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2021年5月28日

John Mauldin 前沿思考

通脹來勢洶洶 聯儲須調整幣策

筆者籌辦的策略投資會議圓滿結束,與會者對美國面臨通脹抑或通縮爭辯不休。Bleakley Advisory投資總監布克瓦爾(Peter Boockvar)在會上打頭陣,他指二十多年來,美國的貨品通脹(goods inflation)及服務通脹(service inflation)走勢截然不同。

布克瓦爾透過圖表,顯示截至新冠肺炎爆發的20年間,扣除能源費增幅,美國服務項目消費物價指數(CPI)平均每年上漲2.8%。房屋、醫療、教育、娛樂等無形服務通常每年加價,若非經濟大衰退期間物價低迷,服務費增幅應該更高。

貨品指食物、汽車、家具、玩具等在實體店購買或網購的有形物品,同期核心貨品CPI增幅為零,價格原地踏步。換言之,過去20年來美國整體CPI上揚,主要由服務費上升所帶動。

產業鏈趨本地化

多年來貨品價格不變,歸因於中國及全球化問題。中國自2001年加入世界貿易組織(WTO)以來,向全球輸出廉價貨品;加上生產鏈全球化,降低貨品生產成本,自始美國貨品價格趨向穩定,甚至出現陷入通縮。

不過,布克瓦爾認為,美國通縮趨勢將改變,轉為出現通脹。他解釋,近年保護主義再次抬頭,逆轉全球化。而且疫情爆發後,中國在2020年初實施疫區封鎖措施,打亂全球供應鏈,產業鏈本地化成為最新趨勢。

另一方面,多國祭出封城令,民眾被迫留家工作或上學,對家庭電子產品需求大增。疫情改變生活方式,民眾傾向遷往郊區,也推高建築材料需求。

同時,運費及貨櫃運輸費節節上升,消費者喜好有變,愛上網購,對航運需求持續強勁。此外,過去數年多間貨運公司破產收場,在求過於供下,「生還者」趁機加價,導致運費成本上揚。預計服務業繼續颳起加價風,貨品通脹率將出現多年來首次突破0%,推高美國整體通脹。

而且服務業講求店員與顧客互動,服務通脹跟薪酬調整掛鈎。雖然封城措施重創服務業,導致數以百萬計從業員失業,但美國政府提供額外失業津貼,卻被批評有養懶人之嫌,大量失業人士無意欲重投工作崗位,加上疫情下不少僱員害怕受到感染,暫時離開勞動市場,導致服務業出現勞工短缺。

隨着美國經濟復甦,僱主急於增聘員工,只好以加薪作利誘。布克瓦爾指出,工資屬於典型的「黏性價格」(sticky prices) ,一旦向上調整就難以回頭,所以服務項目CPI增幅有力衝破2.8%,美國恐難以避開新的通脹周期。

Bianco Research創辦人比安科(Jim Bianco)則預計,美國會出現需求帶動的通脹,很多人有錢可花,必定推高物價。民眾的錢從哪裏來?比安科指錢來自政府,除了社會保障、傷殘津貼、失業救濟等社會福利,還有美國政府推出抗疫紓困方案,三度向成年國民派錢。

比安科利用圖表顯示美國民眾三度收到紓困金後,政府援助金佔個人入息比例在2020年4月、2021年1月及2021年3月分別為31.3%、近27%及33.8%。無論是否有需要,人人都收到支票,不少人都把這筆額外錢儲下來。

原材料價格飆升

比安科以另一圖表指出,個人儲蓄佔可支配收入比例在2020年4月、2021年1月及和2021年3月分別為33.7%、20%及27.6%,部分民眾把額外儲蓄押注在金融資產,從而推高股票、比特幣等投資工具的價格。另一方面,也有民眾花費於貨品及服務,引致多個行業面臨求過於供,大大超出生產商的交貨能力,今年製造業供應商的交貨時間為自1951年以來最慢。

此外,比安科分析美國多區聯邦儲備銀行的物價指數,亦察覺原材料價格飆升,回到上世紀八十年代的高水平。他相信製成品加價只是遲早問題。CRB原物料現貨指數( CRB Spot market index)也反映高級銅、木材及熱軋鋼捲(hot rolled coiled steel)價格高企,當中木材價格在一年內勁漲236.56%。

