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2022年12月7日

畢老林 投資者日記

鱷王基金末季慘蝕的啟示

12月6日,周二。美股隔晚受《華爾街日報》指聯儲局可能調高利率預測拖累,道指收市跌近500點。另一邊廂,美國11月份ISM服務業指數升至56.6,勝預期。報道在此時出街,市場對息口去向難免多添幾分疑慮,特別是《華日》提及工資壓力巨大,聯儲局雖已準備好放慢加息步伐,惟下周議息結果公布後,仍大有可能提出較為進取的利率展望,意味峰頂預測或高於5厘。

勞工市場熾熱不減,服務業又是美國經濟頂樑柱,數據反映工資壓力揮之不去,遏通脹自然不能放軟手腳。然而,老畢注意力落在市場對這些「新資訊」的反應,畢竟聽風可以辨影,任何耐人尋味的現象都不容錯過。

趨勢交易面臨拆倉

美國上周五公布遠較預期強勁的11月份就業報告,老畢指最大意外在於美滙指數未能藉勞工市場持續緊俏重組攻勢,105關口得而復失。本周所見,ISM指數確認美國服務業維持穩步擴張勢頭,但即使與聯儲局考慮調高利率預測的消息加在一起,美元、債息反彈力度仍異常疲弱。執筆時,美滙指數處於105.22,10年期債息則在3.6厘以下橫行。這就足以證明,一些立足於金融狀況收緊(financial conditions tightening)的交易繼續面臨拆倉壓力,美滙稍彈即見沽盤湧現,債價略跌便有買盤吸納。

金融狀況收緊,說白點就是股、債、非美元貨幣、高風險信貸全軍盡墨,投資者無路可逃。換句話說,要在股債滙三輸的2022年殺出血路,唯有順着宏觀大勢而行,建立Long美元、Short債券等趨勢交易(trend trades)。證諸戰績,以強美元為主軸、採用宏觀策略的對沖基金,不少都能成為今年贏家,最為人熟悉的當數由「鱷王」達里奧(Ray Dalio)創辦的橋水(Bridgewater Associates)。

截至9月底,橋水旗艦基金Pure Alpha年初以來回報超過20%,若能保持戰果跨進新的一年,其他投資者逃生無門,橋水客戶卻肯定笑逐顏開。然而,踏入第四季,美滙指數、國債實質孳息率俱從高位急速掉頭,道指重返歷史高位也非奢望,奇怪的是,聯儲局主席鮑威爾眼見金融狀況日趨寬鬆,卻並未利用上周公開講話放鷹施壓。姑勿論投資者有否斷章取義,只揀喜歡聽的來聽,鮑公沒有像過去那樣管控市場預期,無異於變相為資產繼續炒上開綠燈。

橋水回報大縮水

在鐘擺的另一端,建基於美元強勢持續、金融緊縮不變的交易麻煩來了,威足三季的橋水,好日子似已走到盡頭。彭博日前報道,Pure Alpha於10月、11月累跌13%,短短兩個月內,2022年回報便由22%大幅縮水至僅6%。橋水另一隻主要基金Pure Alpha II境況更差,過去兩個月劇挫20%,今歲能否保持正回報亦成疑問。

到目前為止,聯儲局對抗通脹面對的最大阻力仍未見紓緩,勞動力供應依然遠追不上需求、消費者樂意繼續花錢,倘若下周議息後發布的利率展望一如《華日》所說傾向進取,5厘未必就是加息周期的終點,橋水等宏觀對沖基金賭聯儲局stay the course,理據不可謂不充分。可是,看法愈堅定,愈容易低估美滙急劇掉頭對趨勢交易的衝擊。

從【圖】可見,美滙指數與高盛編製的金融狀況指數(FCI)亦步亦趨,前者差一點就回到美國6月首次加息0.75厘之前的水平。猶記得,《華爾街日報》記者Nick Timiraos當時以「傳聲筒」姿態事先張揚,為聯儲局連串重手加息揭開序幕。半年轉眼即過,期間美滙指數累計升幅幾近蒸發殆盡。

三季賺埋唔夠一季蝕

美滙走勢與金融狀況密切相關,下周公布的11月份消費物價指數(CPI)若顯示美國通脹進一步降溫,鮑威爾在議息會議後又發表令市場產生鴿派聯想的言論,投資者反應不難想像。為免三季賺埋唔夠一季蝕,宏觀對沖基金不願意也得加入趨勢交易拆倉潮。這並非對數據或利率路向的預測,而是從風險管理角度着眼,操盤人經不起另一輪美滙急跌。

 

(編者按:畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售)

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