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2021年11月25日

呂梓毅 沿圖論勢

受制三大因素 港股繼續迷失

你知道嗎,根據彭博統計,全球主要股市指數中,國企指數和恒生指數年初至今表現「名列前茅」,可惜是排名倒數的第一和第三位;與同期美股達兩成以上升幅比較,可說差天共地。其實,港股弱不禁風,或多或少反映3個值得留意和探討的現象。

截至11月24日,國企指數和恒指2021年分別下挫17.8%和9.5%,佔據全球92個主要股市指數排行榜的「倒數三甲」,港股表現如此不濟,可從三方面分析。

一、監管和違約風暴

不用筆者多言,近月港股走勢每況愈下,離不開兩大因素,首先是中央收緊新經濟科技股監管要求,其次是內房債務違約事件此起彼落。最新情況是,雖然中國高息債和投資級別債券指數跌勢略為喘穩,惟仍處低位運行,內房是否已否極泰來,仍言之尚早,尤其近月內地樓價呈現下行趨勢,70城市新建商品住宅價格回落,上月錄得0.25%按月跌幅,是2015年2月以來最大;此外,監管方面似乎尚未有平息的跡象,最新傳出可能徵收「數據稅」,再度為近日相關板塊帶來震盪。

其實,當前監管和違約風暴最大問題,便是市場很難評估當中的潛在風險。以加強監管為例,中央不時推出新政,令投資者無所適從,自然對股價造成巨大波動。當難以甚至無法評估風險時,投資者往往要求更高安全邊際(margin of safety),即要更便宜才會入市,甚或意興闌珊而離場,近月港股成交減少,或多或少反映後者的情況。

值得留意的是,「雙風暴」除了令投資風險溢價上漲外,對企業盈利前景也構成重大壓力,令相關板塊以至整體港股走勢陷入下行漩渦。分析員對恒生科技指數和MSCI中國房地產指數未來12個月每股盈利預測今年節節向下,截至11月23日較年初分別下挫36.6%和38.2%【圖1】,恒指成份股每股盈利預測因而跌約11%。

二、資金流出香港

這可分兩個層次看:首先,在「雙風暴」下,投資者對港股投資意欲下降(除非股價跌至更低殘),即使從熟悉國情的內地投資者角度看,近期北水流入港股也減少,從20日累計移動變化可見,涉及金額由上月下旬約300億元下滑至今,近兩星期已連續錄得淨流出,且今年一頂低於一頂回落的趨勢並未有逆轉跡象【圖2】,間接地令港股走勢乏善足陳。

另外,正如早前分析,由於通脹持續高企,美國聯儲局加快收水,甚至加息壓力愈來愈大。從最新聯邦基金利率期貨倉位顯示,市場已預計明年中開始加息,這不但推升美元滙價,還間接地為港滙添壓。當然,港股投資環境欠理想,連同聯儲局收水、美元和美息回升,反映較長期資金流向變化的金管局銀行體系結餘,已打開「潘朵拉盒子」開始回落。未來一段不短時間,可預見資金持續流出香港,進一步加重港股的下行壓力(詳見11月16日「資金流向」)。

EJFQ香港資金流向綜合指標最新已下滑至0.673位置,是去年中以來的低位【圖3】,同樣繼續困擾港股表現。簡言之,內地投資者對中資科技股的興趣減退,加上美元強勢下的資金外流,令港股沽壓沉重。

三、內地宏觀經濟狀況

港股作為中國主要股市集資中心,指數成份股以至整體股市,愈來愈多中資或業務與內地關係密切的企業在港上市。根據最新年度數據,統計全港所有上市公司營業收益來自內地的佔比,約2500間上市企業中有七成左右披露了營收的地域分布,其中內地業務佔比達九成以上的共972家,涉及營收總額16.5萬億元【圖4】。倘若只計及營收佔比達一半或以上來自內地,比重更達總股票數目的一半,足見港股的表現與內地宏觀經濟狀況異常密切。

反映內地經濟表現的李克強指數與恒指走勢頗為密切,只是前者領先約4個月【圖5】。由此看來,恒指的走勢某程度上是內地經濟盛衰的另一面鏡子,以及是海外投資者如何看待內地經濟前景的參考。

換句話說,恒指7月初跌穿運行近4個月徘徊區後便反覆尋底,可能間接顯示內地宏觀經濟下行壓力加大的現實。

總括而言,恒指和國指或成為今年全球股市表現最差的一員,除反映新經濟科技股政策風險,以及內房企業接連債務違約外,盈利前景急速轉差、資金流出香港,以及下半年內地經濟轉弱,均打擊投資者入市信心,縱使股價和估值跌至十分低殘,但仍未能吸引資金積極入市。

後市發展何去何從?在當前困局下,監管和違約風暴何時完結,誰也說不準,但對相關板塊盈利造成的傷害卻開始浮現;再者,資金流出亦非短暫現象,尤其聯儲局很可能明年開始收水,勢不利港股。內房違約事件還在發酵中,已開始對樓價構成壓力,在負財富效應衝擊下,內地經濟下行壓力確實不輕。換個角度看,中央或許在明年第一季前便會放水救經濟、救樓市,屆時港股或許可以借機一洗頹勢。

註:下周踏入12月,筆者一如既往,於本欄剖析明年的「十大預測」。有興趣先睹為快的讀者,可參加本周六(27日)於12時30分的「移居環球投資博覽2021」講座。連結:https://subscribe.hkej.com/events/globalexpo2021/php/collectdata.php?r=wbanner

信報投資分析研究部

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