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2023年12月2日

紅猴 財智博立

On昂跑闊步向「錢」衝

因為運動及潮流品牌是投資研究目標範疇之一,所以外出時都會留意其他人的衣着及鞋款。過去一年行街或跑步,間中都會見到有人着對鞋,底部位置有好多個窿,遇到的頻率亦愈來愈高,而這些窿窿鞋多數是屬於新興運動品牌On(昂跑)。

On是由三屆世界鐵人三項冠軍的瑞士人Olivier Bernhard和兩位朋友在2010年創立,目標是想要徹底改變跑步的形式,令跑步更愉快。品牌定位主要鎖定在「運動機能」領域,對「不跑步就不對勁」的重度跑步愛好者有強烈號召力。公司願景是「成為最優質的全球運動服裝品牌,以創新、設計和永續發展為基礎」。公司以On Holding(ONON)在2021年尾上市,除了基金股東外,知名投資者還包括「瑞士國寶」經典網球員費達拿,他亦是最重要的品牌代言人。

跑鞋結合功能與潮流

On鞋建基於以標榜猶如在雲端跑步舒適感的專利「CloudTec®雲端緩衝系統」,主要於着地的時候吸收抵消垂直衝擊力,與容易導致跑步時疼痛的水平衝擊力,並且積聚動能,能夠達致「輕盈觸地、穩定起步」的效果,並減輕重量,因此跑者於得到足夠緩衝的同時,不會有笨重的感覺。On以跑步鞋起家,並持續開拓更多不同功能的市場,包括行山、訓練、網球及受眾最廣的日常生活。公司為擴闊市場寬度,也重視結合功能及潮流兩個元素,和LVMH旗下Loewe合作的聯乘鞋大受歡迎,一而再,再而三推出市場,是一個很成功的示範。

公司仍處昂跑闊步向前衝的高增長階段,2019年至2022年收入和毛利分別每年平均複式增長67%及70%,毛利率由54%提升至56%。2023年首三季,收入按年上揚58%,毛利率漲至59%,源於折扣銷售佔比減少、直營佔比增加,以及航運費用下降等。

On於2022年純利開始錄得正數,營運現金流則於2021年錄得正數,不過在2022年再度錄得負數,主因存貨增長較多,存貨周轉天數由2021年的147天,升至2022年的180天,雖然此為整體體育品牌面對的情況,但仍然是需要注意的風險因素。幸好,負債比率於2023年9月約19%,屬偏低水平;另外,2023年首三季營運現金流已經回復錄得正數。

On為2026年訂下目標,全年收入將較2023年增加一倍;毛利率將提升至60%;並將調整後EBITDA利潤率由2023年的15%提高至18%以上。公司亦為2026年後訂下長期目標,包括收入每年增長20至25%,調整後EBITDA利潤率超過20%;另外,中國收入佔整體逾10%等。

拓寬產品保生意較高增長

On Holding於2023年11月市值約9億美元,與Puma並列全球體育用品品牌第五高市值公司,落後於Nike、Lululemon、adidas及安踏。若以2023年11月平均股價28美元計算,市場預料2023年及2024年市盈率分別為48及34倍,預期2023年至2025年每股盈利平均每年複式增長40%。

相對其他運動品牌的估值水平,公司若果可以維持明顯較高盈利增長,現時估值亦非不可接受。根據On提供資料,品牌認知度在全球很多體育及潮流服飾主要市場仍然偏低,品牌仍在初步發展階段,加上持續開拓不同運動範疇,未來有很大發展空間,令生意可以持續維持較高增長。

不過,須知道消費者的口味轉變不易把握,競爭者亦隨時出現,七、八年前曾經如日方中,被市場無限看好的Under Armour(UA)也在市場預期不到下業績反轉,股價大跌,因此若果以高估值買入消費品牌,大家仍須密切留意增長元素及競爭環境有否變化,無論做生意及投資市場,皆沒有理所當然。

執筆之時,筆者及其客戶沒有持有上述股票

作者簡志健(紅猴)為持證監會持牌人士、博立聯合創辦人、中原資產管理投資總監

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