央行低息政策投資者焗住買股

上世紀八十年代，時任英國首相戴卓爾夫人推銷市場經濟改革，曾留下名言「別無選擇」（There is No Alternative，簡稱TINA），被人起綽號為「蒂娜」。儘管英國對戴卓爾夫人的政績褒貶不一，但「別無選擇」這句口號收到預期效果，提醒國民若不肯乖乖聽命於政府，就會落後於人。

不過，戴卓爾夫人的金句並非原創，實為源自英國哲學家史賓沙（Herbert Spencer）在1851年推出的《社會靜力學》（Social Statics），書中創出名句「最適者生存」（survival of the fittest）。

近年「TINA」可應用於投資策略，投資者押注在股市，因為他們別無選擇，沒有其他賺錢的途徑。不過，筆者認為，長揸股票是愚蠢的策略，未必可以保證獲利。

聯儲局QE造就牛市

以史為鑑，自1966年起美股熊市持續16年，錄得負回報率，直到1983年牛市才捲土重來。惟2000年科網泡沫破裂後，即使出現所謂的「格林斯平認沽期權」（Greenspan Put，即聯儲局以減息為跌市「包底」），隨着2008年金融海嘯捲至，美國標普500指數在2000年代幾乎停滯不前。

過去12年，美國股市創下史上最長牛市。然而，為應對金融危機，聯儲局共推出3輪量化寬鬆（QE）措施。

去年新冠肺炎重創經濟，聯儲局主席鮑威爾採取額外的量化寬鬆政策應對。筆者並非質疑股市攀升全因人為造成，但部分可歸咎於QE。

假設投資者在2000年押注100美元於標普500指數，到2021年初連本帶利獲得394.9美元；若把所有股息再投入市場，即累積投資回報率為294.9%，每年回報率約7%；經通脹調整後，累積實際回報率為152.6%，每年回報率約4.5%，看似跑贏通脹。然而，在扣除股票印花稅、投資管理費、平台服務費、交易所買賣基金（ETF）及互惠基金所涉及的費用後，所得回報實在有限。

只是，熾熱的牛市往往使人忘掉教訓，聯儲局會在有需要時出手干預，於是「別無選擇」跟風買股。可是，根據一份2000年的調查，一般人預計未來10年的年均投資回報率為15%，惟經通脹調整後，實際回報接近零。筆者敢打賭若現在再作類似調查，投資者必定預計每年回報率遠遠高於7%，但他們最終恐怕失望而回。

不過，很多人認為股市每年回報率約7%，依然高於儲蓄利息，還是把退休金押注在股票更加着數。然而，吾友Crestmont Research創辦人伊斯特林（Ed Easterling）指出，贏或輸取決於入市時機。若摸頂入市，退休30年內耗盡退休金的機會相當高。根據Crestmont Research的圖表，如果投資者進場時買入估值最高的25%股票，股票市盈率超過18.5倍，推算退休後21.8年，就會花光老本。

「TINA」信徒支持瞓身股票，他們認為縱使股市回落也不打緊，因為只屬暫時性，持續12年的牛市就是鐵證。筆者卻覺得此舉瘋狂，尤其退休人士犯不着冒風險。

財務策劃是一大學問，若投資者年屆60歲，身無積蓄，計劃在5年後退休，火熱的科技股看來相當吸引，但攀得高、跌得重，股價極可能轉頭重摔。

可是，各地央行維持低息政策，使投資者「無肉食」。以往包含長期公債、藍籌公司債券及免稅市政債券的投資組合，風險既低，回報又保證體面，但現在利率被壓至極低水平，就算投資者大額投資於這類組合，收益也大不如前。

股債60/40組合過時

不少投資組合策略師推崇傳統的股債60/40投資組合，理論上債券與股市表現呈反比，股市下挫，有助提振債市需求。這類股債平衡投資策略能保證穩定收益，減少波動，惟這策略帶來的回報今非昔比，低息政策導致回報極低，聯儲局一再推出量化寬鬆措施，嚴重扭曲債券價格，筆者質疑股債60/40投資組合是否已過時。

然而，目前有數以億萬美元計資金，押注在不同版本的股債60/40投資組合，尤其大型退休金計劃通常平均投資於股市及債市，債市扭曲意味危機將至。組合變成負累，若債券部分平均回報率為3%，投資者已算走運。一旦聯儲局認定美國經濟火熱，取消各項刺激經濟措施，導致市場流動性收緊，勢拖累美國股市狂瀉。

與此同時，由於美國經濟持續增長，刺激利率向上，導致債券價格下跌，青睞股債投資組合的人將大事不妙。

除放眼於股市，還有其他選擇嗎？筆者依然建議押注在股市，但必須掌握買賣時機（market timing），高沽低買。若未能做到高位落車、趁低撈底，至少要在大冧市前離場。此外，可採取輪換策略，跟循大市走勢，輪流投資不同金融市場。筆者則喜愛分散交易策略，近期看好一些ETF。

當然還有另類選擇，只是政府憂慮回報最佳的對沖基金及私人投資風險太高，規定只限認可投資者（accredited investors）參與，這類人擁有豐富投資經驗，並能夠自負盈虧。筆者相信這類政策愚昧，因為手握財富不代表智商爆棚，普通人也未必需要當局立法保護。

考慮高息ETF互惠基金

如果讀者擁有專業投資者的資格，筆者會推介私募債權基金（private credit fund），因為這屬於非銀行（non-bank）和非交易貸款（non-traded lending）的投資計劃，回報率接近雙位數。回報豐厚只因這類產品須到期才能兌現，是一種長期投資，有別於能隨時贖回的債券基金，亦不像ETF般能在交易所出售。

私募債權基金犧牲流動性，換取更佳回報。這類工具的吸引之處，是投資者被「綁死」，不會在錯誤時機套現離場。

除了私募債權基金，封閉型基金（closed-end fund）亦提供可觀回報，高息的ETF與互惠基金亦不妨考慮。因為在整個投資周期，一流的基金經理表現往往跑贏大市，降低一半波動性，回報率極有機會達至7%。

過去數年，新的投資平台不斷湧現，讓資本較少的認可投資者得以沾手大型對沖基金。譬如某對沖基金的投資門檻為1000萬美元，但平台設立聯接基金（feeder fund），只須10萬美元就可以「入場」。這類平台甚至提出途徑，讓用戶染指由世界知名基金經理管理、長期回報標青的基金。

筆者的團隊則把投資組合分為兩部分，分別為「核心」（core）和「探索」（explore），並建議把80%資產投放於「核心」，餘下20%放在「探索」。因為80%資產押在波動性低兼穩如磐石的投資，未來4年至5年有望連本帶利賺回來，然後可加碼押注於「探索」，分散投資於風險較高但潛在回報更佳的項目，贏取超過7%回報率。不過，筆者再次勸喻，讀者年紀愈大，愈須降低投資風險，並根據手頭的資金來衡量風險。

作者為著名投資分析專家，其《前沿思考》（Thoughts from the Frontline）是目前全球發布範圍最廣的投資通訊，擁有過百萬讀者。John Mauldin擁有極強洞察能力，擅長解構複雜的金融現象，每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解，並與擁有6人分析員團隊的Mauldin Economics，一同把John Mauldin對宏觀經濟的幾十年分析經驗結合各大行的投資建議，為投資者精挑細選出投資機遇，並在網站https://www.mauldineconomics.com刊出。

《信報》為大中華區唯一刊載John Mauldin投資通訊的中文媒體，內容由《信報》翻譯。