美債息4厘可吸股票撈貨要再等

量化寬鬆（QE）時代，TINA（There Is No Alternative）成為常態，息口被壓至零，無風險投資的回報也是零，投資者別無選擇，只能被迫追入高風險資產如股票，Buy the dip成為賺錢的公式。聯儲局近期言論，表示不惜犧牲經濟也不可讓通脹肆虐。美國年內加息已達3厘，11月議息會議加0.75厘的機會高達八成，理事的口風普遍認為最終的息口（terminal rate）將升至4.5厘，高息會持續一段時間，直至通脹明顯回落。

盈利倒退料標指續跌

執筆時6個月至7年期的美國國債息率已攀至4厘或以上，投資者毋須冒險，已可收到保證的4厘回報，TINA不再適用。現時投資者要思量，相比4厘的無風險利率，股票風險溢價要升上哪個水平才算吸引。舉例來說，標指目前預測市盈率是15.8倍，收益率是6.3厘，較4厘無風險利率高2.3厘，這個差距（風險溢價）是否足以補償持有股票的風險？

今年標指已累跌了23%，市盈率下降，但債息急飆，使股票的風險溢價沒太大改善。對比金融海嘯或因新冠疫情封城時，風險溢價曾漲至5厘之上，目前水平未算吸引。

參考最近3次熊市見底時的預測市盈率，分別是14.1倍、10.4倍和13.3倍。假設這次熊市預測市盈率要降至13倍水平才見底，若盈利不變，標指在現水平仍要再下調18%，瀉至3000點附近。當然，股市吸引的地方是短期升幅可以很大，例如第一季從3月初低位反彈了13%，第二季由6月中低位回升了20%。不過要捕捉這些短期反彈需要market timing的技巧，逆勢而行反應稍慢隨時由賺變蝕。

目前市況波動，投資固定收益證券回報較有保障，尤其是美國債。聯儲局貨幣政策方向是推升利率至高於通脹水平，目標利率是4.5厘左右，跟現時核心個人消費開支平減指數（Core PCE）的4.8%按年增幅接近。

加息雖然對債市不利，但債息由低位升至現時的4厘，即使債息再多1厘，債價跌幅會較前小。以美10年期國債為例，債息如果升或降1厘，債價相對會跌4.2%或加12.6%。美債違約風險極低，即使息口上升或信貸被調低令債價下滑，但只要持有債券到期，便可以取回本金和票息，不用理會期內債價的波動。到期後倘債息仍升，更可以將取回的本金再投資賺取更高的收益。貨幣政策收緊最終會令衰退加劇，失業率攀升，屆時如果通脹回落，聯儲局便有條件減息救經濟，對國債有利。

港府綠債年回報達4厘

至於其他類別的債券，和經濟相關性較密切，尤其是高息債，當衰退出現時，財務狀況較差的企業會率先倒閉，沒能力贖回發行的債券。現時債券息差（yield spread）未反映違約增加的風險。

投資級別債中的企業有些是財務狀況穩固，收入不太受經濟衰退影響，違約風險低，可選擇性吸納。4厘以上的美國國債有吸引力，投資組合若可增加國債比重，有助提升穩定回報。

總括而言，中短期方向是經濟衰退通脹回落，最終聯儲局貨幣政策要轉向利好債市。美國中短期國債息達4厘以上，吸引資金流入，相信情況會持續，直到美股跌至吸引水平，債轉股才會出現。加息和美元強勢對美國企業盈利的負面影響尚未完全浮現，一旦盈利倒退，美股有機會出現較明顯的跌幅，屆時才是長線吸納機會。順帶一提，港府早前發行的綠債，保證年息率2.5厘，債價日前已跌至96.1。不計手續費，持有至到期（剩下2年7個月），年回報率大約4厘，適合一些想保本收息的投資者。

註：筆者持有政府綠債

作者為認可財務策劃師，擁有逾10年的基金投資組合管理經驗。他為《信報》/信網撰文，分享投資管理心得。