內地物管業汰弱看好碧桂園服務

我們3個月前於此專欄曾分享對中國物管行業的最新看法，提到物管股愈來愈受資本市場歡迎，雖然需求增加，但供應上升速度更快，已逐漸出現汰弱留強，即代表市場資金會聚焦投資於擴張速度仍理想、具中長線增長空間，以及於同業間存在較明顯競爭優勢的公司，故當時已逐步收窄投資組合中的物管股，到了只集中在碧桂園服務（06098）的地步。我們看好某一個行業，也不會為了分散投資而行動，若組合持有兩間同一行業的公司股票，唯一原因是兩個皆是優質增長企業。

現金流強具彈藥收購同業

今年首9個半月，碧桂園服務、旭輝永升服務（01995）、新城悅（01755）及雅生活（03319）的股價變動分別為升3%、急滑17%、挫14%及跌14%，可說是引證了我們的看法。物管股整體股價由強轉弱，甚至今年投資大部分變成負回報，主要反映中國政府近月着力調控樓市，造成一手樓銷售成交減，管理面積增幅將下滑，物管公司未來業績增長或比預期低，加上恒大（03333）事件令市場資金逃離內房股，最直接連繫的物管股也明顯受到牽連。

不過，這情況反而對碧桂園服務是個機會，因為公司上市後多次集資，至今年中持有現金約220億元（人民幣．下同），淨現金也有約161億元，收購同業可謂彈藥充足。雖然物管公司輕資產，營運現金流亦強勁，財務上大多健康，但其聯繫內房企業的母公司或姊妹公司，一旦遇到財政壓力，把有價有市的物管公司套現會是個不錯的選項。

今年3月，碧桂園服務公布以約54億元購入藍光嘉寶71%股權，並向其他股東作出全面收購，至6月已以約95億元取得95%股權，把握了其母公司藍光發展因面對債務危機，需要賣資產求助的機會。藍光嘉寶的大部分項目在中國西南，在華東也有布局，不但可開拓碧桂園服務的管理版圖，更能產生協同效應。

2025年實現營收千億目標

碧桂園服務總經理李長江於今年7月曾接受訪問，提到公司收購有嚴格標準，會考量目標物業公司旗下項目的質量、管理團隊的質素、所服務的群體、住宅與其他業態的物業比例、內部體制及業務推進的情況等。另外，併購流程也很嚴格，先經過區域部門層面的討論，然後交給管理決策層審議表決，當中會參考投資專家、風控專家及法務專家的意見。碧桂園服務先前曾洽談購買恒大物業（06666）部分權益，但後來公開指因價格談不攏而暫時退出收購，也不排除是未能通過其嚴格的併購標準和流程。

同時，碧桂園服務已訂下2025年實現營收千億元的目標，即是未來數年的收入平均每年複合增長率需要達50%，除了現有業務自然增長及母公司提供每年新增項目外，收購會是其中一個主要策略，現時的環境正是良機。言猶在耳，公司9月20日宣布以不超過100億元，購入富力物業的物管業務。收購條款有點複雜，但簡單來說可分成兩部分，包括以不超過70億元取得其現有管理項目，此部分的2021年經審計純利不低於5億元，預期市盈率約14倍；及以不超過30億元購買其未來管理項目，但收購價會就未能實現部分按比例扣減。

於2021年中，若不計藍光嘉寶部分，碧桂園服務的收費管理面積和合同管理面積分別約4.21億平方米及9.01億平方米，而藍光嘉寶的收費管理面積和合同管理面積約1.30億平方米及2.19億平方米；此次收購的富力物業，至今年尾可提供收費管理面積和合同管理面積約0.86億平方米及1.27億平方米，未來可提供合同管理面積0.66億平方米，即代表在最理想情況下，碧桂園服務的合同管理面積可藉此兩單收購，自今年中起提升46%。

碧桂園服務此時作出重大併購，除可證實其財政實力外，也能以行動引證其於中國政府監管風潮下，看好物管行業發展。該公司於今年中的負債比率只有20%，加上營運現金流依舊強勁，若未來出現可通過其嚴格收購標準及流程的機會，仍有能力把握。

執筆之時，筆者及其客戶持有碧桂園服務。

作者紅猴（簡志健）為證監會持牌人士、博立聯合創辦人、中原資產管理投資總監。