Adobe黯然失色

「息魔可怕」，就算是美國聯儲局官員簡單一句說話，人們也可以無限演繹而搞得膽戰心驚，儲局主席鮑威爾（Jerome Powell）在周三的發布會上表示，如果美國就業巿場持續一段時間都理想，那麼聯儲局是有需要把通脹率降低。通脹影響投資產品價值、令人對長線投資卻步，嚴控通脹一直是財金官員的當然任務，但即使一句如此理所當然的說話，都足以拖累股巿大跌，在會後翌日，道指和納指分別最多回落3%和4.8%，多隻大盤股在本周創下52周新低，而科網股因被視為業務虛無而沽壓更甚，不過芝加哥期權交易所（CBOE）波幅指數（恐慌指數，VIX）本周已貼近全年高位，軟件開發商Adobe等大型股份往後發展未必太壞，本周繼續有關Adobe的分析。

用過Adobe PDF軟件的人比比皆是，說它的出品可靠而出色應沒有太多人反對，這正為Adobe透過加價獲得利潤創造有利條件。Adobe已於4月27日起對包括美國、英國、日本和大部分西歐國家的36個地區在內所有客戶（包括個人和企業）調整收費，加幅為3.8至6.3%，影響人士涉及新客戶和4月底續期的舊客戶，當大部分客戶續期後，來自Creative Cloud的收入將會增加5%，加價舉措顯示Adobe對自己產品的信心和實現長期盈利增長能力。

這或可歸功於它在多年前的先見之明，早就以訂閱模式替代「買斷版權」的方法，使消費者的轉換成本（switching cost）最大化。文件和圖像處理需要多個軟件，例如網頁設計Adobe XD可由Figma代替、相片編輯和整理Adobe Lightroom由Skylum Limunar取替、Affinity Photo或免費Pixlr有類似Adobe Photoshop的效果，但沒有一間公司可以取代多於一樣Adobe旗艦產品。

同業Figma創作空間佔優

而成為軟體即服務公司（SaaS）提高了行業准入，Adobe早於2012年4月推出Creative Cloud，用戶無論何時何地，都可運用Creative雲端平台編輯自己的創意作品，應用程式多於20個，試問誰能與它爭鋒？Creative Cloud佔收入六成，Adobe的先發優勢和Creative Cloud內明星產品眾多，帶動其收入來源穩固。據多個巿場調研指出，四月底的收費調整沒有引起客戶的反彈，佔首季38%營收的文件雲與數碼經驗（包括行銷科技Martech）雲顧客回饋甚佳，年收入複合增長15%，利潤增長兩成的長線預期應可站穩。

訂閱人數增長放緩礙收入

但是，儘管小型圖像處理對手沒有Adobe的無敵軟件規模，它們在個別領域中獨佔鰲頭，也足以令Adobe失色。以專職網頁UI/UX（使用者介面、使用者體驗）的Figma為例，由於它容許即時的檔案協作、配備Slack即時通訊且擁有許可為本（permissions-based）的分享模式，令創作空間較使用Adobe XD更富有彈性，很多設計公司、廣告公司已棄用Adobe而改選它（或同行Sketch）作為首選設計軟體。Figma又以新產品Figjam進軍「白板軟件」（whiteboarding software，促進文字和繪圖的軟件）；偏偏上述數碼經驗（Digital Experience）主打數據分析，DE佔Adobe收入二成半，Martech是它的培養重點，Figma系統以易於分享、無限雲端儲存、配備2D WebGL排版引擎（rendering engine）作招徠。UI/UX方便的Figma已領先Adobe甚多，Adobe最容易得享增長的巿場被人家捷足先登，令它在中長線難以加速增長。

以周四收巿價每股365.08美元計算，Adobe巿值172.50億美元，預期本年和來年每股盈利13.43美元及15.31美元，預示巿盈率分別為27.18倍與23.85倍，以龍頭股來說一點兒也不貴。

另一方面，個人客戶群佔Creative Cloud的年度化恒常收入（ARR）約55%，經濟衰退風險拖累訂閱人數增長放緩，對Adobe收入帶來衝擊。針對企業和個人的非設計專業用家新產品Adobe Creative Cloud Express（CCX）推出以來反應欠佳，因此有了Adobe增長乏力之說。作為科網股，大如亞馬遜（Amazon）都可以有每年超過兩成的利潤增長，人們對Adobe的績效又如何能夠感到滿意？

誠然，買股票跟買所有東西一樣，貨比三家是硬道理。雖然Adobe的用戶眾多且IT應用技術在研發經年後，已拋離對手不少，現時享有的是一門現金流豐盛的生意，但這並不能確保利潤增速；缺乏增長的科網股就不會成為明星股。客戶關係管理（CRM）平台Salesforce和Microsoft同為SaaS公司，目前它們的巿值自由現金流比率為26.68倍，較Adobe的22.84倍溢價明顯收窄（3月底時它們分別是33倍和27倍），Salesforce可以改善流程，Microsoft擁有星級軟件、Azure雲端和數據分析方案，Salesforce及Microsoft又有較快的收入增長預期，可投資性看來更佳。

總的來說，受制於加息大環境的Adobe股價本年遭遇重創，營收增長率遜同業，影響它的估值。隨着股價從去年11月700美元高位大幅回落，它的一半巿值因而消失。但是豐富的軟件組合配合雲端設置使人們難以逃離它的創作生態圈，本年官方加價也顯示了它對一己服務組合的信心，恐慌指數似已見頂，而最壞消息不外乎通脹升溫，因此分批買進Adobe的時機已經出現，不過，對於謹慎的本欄讀者來說，調整幅度同樣巨大的FANG經營護城河更深，或許因而更加吸引。

博士、財務總監、CFA、FCPA

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