2021年11月29日

溫天納 納論神州

較弱經濟下就業數據保持韌性

若觀察內地數據，不少投資者會發現一個特殊現象，在宏觀經濟數據相對較弱的背景下，就業數據卻仍能維持某程度上的強度，不少投資者曾多次向筆者了解當中邏輯。

需要留意，內地經濟結構經過多年的優化，第三產業佔內地GDP比重持續上升，刺激單位GDP所能帶動的就業人數不斷增加，2019年單位GDP帶動的就業人數達2009年的兩倍。經濟增長拉動就業彈性的增加，某程度上對沖了經濟增長速度下滑對就業的負面影響。

老齡及少子化收縮勞動供應

當然，內地老齡及少子化形成挑戰，勞動年齡人口數量及佔比陸續見頂，就業人員規模以及勞動參與率亦逐步下降，勞動供應領域的收縮對沖部分失業壓力，維持失業率相對穩定。

與此同時，內地外出農民工數量及佔比有所下跌，城鎮調查失業率等指標對於這部分流動性較強的人口較難掌握，故此數據未必能全面反映。

至於應該如何判斷內地未來就業形勢，筆者認同投資市場上不同的指標，以作均衡分析：

第一、短期失業率仍存在一定的上升壓力，由於失業指標滯後於經濟指標，第三季度內地經濟增長速度下滑的影響，會逐步反映在第四季度及明年第一季度的失業指標上。

第二、就業長期趨勢仍屬樂觀，但結構或有變。始終受內地老齡及少子化趨勢加劇影響，未來就業人口數量將持續下滑，整體就業壓力逐步緩解，但大學生、農民工等重點群組的結構性就業壓力不能忽略。

在判斷上，投資者亦需了解目前內地就業結構的獨特性：

一、內地就業的城鄉二元分化在2014年起發生逆轉，城鎮成為就業的主要動力引擎。

二、第三產業的就業佔比繼續上升，2020年近48%，成為吸納就業的主力軍。

三、失業率年齡結構呈現明顯的U形分布，16至24歲及45歲以上失業率較高，中間年齡段失業率比較低。

四、就業情況區域差異較大，東、中、西、東北地區就業景氣指數依次序遞減，二、三線城市就業景氣指數一般高於一線以及新一線城市。

按照側重點不同，內地就業指標可以劃分成為三個類別：

第一類、就業數量指標：主要包括城鎮新增就業人數、城鎮失業人員再就業人數以及就業困難人員就業人數等。

第二類、失業率指標：主要包括城鎮登記失業率、城鎮調查失業率和31個大城市城鎮調查失業率等等。

第三類、指數類指標：主要包括PMI從業人員指數、內地就業市場景氣指數，以及需求指數等等。

綜合數據以作判斷分析，非常明確就業人口與經濟增長息息相關，而明年的經濟增長對就業情況更有重要的影響，預測內地明年各季度GDP按季增長速度均在1%附近，故此第一至第四季度GDP按年增長速度分別為3.8%、4%、5%和5%，而明年全年GDP增長速度約為4.5%。

汽車消費升勢料較強

若分領域拆解，先看消費領域，內地居民收入中位數增長速度在2020年第三季度達到高位，隨後的4個季度出現明顯的持續回落，而今年第三季度全國居民收入中位數兩年複合增長率已跌至5%以下，削弱了對收入增長速度回升的支撐，故此，明年消費整體呈現大幅改善的挑戰巨大。

目前再次出現新變種，在消費結構上，若然海外疫情仍能持續好轉，加上內地疫情反覆頻次若能降低，服務消費或將有較大改善空間。此外，由於缺芯情況緩解和新能源汽車相關政策支持，預計明年汽車類消費增長或較強。

至於在投資領域，特別是在房地產投資方面，透過對土地購置費和建安投資的推算，估計房地產開發投資增長速度將在明年第一季度達到低點，全年房地產投資增長速度在負2.4%左右。

關於基建投資領域，預計明年基建投資增長速度約在5%，今年下半年新增的地方政府專項債資金或將對明年第一季度基建投資形成支撐，同時明年專項債部分額度有望提前至今年底下達。

明年外需或轉弱

在製造業投資領域，由於訂單和企業盈利增長速度回落，預計明年第二季度起製造業投資將邊際轉弱，明年全年製造業投資增長速度約為5.5%。受到信貸政策支持，碳減排相關行業以及專精特新企業投資或將成為結構性亮點。

在外貿領域，目前因出現變種病毒，趨勢難以完全掌握，但估計隨着海外經濟增長速度放緩，明年外需或將有所轉弱。

與此同時，隨着海外經濟體的生產能力逐步回升，在疫情期間轉移到內地生產的部分訂單，面臨回流壓力，在相關背景之下，估計明年內地出口增長速度約為7%。內地經濟內外挑戰仍在，在布局上更宜小心。

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