2023年6月17日

姚穎謙 上善若水

人幣挑戰美元霸權路途遙遠

本欄雖然以個股為題材，但筆者認為，適時審視環球局勢也是相當重要。世局多變且東升西降的說法甚囂塵上，美元作為財經巿場定海神針的傳奇，近年也受到各方質疑，尤其在中國持續開展人民幣國際化之際，美元作為儲備貨幣的地位有否被動搖？在什麼情況下，人民幣會較容易異軍突起，從而帶領世界，使人幣成為各國儲備貨幣的重要選擇？美元的需求主導了美式資產，包括美股的升跌，因此美元霸權的命運，委實是《上善若水》這一個如今已成老牌（不經意已10年）美股專欄的重要議題。

儲局幣策力度遠超過往

美國經濟雖然自新冠疫情時最凶險的時期大幅改善（2020年4月失業率曾為破紀錄的14.7%），但目前的經濟及非農業職位數目增長（5月多33.9萬個，遠超預期的19萬個）很大程度上是基於人為、關乎政策層面上的操作所致，當中聯儲局以貨幣政策為手段之頻繁和力度之大，更是遠超史上其他時期。

話說傳統上，貨幣政策止於利率政策、公開巿場操作、量化寬鬆、法定準備金和貨幣滙率這4個主要方法，但從2003年起，聯儲局在會後聲明中運用了更直接（但依然是質性qualitative而非量性quantative）的字眼，增加的文章篇幅足以影響人們對聯邦公開市場委員會FOMC（美國聯邦儲備銀行下屬機構，負責長期與短期貨幣決策）未來貨幣政策的預期，因此這段會後聲明被看成貨幣政策的主要手段，被稱為未來指引（forward guidance）。

聯儲局一直避而不用未來指引作為貨幣政策，自有它的充分理據，主要是現屆決策者在道義上不應限制未來決策者的操作，一旦未來政策的預期已經形成，為了公信力和政策一致性，未來聯儲局上任後難免蕭規曹隨【註1】，因此影響力龐大的未來指引應是不得已而為之，使用時更應慎中又慎。

然而，近年聯儲局應用未來指引的次數愈發頻密，變相放大量化寬鬆的力量（只說本周，聯儲局已藉發行短期國債，向巿場注入4500億美元流動性），未來指引的應用使長息更難上升。

成為全球最活躍貨幣

要知道長息是所有企業作長遠投資的理據（只有能夠得到較高回報，才會做長期投資，正如一年的定存利率低過3個月，便沒有人願意做），沒有溫和、斜度為正的利率曲線，企業就不願意作長線規劃，長遠對美國產生災難性、影響國運的惡果。可見未來指引的普遍應用，可能是美國國運衰敗、美元霸權沒落的起點。

另一方面，美元作為儲備貨幣，得到國際社會以至其盟國的大力支持，中國的人民幣難以匹敵。據SWIFT的人民幣月度專題報告【註2】，2023年1月，以價值計，人民幣為全球第五活躍的貨幣，佔1.91%，首四位是美元40.12%、歐羅37.88%、英鎊6.57%、日圓3.15%（港元佔1.24%），未計加元（第六位1.7%）、澳元（第七位1.3%）等美國主要貿易盟國，首四位已佔全球貨幣價值的87.72%（SWIFT以單筆客戶滙款MT103和金融機構間資金調撥MT202推算巿場份額）。

撇除歐羅區內的交易來看，人民幣只有1.33%的巿場份額，名列第八。

至於全中國離岸最大的經濟體，香港在本年1月高踞榜首，份額為72.48%，第二名的英國和第三名新加坡只有5.55%和4.1%，反映香港作為中國最大金融城巿和特區，依然有極為重要的戰略地位，香港和內地優勢互補始終是特區的最佳出路，而「一帶一路」國策中，香港正正就是扮演着中國和世界各國的超級聯繫人角色。

至於中國在美元主導的商業世界看似無能為力，但筆者認為，時移世易，把握好機遇或可以使人民幣的國際認受性得到快速提升。據Zhao, Li, Guo and Xue (2021)【註3】的研究指出，美元弱勢可以導致油價與新能源股、油價與科技股的相關性（correlation）減弱，中國可以藉科技的長足發展吸引外資，尤其是美元在量化寬鬆下臨時積弱，環球投資者為了對沖，熱捧中資科技股、新能源股（例如比亞迪、電池股寧德時代和新能源汽車「蔚小理」）之時，加大力度落實國際合作倡議如「一帶一路」和上海合作組織，應該可以有效提升人民幣在國際舞台的地位。

本期講的是文化類別這另一種霸權，將要分析大家耳熟能詳的米奇老鼠王國迪士尼。

傳統上，迪士尼的業務不外乎是老掉牙的樂園、玩具零售、代理權轉讓業務，還有電影和電視頻道（以體育頻道ESPN最為人所尊崇和熟悉），但在串流平台Disney+誕生後，迪士尼的關注者就突然急速增加，主要是科技領域的投資人和基金公司。

迪士尼串流平台面臨競爭

2020年3月起，迪士尼就曾因為Disney+的訂戶數量較預期好地急升，令該公司股價曾經在不足一年內急升近倍（與筆者相關的是《信報財經月刊》「河伯與海若」虛擬倉中我在巿場對迪士尼股票亢奮之時買入Netflix，自此至今已經飆升98%﹝2022年4月20日，每股225美元，詳見筆者Facebook專頁和《信報財經月刊》「河伯與海若」欄﹞，Netflix現為海若倉第二大持股）。

偌大的迪士尼目前估值如何？它在線上的競爭可有勝算？下集再談。

作者為博士、財務總監、專業投資者協會專家顧問、CFA、FCPA、FHKIoD

專頁：facebook.com/yiuwinghim

註1︰Nelson, E. (2021). “The Emergence of Forward Guidance As a Monetary Policy Tool,” Finance and Economics Discussion Series 2021-033. Washington: Board of Governors of the Federal Reserve System, https://doi.org/10.17016/FEDS.2021.033.

註2︰ Swift (2023). RMB Tracker, Monthly reporting and statistics on renminbi (RMB) progress towards becoming an international currency. February 2023.

註3︰ Zhao, Li, Guo and Xue (2021). Cooperation risk of oil and gas resources between China and the countries along the Belt and Road. Energy Economics 84(2019) 104502.

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