比安科總括,目前美國達三分之一人口依賴政府津貼過活,人民獲得政府派錢,手頭現金充裕不缺錢,所以瘋狂購物,可是供應鏈追不上需求。他以晶片為例,美國晶片商英特爾承認晶片將缺貨兩年。目前供應商交貨時間為70年來最慢,解決供應不足的一種方法就是加價,從而推高通脹。

而且比安科坦言,即使日後供應鏈恢復正常,供應商也不願減價,顧客將對加價麻木,所以預計美國通脹長期高企。各項指標顯示美國會重現上世紀七十至八十年代的高通脹,且來勢洶洶。

GaveKal共同創辦人加夫(Louis Gave)探討能源、房屋及工資的關連,預估美國通脹將處高位。加夫說,能源變革跟經濟發展息息相關,從煤、石油、天然氣到核能,每當全球出現主要能源轉換,都推動經濟發展。目前人類處於能源過渡期,漸漸放棄燃煤發電,轉為使用太陽能、風力發電等再生能源。眼見化石燃料將逐步被淘汰,化石燃料生產商大幅削減投資,影響產量。去年美國頁岩油產量急跌,迄今仍未恢復正常。

美國疫情消退,民眾生活回復正軌,對能源需求增加,碰上美國原油庫存量減少,恐引發能源危機。當然,美國可以增加原油進口量,但這將會進一步擴大貿易逆差,導致美元疲弱。雪上加霜的是,其他國家相繼解除封城措施,意味全球石油需求進一步反彈,勢將大幅推高油價。油價上升恐引發連鎖反應,包括刺激樓價向上,因為生產及運輸建築材料,消耗大量能源。

不過,加薪幅度必須追得上樓價升幅,打工仔才能負擔住屋開支。過往美國每當陷入經濟衰退,逃過裁員的打工仔通常面對減薪或凍薪,2000年科網泡沫爆破後,以及2008年至2010年經濟大衰退也未見例外。

可是這場蔓延全球的疫情引發的經濟衰退卻出現史無前例的事,美國工資增長持續,部分行業更錄得大幅加薪。原本很多企業擬加強生產自動化,礙於晶片短缺,反而縮減自動化規模,短期內機械人難以取代人手。

低息將不能持久

加夫總括目前全球經濟狀況,能源、糧食、金屬、木材及運費價格上升,房屋及汽車庫存量處於歷史新低,全球供應鏈被疫情打亂,出現空前的晶片荒。各國政府開支創新高,在央行低息政策下,低息貸款源源不絕。惟受惠於經濟復甦,美國按揭利率上升,同時,人民幣水漲船高,對美元等主要貨幣的滙率強勁。

加夫表示,若政府希望壓低通脹,必須從資產價格、工資及產量入手。惟央行視拉低資產價格為壞的通縮(bad deflation),絕不會允許;政客不敢得罪選民,當然不會支持減薪;商界也不肯大幅增產,以免供求失衡,投資血本無歸。基於以上種種因素,加夫預計美國的經濟風向將由通縮轉為通脹。

聯儲局曾提出,美國通脹壓力短暫,毋須在意,但近期似已轉軚,聯儲局4月會議紀錄顯示,由於美國經濟復甦繼續加快,開始考慮調整貨幣政策,多名聯儲局官員準備在未來政策會議討論縮減買債規模。如果筆者對此解讀無誤,聯儲局開始認同該國將出現通脹問題。所以兩年多以來,無論發生何事,聯儲局仍重申未達加息的門檻,實在是瘋狂的政策。

只是聯儲局堅持低息政策,導致金融壓抑(financial repression),儲蓄只能收取微不足道的利息,靠「食息」維生的退休人士苦不堪言。

另一方面,低息環境令樓市異常熾熱,並擴大美國貧富差距。若聯儲局不願撥亂反正,筆者憂慮聯儲局恐失去權威,使投資者對市場失去信心,加劇金融市場的動盪。

作者為著名投資分析專家,其《前沿思考》(Thoughts from the Frontline)是目前全球發布範圍最廣的投資通訊,擁有過百萬讀者。John Mauldin擁有極強洞察能力,擅長解構複雜的金融現象,每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解,並與擁有6人分析員團隊的Mauldin Economics,一同把John Mauldin對宏觀經濟的幾十年分析經驗結合各大行的投資建議,為投資者精挑細選出投資機遇,並在網站https://www.mauldineconomics.com刊出。

《信報》為大中華區唯一刊載John Mauldin投資通訊的中文媒體,內容由《信報》翻譯。

 

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