少一點政策風險。比亞迪(01211)【圖2】、長城汽車(02333)股價走勢大同小異,第三季衝高後回吐,近日似乎再展升浪。

 

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