好通脹vs壞通脹

8月17日，周一。同文伊馬仕兄是日於「信圖分析」中從通脹預期看「水牛」發展，文內指出，不少分析都認為美國經濟尚未真正復甦，企業盈利難望好轉，美股嚴重超買，估值偏高。然而，從通脹預期的角度看，升市並非無跡可尋。

讀過該文的朋友應發現，作者以美國十年期通脹打和點（breakeven inflation rate）與標普500指數回報關係的密切度為基礎，得出美股升市「有跡可尋」的結論。從走勢着眼，情況確實如此【圖1】，惟市場（消費者亦然）對通脹的預期逐漸升溫，除了伊馬仕提及的多國央行大水漫灌引發貨幣貶值憂慮外，是否還有其他不容忽視的原因？畢竟，金融海嘯至今十二年給投資者的最大「啟發」是，單憑量寬放水不足以推動通脹上升或經濟加速增長，央行頗有孤掌難鳴之嘆。

供應震盪

可是，美國7月消費物價核心指數按月上升0.6%，漲幅為近三十年來最大【圖2】，不少市場人士已開始為通脹作對沖。沿此路進，值得探討的地方很多。

從【圖1】可見，美國十年期通脹打和點已盡數收復新冠肺疫爆發至今所有跌幅，跟標普500指數3月下旬見底以來的表現如出一轍。另一邊廂，撇除紐約期油短暫跌至負數的異象，油價亦從低位彈升近倍。

倘若通脹預期升溫源於市場對經濟復甦加快的期望，那麼通脹打和點與美股及油價走勢亦步亦趨，不失為風險胃納提振、市場信心改善的徵象。問題是，病毒不僅在需求層面引發震盪，多方面也嚴重擾亂供應，例如製造業過度依賴遠在萬里之外的供應鏈，隨着疫情肆虐，風險瞬間浮現，促使愈來愈多企業部署遷回本土生產，意味全球化與保護主義此消彼長，供應震盪成為通脹升溫源頭，壓力更大程度由成本驅動。假設第二種情況較接近事實，那便絕非好事，投資者得防滯脹（stagflation）風險增加。

實話實說

經濟復甦與供應震盪，到底哪一瓣對通脹預期升溫「貢獻」更大，仍待數據證實，但股市跟實體經濟脫節，則美股升咁耐坊間講咁耐。這裏不妨看看，華爾街跟大街是否一般人說得那麼「離地」。

本報社評上周五分析恒指季度檢討時，談及權重效應對標指的牽引作用，並根據美股經驗評估阿里巴巴（09988）等科技龍頭「染藍」對港股的意義。許多人都知道，美國五大科網巨企（合共佔標指23%）的榮辱對美股意味着什麼，惟很少人掉過頭來，從受疫禍重創企業的角度實話實說，以致片面地把美股表現視作不合情理。

事實恰好相反，重災板塊傾盡全力療傷，股價及業績反映的正正就是經濟離脫困尚遠。在鐘擺的另一端，最能得益於疫情的企業，市值十大中穩佔七八，且高度集中於新經濟領域，拜標指以市值釐定權重的機制所賜，良性循環就此形成。

切膚之痛

大部分人對美股之所以認為「離地」，只因百貨公司、航空、旅遊、酒店等重災行業見報率高，員工數目亦非常龐大，其苦況極易引發普羅大眾「切膚之痛」，卻忽略了相關板塊對指數表現起不了實質作用，重要性跟曝光率完全不成正比。從這個角度看，誰說美股「不理性」？

（編者按：畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售）

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— 畢老林

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