2022年9月17日

紅猴 財智博立

洽洽食品機遇及風險

提起瓜子，香港人大多想到農曆新年，是傳統上全盒內的其中一樣食物，其他時間卻不多見到。不過，中國已有數百年吃瓜子的傳統，於國內不只過年時吃，全年無休其實會視為其中一種零食，還有一間上市公司洽洽食品（002557.SZ）以瓜子起家，今年市值更曾達300億元人民幣。以往製瓜子的做法主要靠「炒」，但洽洽食品創辦人陳先保遍尋各地，終找到改「炒」為「煮」的方法，用水煮方法為瓜子調味，繼而風乾，除可為瓜子降火外，亦避免食用者弄污雙手。洽洽把葵花子與中草藥煮製，除了原味香瓜子外，亦有核桃、焦糖、藤椒等口味，加上積極投放宣傳，結果大受歡迎，逐步佔有中國包裝瓜子四成份額。

洽洽食品其後進軍堅果市場，把握到沃隆食品首創，以每日一小袋混合堅果足夠營養師建議的堅果攝取量為概念的「每日堅果」熱潮，推出益生菌每日堅果、每日堅果燕麥片等，並後發先至，很快便成為中國堅果前列分子，按2021年業績，葵花子及堅果類分別佔收入66%與23%，後者佔比持續增加。堅果產品的消費群體以追求健康的年輕人為主，洽洽食品亦藉此開拓更廣年齡層的消費者。

設自家工廠具競爭優勢

沃隆食品於2016年推出「每日堅果」，銷售額3年時間從數千萬升至10億元人民幣，成為行業第一，但並沒有持續很久，因為引來了競爭對手照辦煮碗，市佔率隨之被超越，這個例子說明建立競爭優勢的重要性。反觀洽洽食品有3個競爭優勢，首先公司建立自家工廠生產，而非用外判代工模式，加上於包裝上透過掌握自主研發的雙效吸氧和充氮關鍵保鮮技術實現差異化，可控制食品質素，良品率較高；其次約50%的葵花籽向種植專業戶進行訂單採購，提供技術服務，進行訂單回收，和種植戶保持長期合作關係，令成本控制比同業理想，尤其在現時通脹高企顯得更重要；再者公司有強大的渠道優勢，合作經銷商上千個，覆蓋的渠道終端數十萬個，銷售費用率比較低，令淨利率高於同業。

洽洽現時在中國城市是堅果瓜子類龍頭之一，未來增長點有兩個，一是渠道下沉，滲透弱勢市場和縣鄉市場，目標在3至5年實現百萬終端銷售渠道；另外，開拓泰國、越南、日本、南韓、美國等海外市場。近年以堅果為代表的健康零食愈來愈受追捧，公司所處行業與經濟周期的相關性較不明顯，生意具一定防守性。

行業格局分散 定價權不高

最後談談洽洽食品的業務風險，公司於中國包裝瓜子行業競爭優勢明顯，有需要可提價保毛利率，不過堅果行業格局分散，行業競爭較大，定價權相對不大。根據近期業績，公司可成功將原材料成本提升轉嫁，但能源及運費成本增加仍對純利率有負面影響。

另外，公司於2020年10月公開發行可轉債，集資約9.2億元人民幣，目標增加約10萬噸的瓜子及堅果產能，並按計劃於2021年新增37000噸的瓜子產能及5000噸的堅果產能，堅果產銷率維持接近100%，但瓜子產銷率由80%跌至73%，因此公司正審視增產計劃，但若堅決維持不變，會有產能過剩風險。

執筆之時，筆者及其客戶沒有持有上述股票。

作者簡志健（紅猴）為證監會持牌人士、博立聯合創辦人、中原資產管理投資總監

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