美樓市如何左右物價指數

美國兩大物價指數，一個算出CPI通脹，一個算出PCE通脹，而各自又可以計出核心之類的其他版本。聯儲局的官方立場，是以核心PCE通脹為量度目標，理由是PCE比CPI全面，而且能較快反映消費行為的改變。

6月最新核心PCE按年升幅4.1%，核心CPI更是貼近5%，兩者都離目標（2%）甚遠。美國勞工統計局（BLS）還有第三個物價指數，本來非常冷門，最近因為計出來的通脹貼近2%，表現突出，於是就有人留意了。

歐盟統一的「通脹」

這個物價指數，其實只是把歐盟使用的那一套照搬過來而已。歐盟作為一個緊密的地區組織，而歐洲央行推行的貨幣政策又會影響全區，成員國的經濟數據總不能各自為政，計法處處不同不能比較。為了統一，歐盟規定成員國必須根據指引計算出「調和消費物價指數」（Harmonized Index of Consumer Prices, HICP）。顧名思義，指數是為了「調和」成員國之間的定義分歧。成員國的統計部門可以各自計算公布不同的物價指數，但歐洲央行制定政策時參考的只有HICP。

業主佔用成本與真租金

這個指數跟PCE或CPI有何不同？基本上分別只有一個：HICP不包括業主佔用租金（owner-occupied rent），居住支出的比例因此比PCE低（而PCE又比CPI低）。由於這筆租金最近的升幅依然強勁，加上比重甚大，如果把它剔走，美國的核心通脹就會低一大截，忽然跟目標無比接近了。

業主佔用租金，是個現實中不存在的概念。業主把單位租給住客，租金多少在合約上寫明，住客每月真金白銀交租，是個可以觀察到的概念。不過，當住客就是業主自己，就沒有交租這回事，但根據經濟學第一課教的「機會成本」，業主自住並不是免費午餐，代價是不能將單位出租。這筆錯失了的收入，就是業主佔用租金了。

兩組租金數據一般相差不大，唯一差別是業主佔用租金比「真租金」稍為滯後。

根據HICP的計法，美國通脹現已達標，因此有評論認為聯儲局現時的政策是太緊縮了。這種討論，其實無甚意義，既然核心PCE通脹一直是官方目標，我們就應貫徹始終，邏輯一致地以此為準則，而不是忽然搬出另一個龍門。

更值得深究的，反而是個「抽象」問題。租客使用單位，屬衣食住行一種，是消費行為，將其包括在物價指數中相當合理。然而，當業主自住單位（以及為單位裝修改建），事情就沒有那樣「純潔」，一方面有瓦遮頭、有家可歸是消費活動，另方面持有單位待價而沽也是投資行為，兩者不容易分得清楚。歐盟所以剔除業主佔用租金，不是因為他們對這「抽象」問題有確切答案，而是因為成員國之間難以協調出同一套的計算方法：美國強調的是「租金對等」（rental equivalence），亦即類似單位在市場可得到多少租金，另一些計法則會考慮只有業主面對的情況，計入按揭利息和物業稅。

貨幣政策應否受資產價格影響？

還有一個「抽象」問題，就是貨幣政策應以哪一種物價指數為準則。無論是「真租金」還是業主佔用租金，都與樓價有密切關係，每當樓價上升，一年多以後租金就會有反應。若果貨幣政策以PCE為準則，由於租金比重大，每當樓價上升，反映在租金之後，貨幣政策就會「遲來地」收緊，抑制也許已經完結的樓價升幅。

若果貨幣政策以HICP為準則，由於租金比重低，貨幣政策就不太受過去樓價變化的影響。

哪種做法的效果較好？對業主和租客的影響可有分別？這個「抽象」問題，可以宏觀計量模型解答，有機會再跟大家分享。

香港亞太研究所經濟研究中心成員、美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授

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