2023年9月19日

畢老林 投資者日記

強美元高油價並存 儲局議息暗湧處處

9月18日，周一。中國人民銀行上星期四降準0.25個百分點，翌日生效，接着揭盅的8月份零售和工業數據皆勝預期，內地經濟似有觸底跡象。當局近日連環出招支撐人民幣滙價，兼且重磅數據反映經濟最壞時刻或已過去，人行旗下《金融時報》趁勢發文助攻，指國內外息差影響已逐步體現，前期物價下行打開內地減息空間，適逢美國聯儲局一年多來快速加息，中美息差全面擴闊，人民幣承受較大貶值壓力，惟隨着國內物價上升動能增強，美國加息周期接近尾聲，中美息差有望縮小，為人民幣滙率呈現好轉勢頭奠定基礎。

有趣的是，就連慣性「唱衰」中國的外媒亦略見轉調，《華爾街日報》指出，中國經濟似乎已躲過新一輪破壞性消費通縮，從邊際上看，情況正在改善；遣詞用字自然不如內地官媒積極，但至少不再單方面聚焦困難陰暗一面。

美國經濟「特殊論」

中國急須穩定人民幣滙率，否則難以阻止資金外流，大大限制刺激經濟的空間及措施效用，官媒評論文章配合政策理所當然。如無天大意外，聯儲局本周將繼6月後再度按兵不動，可是美國加息周期近尾聲已醞釀了好一段日子，炒利率見頂卻一直未見煞停強美元和債息升勢。

這足以說明，只要市場仍然認同美國經濟屬環球「特殊案例」（American exceptionalism），中歐等主要經濟體表現相形見絀，貨幣政策展望對美元滙價的支持便不會消失。

歐洲央行是一個新鮮滾熱辣的例子，上周加息0.25厘，但在議息聲明中指利率已升至足夠緊縮水平，暗示加息周期到此為止，行長拉加德不忘出口術管控市場對息口見頂的預期，惟議息前早有意見認為，縱然是歐洲央行內的鷹派大員，面對每況愈下的經濟，也不過全力爭取時間多加一次息，只因數據惡化後便沒此機會。議息結果印證了滯脹風險加劇，歐羅應聲插水，帶動美滙指數再度升穿105關口。

一般來說，股市對貨幣政策的反應較直接，歐洲加息周期結束、中國央行降準，皆足以對環球市場產生提振效用。

相比之下，滙市着眼的是息差，也就是持有不同貨幣的相對回報，而這又取決於投資者對主要經濟體貨幣政策未來路向的判斷。從這點出發，只要聯儲局不明確關掉進一步加息的大門，美元相對歐羅（人民幣亦然）仍會繼續獲得追捧，直至美國經濟「特殊論」不再站得住腳，息差優勢逐步消失。

環球經濟雙重壓力

眼前所見，歐洲央行已率先透過「鴿派加息」向市場表達最新政策立場；另一邊廂，有「聯儲局傳聲筒」之稱的《華爾街日報》記者Nick Timiraos早前撰文預告局方立場正出現重大轉變（an important shift is under way），市場對美息見頂難免多了幾分憧憬，本周按兵不動大局雖定，惟暗湧着實不少，聯儲局若對未來利率路徑保持足夠彈性，鴿派未如部分市場人士想像般佔得上風，美元強勢便有可能變本加厲，為金融市場添煩添亂。

貨幣政策與經濟表現，無疑跟美元堅挺關係密切，但美滙指數與油價踏入下半年建立了明顯的正相關性【圖】，就連國際清算銀行（BIS）也提出警告，強美元與高油價並存，環球經濟正面臨雙重壓力，依賴商品進口的亞洲國家雪上加霜，若因捍衞疲弱滙價而沽售美債，本已受壓的債市勢必增添壓力，長息在高位恐怕徘徊更久。

金融狀況勢必收緊

「黑金」以美元標價，但以往提到商品、石油貨幣，多數人都會想到澳元、加元等發達國家二線貨幣，美元若偏強，多數情況下反而對大宗商品不利。然而，拜頁岩革命所賜，美國已成為能源淨出口國，油價與美元關係出現改變，同上同落傾向較以往強，實非國際清算銀行在報告中所說般不尋常。

美元一旦強上加強、債息居高不下，金融狀況（financial conditions）必因此而收緊，對風險資產肯定會構成負面影響，美股最終難以獨善其身。聯儲局這次「例會」，看點恐怕遠比媒體報道的多。

本欄逢周二至周五刊出

 

（編者按：畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售）

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